现金分红与股票回购

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一、现金分红是上市公司回报投资者的主要方式

现金分红是上市公司回报投资者的主要方式，是上市公司内在价值的决定性因素，是投资者从事长期价值投资的重要因素，也是成熟市场的重要特征。鼓励和引导上市公司进行现金分红，既有利于增加上市公司股票的吸引力，进而有助于稳定股价和市场；也有利于引导市场主体摒弃过度的投机行为，树立正确的价值投资理念。

从宏观层面来说，上市公司增加现金分红，不仅可以遏制一些上市公司盲目投资的冲动，更加注重高质量发展；而且可以提高股市投资者的财产性收入，促进居民消费增长，推动我国经济结构转型升级。

二、境外市场现金分红的情况

在境外成熟市场，现金分红已成为股市文化常态，上市公司和投资者都给予了极大的关注。上市公司的分红政策成为反映公司经营情况的重要信号，持续、稳定的分红政策有利于向市场传达公司稳健增长的信心。

据中证指数有限公司研究引用的资料，1926年至2012年底，标普500总收益指数中34%的收益源自分红，在20世纪70年代，则有约50%的收益源自分红。一些上市公司除常规分红外，还会进行特殊分红，将超额收益回报给投资者或用于改变财务结构。随着指数化投资的兴起，以红利指数为投资标的指数型产品也不断涌现，受到投资者的关注与欢迎。

一些国家在促进上市公司现金分红方面采取了一系列政策。例如，巴西、智利、哥伦比亚、土耳其、希腊和德国在不同时期都推出过强制性分红法律或政策。美国对长期不分红的公司征收20%的“留存收益税”，同时对一些企业基于研发需求等免征留存收益税，并详细规定了29类豁免征收的企业。

三、我国上市公司现金分红的情况

近年来，我国上市公司现金分红逐步完善，股息率整体水平在世界各大股市中处于中等水平，但也不乏优秀者，连续分红的上市公司数量呈现递增趋势，一套透明、持续、稳定的分红机制正在形成。

在政策上，早在2001年，现金分红已经成为上市公司再融资的条件。证监会和证券交易所发布了相关指导意见和现金分红指引，要求上市公司当年分配的现金红利与年度归属于上市公司股东的净利润之比不低于30%。

从2013年开始，对股息红利税实施差别化征收，鼓励长期投资。在监管政策引导和投资者期盼下，上市公司现金分红意愿、回报率、稳定性都有了长足进步。

从分红公司数量来看，2001年以来，由原来的不到1/3上市公司分红提高到超过2/3的上市公司进行分红。中证指数公司发布的《2019年A股证券市场分红报告》显示，2019年A股市场共有2608家公司进行现金分红，占全部上市公司数量的75.1%，分红总额为10180.5亿元，较2018年增长7.9%。从行业分布看，行业内进行现金分红的上市公司占比最高的五个行业分别为金融地产（82.1%）、医药卫生（80.4%）、信息技术（77.7%）、公用事业（76.3%）和原材料（75.5%）行业。从现金分红总额的占比来看，金融地产行业占据主导地位（39.7%），其次为工业（11.6%）和可选消费（10.7%）行业（见表4.1）。虽然医药卫生行业内实施现金分红的上市公司数量占比位居第二，但其分红总额占比仅为3.7%。

但是，也要看到，我国上市公司现金分红回报的吸引力仍较低，相当多公司的股息率低于存款利率和理财产品收益率，2019年A股公司整体的股息率水平为1.93%。仍有一些上市公司并未在公司章程中列出详细的股东回报计划和明确的现金分红方案，连续多年不进行现金分红，成为名副其实的“铁公鸡”。数据显示，过去三年、四年、五年以及六年未分红的A股上市公司数分别为379家、339家、301家、267家，占整个市场上市公司数量的10%以内。其中，有些公司固然是因为经营业绩不佳或现金流紧张，难以进行现金分红；但还有一些上市公司不是因为不具备分红能力，而是回报股东的意识淡薄使然。个别公司甚至还制造出高送转等噱头，炒概念、博眼球，严重损害了中小投资者的利益。

对此，监管政策应有所区分。对那些“不能”分红的上市公司，应积极推动其改善生产经营状况，不断提升回报投资者的能力；对于那些“不愿”分红的公司，则应加大监管力度，督促其完善股东回报计划，并对其现金分红方案的具体实施情况加强检查监督。当然，上市公司在制定分红政策时，应与整个公司的盈利状况和资金使用计划保持协调，绝不能寅吃卯粮；同时还要兼顾投资者的多元化需求，让投资者有更多的选择权，对于那些看好公司发展前景而更愿拿到红股的股东，也可通过以股代息的方式赋予其红股。

