香港金樟贸易公司(香港香樟实业公司大陆办事处)

以下为彤源投资总经理管华雨先生在格上财富第四届中国证券私募年度论坛暨金樟奖颁奖盛典上的演讲实录：

大国崛起，布局良机香樟

2020年春节对大家来说可能是毕生难忘的，新冠肺炎疫情发展超出预期，国家防控疫情的进度是大家关注的焦点。资本市场对于疫情发展也有明显的反应，春节前的几天A股震荡走弱，春节休市期间恒生指数下跌近6%，A50期货下跌约7%，节后的几个交易日，A股也出现较大的波动。非常幸运的是，我们国家和政府采取了非常有力的防控措施，在短时间内阻断病毒传播，成功地将影响限制在较短时间内，社会生活也得到了较快恢复，目前除了输入性病例，国内日新增确诊患者保持在低个位数上。但没有预料到的是，海外众多国家并没有有效利用好中国争取来的宝贵时间，在疫情初发期为了不影响经济活动，没有及时采取控制措施，导致新冠呈现全球爆发的苗头。受此影响，近期海外金融市场剧烈下跌，带动A股再次出现较大波动。我们认为，新冠疫情的确会对全球经济造成负面影响，因此海外金融市场波动有其合理性。但是短期如此巨大的跌幅，反映了投资者担忧各国政府行动迟缓，疫情有可能大范围全面爆发，并且长时间传播，对经济、甚至政治和社会造成长期、严重的伤害。如果各国和我们一样，在疫情刚出现传播迹象时及时管控，限制商务活动和人群聚集，在短时间内阻断病毒传播，则可以将将影响限制在较短时间内，社会生活也能较快恢复。其间金融市场当然也震荡难免，但是不至于出现目前这种投资者信心丧失，无所适从，导致市场崩跌的状况。在疫情快速传播，市场巨震后，我们终于看到各国纷纷改变策略，严阵以待：美国继中国之后实施了较为严峻的管控措施；德国和法国升级防控手段；一些国家和地区开始封城关园、暂时切断和外界的人员流动。截至目前，不少国家的股市下跌30％左右，已经办事处包含了非常悲观的预期，可以贸易公司类比为一次较为严重的经济衰退。但无论如何，疫情毕竟是一次性影响，在各国改变应对疫情策略的背景下，防疫效果已经初显，比如意大利最早封城的伦巴第大区，在封城半个月之后，已经连续三天新增确诊人数下降，说明疫情高峰已过，隔绝人流确实是非常有效的。由此，投资者信心有所回升，外围止跌迹象初显。相信相应采取有效措公司施的各国也会先后出现类似的曙光。

本次疫情，国家的防疫措施和民众的担忧，对经济生活产生了负面影响。2003年SARS疫情对投资、出口的影响相对有限，对消费、服务的冲击要大一些；此次疫情虽然致死率没有那么高，但是传染性较强，必须有严格的管控措施，对商务活动，特别是人流和物流影响范围更大。疫情全球扩展之后，国际贸易恢复的时间实业需要更长。但是不管如何，总体而香樟言，我们认为疫情只是短期影响，随着后续得到控制，中国和全球商务和经济活动将进入反弹和恢复期。这是我们对此次疫情发展的基本判断。

在本次疫情发生之前，中国经济正逐渐进入企稳反弹期。经过近几年的供给侧改革和市场上优胜劣汰淘汰过剩产能，以及18年底以来的逆周期调节政策，经济已经出现了明显的恢复态势。去年12月份和今年1月制造业PMI都处于荣枯线上方，12月PPI由-1.4%回升到-0.5%，制造业投资增速提升至9.2%，社零总额增速回升到8%，显示经济出现企稳态势，与高频数据表现吻合。疫情的突然恶化和全球扩散，已经对1-2月份的经济产生明显影响。但中国制造业的竞争力，消费服务市场的容量和深度已经今非昔比。我们认为如果疫情能够得到有效控制，商务活动逐步恢复正常后，中国乃至全球的经济体会有很强的自我修复能力；而且一些投资、出口、服务、消费的需求只会推迟，并不会消失。我们对中国经济基本面的韧性抱有较强信心。

