投资的护城河 第二部分：如何分辨出伟大的公司-定量和定性分析

投资的护城河，第二部分，如何分辨出伟大的公司，定量和定性分析。第二部分对应原著第二章内容。

想要投资获利，必须投资优质资产。想要买到优质资产，必须先学会分辨谁才是伟大公司。在《国富论》中，亚当斯密已经告诉了我们，市场存在看不见的手，会调节公司利润。公司利润高时，就会吸引竞争者入局，竞争者越来越多，竞争越来越激烈，公司的利润就会降低，甚至是变成负数。大多数公司的命运都会被市场看不见的手控制。只有伟大的公司，才能屏蔽竞争，保持高额利润并且不断上涨。我们虽然说公司垄断不利于消费者，但不想做到垄断的公司，就算不上伟大的公司。

想要识别伟大的公司，就要从公司的护城河评级和护城河趋势评级上入手。有狭窄护城河评级，但护城河趋势评级为正的公司。有宽阔护城河评级，同时护城河趋势评级为正的公司。才能算是伟大的公司，才能被投资。

我们先来看看如何对公司的护城河进行评级。长期竞争优势大，拥有宽阔护城河。长期竞争优势小，拥有狭窄护城河。长期竞争优势没有，没有护城河。护城河进行评级可以从定量和定性的角度分析。

定量标准是ROIC必须超过WACC。也即企业的盈利超过其会计成本和机会成本。ROIC减去WACC就是定量的企业评价标准，可以客观反应企业为社会提供需求满足的效率。ROIC是EBI除以投资资本。EBI是纯利润加上摊销费用减去现金所得税。投资资本是经营资产减去经营负债。ROIC可以简单记为纯利润除以债务和股权价值之和。WACC等于债务成本率乘以债务权重加上权益成本率乘以权益权重。定量标准运用初中数学知识就可以确定。连ROIC都超不过WACC的公司，基本上就是在浪费社会资源，你根本不要去投。ROIC超过WACC越多，说明企业使用社会资源创造社会满足的过程效率越高，企业越有可能具备长期竞争优势。

定性标准是企业必须拥有五大指标中至少一个。也就是在无形资产、转换成本、成本优势、网络效应、有效规模，五个因素中，具备至少一个。拥有五大指标中至少一个，企业就足以屏蔽竞争。如果企业同时拥有多个，例如苹果公司，既有无形资产中的高端品牌定位，又有专利优势，同时还有转换成本屏障，就足以屏蔽掉竞争，维持自己的高利润和高增长。

至于如何去评估企业的无形资产、转换成本、成本优势、网络效应、有效规模，书中进行了举例说明。聂老师只能说，神而冥之，存乎一心了。

公司是有生命周期的，有兴必有衰，有生必有死。相对于公司的护城河评级，由于公司是动态发展的，公司的护城河趋势评级更重要。也就是说护城河评级是一种静态评级，关乎护城河存在与否，强大与否。护城河趋势评级是对公司长期竞争优势的发展趋势进行评级。公司的护城河在竞争者的疯狂攻击下支离破碎，公司的护城河被维护的很牢固，公司的护城河正在不断的加固。这是护城河趋势可能的三种情况。

要明确哪些因素只是暂时威胁到公司的长期竞争优势。要明确哪些因素对公司的护城河造成了不可逆的破坏。比如中国的互联网企业，在聂老师写这篇文章时，由于遭到中美关系的影响以及反垄断政策的影响，股价暴跌。但是这些因素对中国互联网公司的护城河只是暂时威胁，并没有造成不可逆的破坏。而且像小米、阿里等公司护城河正在不断的加固，所以大家一定要理性思考。

护城河趋势评级也可以通过定量和定性分析得到。企业业绩高于行业平均水平一般意味着正向护城河趋势；企业业绩低于行业平均水平一般意味着负向护城河趋势。拥有正向护城河趋势的企业过去3年未来5年销售收入增长率高于行业平均水平。过去3年未来5年营业利润率高于行业平均水平。过去3年未来5年ROIC高于行业平均水平。过去3年未来5年投资回报率高于行业平均水平。

但是，注意，定量的分析不是完全的绝对的。这些定量的分析都要结合实际场景和实际行业才能准确判断护城河的趋势评级。例如养猪的企业，由于在猪周期上行阶段，猪肉价格上涨而产生的高利润就不能作为有正向护城河趋势的依据。这只是周期现象，周期一过立马现出原形。这种企业没有护城河。

