内容摘要：
医美赚钱非常暴利，龙头爱美客毛利率高达92%，净利率高达61%，素有女人茅台之称；
医美市场蓬勃发展，爱美客抓住机遇急速成长。2020年营收同比增长27%，净利润同比增长44%；今年上半年营收大增161%，净利润大增189%。
医疗美容，即用医疗手段变美。
整容、祛皱、光子嫩肤、丰胸、抽脂等都是此类表现。很明显，医美是可选消费，以自费为主。
这就导致了医美具有集采免疫的属性，在闻集采色变的医药板块中，成为少数几个避风港之一。
根据是否手术，医美分为整形和轻医美（微整形）。
整形手术包括面部整形和身体整形，而轻医美有注射和光电两大细分市场。
轻医美由于创伤较小、风险较低、恢复时间也较短，且价格合适，在国内的接受率越来越高，市场空间也急速扩大。
本文的爱美客便是医美注射剂供应商，抓住了颜值时代的红利，近两年快速崛起为行业龙头。
01 玻尿酸注射剂
在轻医美中，注射剂填充物的作用主要是祛皱抗老、消除凹陷，让肌肤重现水嫩、光滑的状态。
医美注射剂的主要成分是玻尿酸和肉毒素，当前两者合计占据市场份额达到99%。
截止上半年，爱美客产品矩阵包括玻尿酸注射液、面部埋植线产品，以及今年6月刚获批的聚左旋乳酸皮肤填充剂。
玻尿酸注射液包括逸美、宝尼达、爱芙莱（爱美飞）、嗨体、逸美一加一等5款产品，其中嗨体是国内唯一获批的颈纹修复产品，稀缺性明显，已经成长为公司的核心品类。
面部埋植线产品名称紧恋，主要成分是聚对二氧环己酮，主要是植入到皮下脂肪的浅层及深层，对皮肤进行提拉，达到年轻化。
聚左旋乳酸皮肤填充剂，国外称作童颜针，公司命名为濡白天使。特点在于聚左旋乳酸微球除了易吸收、可降解之外，还具有刺激胶原蛋白再生的作用。该产品相较于普通玻尿酸填充剂，对肌肤的修复效果更为明显且更持久。
童颜针在国外市场已经被充分证明，市场对其销售情况非常期待。
02 暴利的玻尿酸生意
爱美客成立于2004年，创始人简军女士持股比例30.94%，于2020年9月在创业板上市。
2020年公司营收7亿，同比增长27%；净利润4.3亿，同比增长45%。
增速看起来不是特别炸，主要是一季度受疫情影响滑坡。但公司二季度就恢复正增长，并且增速越来越高，在2020年四季度时达到51%。
从经营表现来看，医美行业需求非常强烈，并且爱美客的产品非常畅销。其中嗨体持续放量，成为拉动业绩增长的核心驱动。
数据显示，嗨体在2017年销售3400万，但到了2019年就达到2.4亿，2年暴增7倍。2020年，公司将嗨体和逸美一加一合计，收入达到4.5亿，同比大增83%。
在业绩高速增长的同时，公司利润率维持高位。
2020年公司毛利率92.17%，同比微降0.5个百分点，主要是嗨体生产成本增加所致。净利率达到恐怖的61%，高于茅台酒。
净利率较去年增长7.6%，主要是由于销售费用率、管理费用率下降所致。而公司收现情况良好，净现比接近100%，这表明公司的产品销售顺畅，处于非常好的经营状态。
截止去年，公司资产负债率仅2.19%，没有一分钱的有息负债。账上躺着现金34.5亿，再加上8.4亿交易性金融资产（含理财），把不差钱写在脸上。
流动资产占总资产比例达到90%，其中现金占比达到73%，可见和茅台一样，爱美客完全是一家轻资产企业。
从资本回报率来看，2020年公司ROE达到25.3%，非常优秀。相比2020年下降，主要是上市募集了大量资金，导致净资产大幅上升所致。
03 医美黄金赛道
1、行业成长空间广阔
受益于经济发展、人均支付能力增加，以及个人医美意识的提升，国内医美市场蓬勃发展。
据弗若斯特沙利文研究报告，从2016年到2020年，中国医美市场规模从776亿增长至1549亿，复合增长率达到18.9%。
数据显示，我国医美市场占全球近20%，仅次于美国。