从宏观政贸易公司策层面看，受到疫情冲击后，我们认为政府逆周期稳定经济的政策决心会更大。今年年初以来，国家的宏观政策就延续了逆周期托底经济，引导改善企业融资环境的大思路。除了岁末年初的降准，1月专项债也大幅增长，投入基建的比例较大。节后央行开展逆回购操作，降低逆回购利率，直至3月16日的降准，国务院也迅速制定了针对疫情防控和相关行业企业的财税金融政策，各地也纷纷加大基建，发放消费券等支持经济复苏。海外逆周期调节政策力度更大，美联储出台08年金融危机后最大力度的货币刺激政策，各国央行也协同降息和提供流动性。如果暂时没有明显效果，我们相信未来财政政策和行业救助措施有望继续加码。

从中期看，权益市场依然有较强的吸引力。现在全球协同走向零利率时代，信心冲击过后，相对高回报的权益资产会重新受到投资者青睐。从中国看，中长期利率下降的大方向不变，有利于资本市场的估值提升；房住不炒的政策依然确定，地产吸金能力下降；A股市场国际化也是大势所趋，海外投资者纷纷进入，这些有利因素依然成立。上市公司层面，经济在新旧动能转换期保持了一定的增速，传统龙头企业受益于马太效应，经营效益持续提高；新经济领域新龙头层出不穷，这些都为投资者提供了非常好的中长期投资机会。国际投资者也坚定看好中国资本市场，陆股通开通后，海外资金一直保持持续大幅净流入。虽然在1月底2月初，受到疫情的冲击，市场避险情绪有所蔓延，但节后第一天A股补跌一步到位后，这些新经济板块的龙头公司股价很快就得到修复，传统经济的龙头公司在下跌后也获得了大量资金的青睐和逢低买入。最近随着疫情的全球扩散，外资为了回收流动性，在大陆和香港股市减仓幅度较大，但是国内中长期资金逢低介入，相关股票并未因为外资的集中抛售而大跌。这都体现出随着机构投资者和长期投资者的占比提升，大家总体上是从长期角度做投资决策的，这有利于提高市场深度和韧性，降低波动率，从而明显改善资本市场的风险收益特征，提高市场吸引力。疫情发生后，公募基金的发行依然延续了年前的良好势头，说明投资者心态更加成熟、平稳，专业投资者过去几年良好的业绩表现也越来越得到大家的认同，我们对未来增量资金供应的看法比较乐观。

具体到投资方向上，面对市场的波动，我们倾向于按照价值投资的指引，从中长期的角度来思考和布局。目前中国的制造业、服务业已经体现出了巨大的竞争力和市场潜力，值得我们抱有充分的信心；在科技创新领域，我大陆们也在国家政策的大力支持下迎头赶上，带来了丰富的投资机会。本次冲击对市场结构的影响，一是体现在经济复苏延后，因此周期股前期已经受压，估值处在有吸引力的水平；二是风险偏好随着经济波动而逐渐下降，可能加速资金向优势个股集中；三是投资者对于医疗服务、科技创新等行业的重视和偏好进一步上升。而优质的消费服务股票受益于居民消费升级的中长期趋势不变，优质公司股价如果受冲击下跌较多，会是一个较好的中长期买点。