护城河趋势的定性分析就更难了。

一家企业有高端定位的品牌优势，例如苹果。何时丧失品牌影响力？难以预测。苹果的高端定位不仅能维持用户的忠诚度，更能让用户愿意为高溢价买单。苹果品牌的高端定位，能维持多久，什么时候用户会不再认可苹果公司的品牌，这个很难说。但是在可见的十年内，大家彻底抛弃苹果，认为苹果是垃圾，是不可能的。苹果可以维持其护城河是可以预见的。

腾讯的护城河来源于其网络效应，也就是用的人越多，腾讯能创造的价值越多。但是腾讯的网络效应会不会因为元宇宙的来临而消失？将来大家都在虚拟空间社交会不会抛弃腾讯？这都不好说。但是在可见的十年内，元宇宙实现的技术还没成熟，大家抛弃微信的日期还不明朗。可以判定微信的护城河还是稳定的。

阿里的护城河来源于阿里云的转换成本，也就是说用户从阿里云转换到腾讯云或华为云，会付出较大成本。但是阿里的电商业务护城河已经在京东和拼多多的疯狂进攻下支离破碎了。阿里的支付业务护城河，由于微信支付的社交加持，也已经被微信支付打败了。同时阿里云的转换成本也不是什么强有力的护城河，腾讯云或华为云降价就可以让阿里云破防。最关键的还是阿里在一个引力常数过大的封建疆域，乱飞，那是早晚要坠落的。希望阿里的管理层多多读读沈万三转、胡雪岩转和马化腾转吧。可以判定阿里的护城河是负向的。

对于分析一家公司护城河趋势，聂老师也只能说，神而冥之，存乎一心了。

好了，我们来总结一下。

1、如何通过定量分析找出伟大的企业？

定量标准是ROIC必须超过WACC。也即企业的盈利超过其会计成本和机会成本。ROIC减去WACC就是定量的企业评价标准，可以客观反应企业为社会提供需求满足的效率。

2、如何通过定性分析找出伟大的企业？

定性标准是企业必须拥有五大指标中至少一个。

3、重点要确定伟大企业的哪个要素？

预测企业未来至少10年内的现金流具有高度不确定性，重点关注企业正向现金流的可持续性。重点关注企业长期竞争优势的可持续性，因为这是投资盈利的最关键因素。

4、什么是ROIC？什么是WACC？

ROIC是EBI除以投资资本。EBI是纯利润加上摊销费用减去现金所得税。投资资本是经营资产减去经营负债。ROIC可以简单记为纯利润除以债务和股权价值之和。

WACC等于债务成本率乘以债务权重加上权益成本率乘以权益权重。

5、为什么护城河趋势评级比护城河评级更重要？

公司是有生命周期的，有兴必有衰，有生必有死。相对于公司的护城河评级，由于公司是动态发展的，公司的护城河趋势评级更重要。

6、什么是护城河趋势评级？

护城河趋势评级是对公司长期竞争优势的发展趋势进行评级。公司的护城河在竞争者的疯狂攻击下支离破碎，公司的护城河被维护的很牢固，公司的护城河正在不断的加固。

7、如何粗略分析护城河趋势？

要明确哪些因素只是暂时威胁到公司的长期竞争优势。要明确哪些因素对公司的护城河造成了不可逆的破坏。

8、只能投资什么样的公司？什么样的公司才能算作伟大公司？

有狭窄护城河评级，但护城河趋势评级为正的公司。有宽阔护城河评级，同时护城河趋势评级为正的公司。才能算是伟大的公司，才能被投资。

9、如何定量分析公司的护城河趋势？

企业业绩高于行业平均水平一般意味着正向护城河趋势；企业业绩低于行业平均水平一般意味着负向护城河趋势。

过去3年未来5年销售收入增长率高于行业平均水平。

过去3年未来5年营业利润率高于行业平均水平。

过去3年未来5年ROIC高于行业平均水平。

过去3年未来5年ROE高于行业平均水平。

10、定量分析公司的护城河趋势时需要注意哪些问题？

定量的分析不是完全的绝对的。这些定量的分析都要结合实际场景和实际行业才能准确判断护城河的趋势评级。

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