由于医美在国内刚刚兴起，渗透率仍然偏低。每千人接受医疗美容的人次中，中国仅有14.8人次，而美国高达51.9人次，日本27.1次，而韩国高达86.2次。
虽说国内渗透率不大可能达到韩国或美国的水平，但参考日本市场，医美规模还有巨大的增长空间。
预计到2025年，医美市场将达到3802亿，复合增长率达到19.7%，远高于全球增速。
2、爱美客的竞争优势
1）牌照壁垒
医美注射剂直接作用于人体，具有较高的风险，属于Ⅲ类医疗器械。
Ⅲ类医疗器械安全等级最高，从立项到拿到注册证，必须通过三期临床试验。
这个过程耗时较长，且复杂，需要花费大量的人力财力。通常需要5-7年，甚至更长的时间才能拿到注册证。
更关键的是，临床试验不一定成功，中间存在较大的失败风险。
新进入者想要进入医美市场，变得极为不易，因为时间成本是怎么都绕不开的。这就相当于从牌照层面形成了准入壁垒，一定程度上阻隔了竞争。
而爱美客已经拿到7张Ⅲ类医疗器械注册证，拥有较为明显的先发优势，一旦产品打开市场，就是躺着赚钱。
以嗨体为例，在颈纹修复市场，只有这一款产品获批，相当于是垄断。这也是为什么爱美客不用怎么搞营销，产品还这么火爆的原因。
2）研发能力
如果说已经拿到的牌照构成了一道护城河，那么爱美客的研发能力，无时无刻不在把护城河加深加宽。
这种研发能力体现在产品的独创性和牌照的获批效率上。
爱美客在2009年拿到国内第一张玻尿酸Ⅲ类医疗器械注册证，此后多款产品均为国内首创，比如嗨体、童颜针。
此外公司平均两年拿到一张医美注册证，研发效率远超行业平均水平，目前是国内牌照数量最多的企业。
能有如此出色的研发成果，在于强大的研发团队。
截止上半年，爱美客拥有95名研发人员，占员工总数的22%，其中约一半持有硕士或以上学位，团队医美工作经验平均超过8年。
上半年投入研发费用4400万，同比大增112%。可见爱美客业绩快速增长的同时，同步加大了对研发的投入力度。
在后备管线上，爱美客在研产品均有较好的市场空间，比如除皱神器肉毒素、瘦身塑形用的利拉鲁肽注射液等。
04 总结
得益于国内经济发展，人均支付能力和医美消费意识的提升，医美市场处于蓬勃发展之中。
爱美客凭借牌照壁垒和强大的研发能力，拥有显著的先发优势。
截止2020年，公司在国内医美注射剂市场份额达到14.3%，仅次于国际巨头LG和艾尔建，在国产企业中排名第一。
如果说医美是一条黄金赛道，那么爱美客就是国内跑得最快的那个好学生。
而资本市场对好学生从不吝啬，上市不到一年涨幅10倍，让“贵”成为常态。
单从股价来看，爱美客每股586元，位列两市第五；而市盈率高达176倍，相较同行华熙生物和昊海生科，处于较高的状态。
当然从盈利能力和业绩增速来看，爱美客表现好出一大截，市场给出估值溢价也可以理解。但高估值通常代表高预期，何况还是如此高的估值。
根据一致性预期，假设当前市值不变的前提下，爱美客今年有望实现7.8亿净利润，对应估值在150倍。其增速不到80%，这个估值还是不便宜。
若展望2023年，爱美客有望实现16.3亿净利润，复合增长率将达到55%。而对应估值71倍，才开始显得合理。
综上可知，爱美客能只有兑现业绩预期，当前的估值看起来才不会那么贵。
当然，医美市场正处于爆发期，爱美客又有显著的领先优势，超预期也不是不可能，届时估值也会被更快地消化。
不过从短期来看，爱美客上市即将满一周年。数据显示，公司将有半数以上的股份解禁，这部分股权价值600亿以上。
因为涨幅巨大，且估值较高，原始股东赚得盆满钵满。高位兑现的需求可能比较强烈，而这部分资金将对爱美客的承接造成较大考验。
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