三个土地开支概念之间存在什么差别？
回顾过去近20年的数据变化，我们可以发现三项指标之间存在着较为明显的时滞周期。如图表2所示，土地成交价款和土地成交价款的趋势拟合程度很好，而以2010年为分野，两个指标之间的时滞出现了分化。在2010年之前，土地购置费和土地成交价款的累计同比增速之间基本没有时滞，我们认为，在那个时期，房地产投资开发投资处于黄金时期，房地产投资增速常年维持在两位数，投资的资金配套和项目推进效率极高，项目推进中土地购置费指标和当年土地成交一一对应，贴合紧密。而随着2010年34号文出台，调整了土地分期缴款方式，10-15年期间两个指标之间的滞后效应越发明显。15年之后房地产投资增速不断下行，房地产行业高速运转的引擎开始放缓，实际土地成交和项目推进之间开始出现时滞，目前土地成交价款增速领先土地购置费增速约3个季度左右。
土地购置费和土地出让收入之间也存在一定的时间滞后效应，但从月度数据看，拟合效果不如土地购置费和土地成交价之间的关系。从图表三中可以发现，土地购置费和土地出让收入之间存在一定关联，但是相对偏差较大，主要由于土地出让收入中还包括工商企业和个人的组成部分，而土地购置费中又有土地相关税费，两者之间的口径偏移较大，但是由于两个指标的主体部分都是以房地产企业所取得土地使用权作为标的，因此从趋势上看，土地购置费增速领先土地出让收入约2-3个季度。
从地方政府2022年预算推算可以推知今年房地产投资的节奏
房地产投资完成额可以由已知的国有土地出让收入推算出土地购置费而得出。根据我们的敏感性测算，房地产投资完成额区间如有可能落在14万亿左右，则对应的房地产投资增速可能在-5%左右。
根据目前已有数据分析，房地产投资增速如果长期低迷，会使得稳增长压力非常之大。在房地产政策逐步宽松的当下，土地市场回暖最快需要在年中才能见到端倪，然而这对于今年土地出让收入的贡献可能有限，对明年土地出让收入的影响会更大一些。所以今年房地产投资稳定的关键主要在于三方面：地方的土地出让收入预算完成情况能否超预期、今年建安投资占比是否可以大幅提升以及房地产投资能否找到增量。我们认为，当下房地产托举政策正在密集出台，土地市场在短期之内有国企、央企和城投托举，中期有优质民营企业接棒，土地购置费等土地指标有超预期可能；同时今年房企赶开工、赶施工的趋势在年初逐步凸显，今年建安投资占比整体上行可能性较大，最后我们认为保障房建设也可以在今年带来一些房地产投资的边际增量。站在年初时点看，今年房地产投资增速超预期可能性还是存在的，全年房地产投资增速预计有望达到4%。
风险提示：土地出让市场交易超预期，房地产政策宽松超预期
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