四、什么是股票回购？

股份回购是指公司收购本公司已发行的股份，是国际通行的公司实施并购重组、优化治理结构、稳定股价的重要手段。股份回购已是资本市场的一项基础性制度安排。

股份回购的目的：

一是维护公司形象，稳定股票价格。公司的股票价格和公司的运营情况是密切相关的，如果股价太低，投资者就会失去信心，对公司的经营造成负面影响。当公司认为股票价格被低估时可以回购股份，从而提高公司股票价格，吸引更多投资者来进行投资。

二是提高资金的使用效率。当公司可支配的现金流远高于公司投入项目所需的现金流时，可利用盈余的现金流回购部分股份，从而提高每股盈利水平及净资产收益率。

三是作为股票储备以及反收购手段。公司回购的股份可以作为优秀员工的奖励，另外回购还是一种有效的反收购手段，能够减少公司在市面上的流通股份，增加收购方的收购难度，从而减少被敌意收购的风险。

五、股票回购具有比现金分红更大的灵活性和税收优势

当前，全球上市公司回报股东的方式日益多元化，特别是股票回购具有比现金分红更大的灵活性和税收优势（通常资本利得税小于股息红利税率），已经成为一种重要的回报股东的方式。

股票回购起源于美国，早在20世纪50年代，美国上市公司就有股票回购行为，但由于面临内幕交易、操纵市场等法律风险，规模有限。20世纪70年代，美国经济出现滞胀，股票回购替代股利成为公司稳定股价、回报股东的重要方式。随着美国资本市场的发展及政策变化，美国股票回购规模不断壮大。1982年，美国出台专门规定，制定了股票回购方式、时间、数量和价格等规定；2000年又规定采用预披露，无法变更的自动交易回购不会被认定为内幕交易；2005年，美国股票回购金额超过现金分红金额。21世纪以来，美国股票回购呈现创新性的特点，主要表现在回购方式除了固定价格要约回购、荷兰式拍卖、私人协议收购，以及甚为广泛的公开市场回购外，还出现了衍生回购方式，主要表现形式有加速股票回购计划（accelerated share repurchase，ASR）及结构性股票回购计划（structured share repurchase，SSR）。

据邵健、冷传世的文章提供的数据，以标普500指数为例，2000年1月至2018年7月，标普500指数纳入过903只不同的股票，其中871家公司实施过股份回购，总计为5202起，共斥资7.19万亿美元。[1]可见，股票回购制度既可以提高投资者回报，又有利于发挥股市价格发现功能，对于稳定市场起到了重要作用。2008年全球金融危机以来，美股走出了十年牛市，逐年攀升的股票回购规模是重要推动力量之一。以苹果公司为例，从2012年底至今，其流通股本数从66亿股下降到44亿股，一个重要原因便是股票回购。

六、我国股票回购制度的演进

我国从2005年开始正式启动股票回购制度，当年证监会发布《上市公司回购社会公众股份管理办法（试行）》。

2008年10月证监会发布了《关于上市公司以集中竞价交易方式回购股份的补充规定》，简化了报批程序，鼓励上市公司进行股份回购。

2013年12月，《国务院办公厅关于进一步加强资本市场中小投资者合法权益保护工作的意见》提出，完善股份回购制度，引导上市公司承诺在出现股价低于每股净资产等情况时回购股份。

2018年10月，第十三届全国人大常委会第六次会议审议通过了相关决定，对《公司法》第142条有关公司股份回购的规定进行了专项修改。此次修改回应了社会经济发展的需要，在多个方面对股份回购制度进行了完善。

2018年11月，证监会、财政部、国资委联合发布《关于支持上市公司回购股份的意见》（证监会公告〔2018〕35号），拓宽了回购资金来源，适当简化了实施程序，引导完善治理安排，鼓励各类上市公司实施股权激励或员工持股计划。上市公司以现金为对价，采用要约或集中竞价方式回购股份的，视同现金分红，纳入现金分红的相关比例计算。随着这一系列政策实施，必将进一步提高上市公司质量，健全股票市场内生稳定机制。

2019年1月11日，沪深交易所正式发布了《上市公司回购股份实施细则》（《上海证券交易所上市公司回购股份实施细则》、《深圳证券交易所上市公司回购股份实施细则》）。

当A股市场估值总体处于低位，上市公司现金流较为宽裕，货币流动性环境相对宽松的时候，正是开展股票回购的有利时机。开展股票回购不仅有助于稳定公司股价、增加公司价值、改善资本结构，减少未来被恶意兼并收购的风险，而且更重要的是有助于稳定股市信心和预期，对冲经济下行、中美贸易谈判等可能引发的市场风险。

2014-2018年股票市场回购股票情况见表4.2。

注1：本文改编自肖钢编著的《中国资本市场变革》，并增加一些内容！

注2：本文封面照片取自陈道志的朋友圈，特别感谢！

注3：本文将归档在本公众号的“证券市场－理财入门”栏目。

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