在消费服务领域，中国的优势得天独厚：庞大的人口基数，聚集分布，和伴随经济增长不断提高的可支配收入，使得众多的消费和服务业态在中国生根发芽。而移动互联网技金樟术的快速普及和大数金樟据的不断积累，在中国催生了不少在其他国家无法实现的商业模式，如一些专科医疗服务、餐饮服务、快递配送等行实业业，中国是全球领先的。中国的消费服务市场空间依然很大，不少需求目前没有有效供给给与满足，因此体现在巨额的海外购物，免税产品消费上，只要优质企业能够提供符合大家需要的产品，他们的市值增长空间是很充裕的。我办事处国的消费服务长期巨大的发展潜力是毋庸置疑的，虽然新冠疫情短期对消费服务的冲击最明显，但是疫情过后，被压抑的需求将持续释放出来，一些需求甚至可能出现爆发式恢复增长。本次疫情发展过程中，一些优质的消费服务企业的回调幅度较大，估值水平具备了中长期吸引力。如果后续经营态势不发生大的变化，其实是为投资者提供了较好的长期介入机会。

最后，在科技创新领域，中国在最近10年取得了飞速的进步。贸易冲突让国家和社会更重视科技领域的投资，电子、半导体、医药等科技创新领域的突破层出不穷。虽然我们和国际最领先的技术水平依然存在距离，但是差距已经较十几年前明显缩小，在5G、人工智能、量子计算、基因工程等前沿领域，我们已经走在世界的前列。以此次疫情为例，中国科学家们迅速分离病原体，完成测序，并公开了信息，速度是非常快的。后续的备选药物的香港筛选，临床方案的设计，临床服务公司的跟进，非常迅速；在新冠疫苗研发上，军科院也有了居于世界领先地位的进展；这些在十几年前都是无法想象的。这也让我们有理由相信，即使出现最差的疫情控制结果，我们也有希望逐步研发出针对性的药品和治疗方案。即使成为季节性的流行病，我们也能够通过后续的药品、疫苗和诊疗方案，有效的控制他的感染率和死亡率，有效的降低疾病对国民正常生活的影响和对经济的影响。在国家政策的大力推动下，全社会重视科技创新和人才培养，愿意为技术付出高额溢价已经成为共识。特别是创业板和科创板开板之后，资本市场上科技造富的示范效应明显，近年来许多技术大牛纷纷回国创业，打造出一批硬科技独角兽企业，大大加快了我们对于全球先进技术的学习和赶超。总而言之，我们相信中国的科技产业会继续快速发展，造福人民，同时也香港为投资者提供众多的投资机会。

整体看，在国家的高度重视下，此次疫情有望在短期内得到有效应对，对经济基本面的影响总体而言是偏短期的。即使有小概率疫情变为偏长的持久战的可能，我们也能够通过药品、疫苗的研发和防疫体系的完善，逐步大幅降低疫情的影响，因此无需过渡恐慌。短期经济基本面将受到影响，但参考SARS疫情后和国外出现相似疫情后的经济和市场表现，可以发现疫情对中长期经济和市场影响很小。在国内外总体货币政策环境相对宽松，逆周期政策不断增质提效的背景下，宏观经济依然有望逐步企稳。中国经济转型过程整体较为平稳和顺利，先进制造业竞争力不断加强，不少优质的内需成长和科技类公司具备良好长期投资价值；而和经济相关度较高的优质偏周期公司，由于宏观预期和疫情的原因，估值水平大幅回落，分红率优势凸显，对中长期投资者的吸引力也在提高。因此，我们对市场依然保持偏乐观的态度，在目前的估值水平下整体市场风险较小。一旦外围形势趋稳，A股有望继续呈现慢牛走势，结构性机会则更有充分的展开空间。

综合公司来看，我们对股市的乐观看法不变，未来3-5年股市的战略机会依然明显，结构性机会较多。中国的制造业、消费服务业具有很强的竞争优势和很大的市场空间，科技创新也在迎头赶上，优势企业分布于大消费服务、医疗健康、电子、传媒互联网乃至传统工业制造的众多领域，其中的优质公司市值有望持续扩大，为投资者提供良好的投资机会。在本次疫情大陆的试金石下，中国的靓丽成色必将进一步得到世界的认同和赞许。我坚信中国正在沿着大国崛起之路阔步向前，当下应该是权益市场中长期布局的良机。