1.2 行业规模及所处阶段

（1）产品介绍

生长激素可以促进骨骼、内脏和全身的生长，促进蛋白质合成，同时对脂肪的代谢和矿物质代谢也非常重要，在人体的生长、发育当中起着非常重要的作用。目前生长激素主要用于治疗与生长激素缺乏有关的疾病和身材矮小症以及用于重度烧伤等治疗领域。2012-2020年国内生长激素销售规模呈现逐步上升趋势，预计2020年样本医院的生长激素销售额将超过8亿元，考虑到70%的生长激素实际上并不通过医院销售，预计至2020年国内整个生长激素的市场规模超过30亿元。我国生长激素市场有望保持高速增长的态势，属于快速成长期。

（2）现有产品分类

生长激素主要可分为粉针、水针，粉针价格较低，效用性和安全性不及水针，近年来逐渐被水针代替，2013-2020年水针的市场份额从53.5%提高到73%，未来市场份额将进一步提高。

生长激素适合矮小症患者未成年人13岁—15岁之间，在国内属于快速成长期。

1.3 行业竞争格局

目前来看，国内生长激素的厂商数量相对较少，且龙头集中度高，其中金赛是国内生长激素行业龙头，占到国内市场份额的78.39%，远超安科生物、联合赛尔、韩国LG生命科学、海济生物等主要生长激素药企。市场竞争尚不充分且处于渗透率高速上升的阶段，大多厂商不存在以价换量的动力。此外，多数厂商在国内不具备大规模的生产与销售经验。相较于水针而言，粉针的生产厂家更多，而在普通水针方面，上海联合塞尔在进行重组人生长激素水针的研发，上市后国内将有四家企业在水针市场竞争。长效生长激素方面，有 4 家企业在研发用于儿童生长激素缺乏症的长效生长激素项目，其中安科生物已完成临床Ⅲ期；金赛药业在进行长效水针的新适应症项目研发。考虑到生长激素被纳入医保集采的可能性不高，未来市场价格不会出现显著下降，这将有利于市场龙头地位进一步提高。

总结：目前国内生产生长激素相对较少，有4家企业在行业竞争，金赛药业占78.39%，处于国内行业龙头。

1.4 企业护城河

（1）品牌优势

品牌积淀及核心产品的市场优势地位的确立。公司凭借在基因工程制药、生物疫苗行业、中成药领域和房地产开发多年的经验积累和技术沉淀，通过内生式发展及择优式外延布局，比较成功的构建了自身品牌的技术优势地位。公司旗下生长激素系列产品疗效确切、安全性高、品规齐全，随着患者对产品从认知到认可的不断积累，良好的品牌形象逐步确立，市场占有率稳步扩大。

（2）技术优势

发展战略的清晰完善，执着的技术创新和项目储备。公司始终坚持以技术创新为核心，多年来持续保持较高的研发投入水平，在专注现有产品的技术升级和工艺优化的同时，以队伍专长为依托、以市场需求为导向，在生长发育、女性健康、肿瘤预防与治疗、儿童疾病治疗及重点传染病预防等领域，持续加大研发投入，着力培育新技术、新产品，引进外部技术，积极拓展技术覆盖面，努力扩大产业优势。不断总结产业投资的经验、教训，持续完善现有产业平台的深度布局。

（3）销售体系优势和团队建设

合规、高效的营销体系规划和专业化团队建设。目前金赛药业儿科、非儿科市场营销团队及配套服务人员3000人左右，百克生物疫苗销售推广团队100人左右，华康药业医疗和otc营销团队100人左右，高新地产销售团队30人左右。随着产品的扩容和项目结构的日益优化，市场营销队伍将进一步壮大、营销人员素质也将进一步提高，必将助力公司产业地位的提升和产品市场占有率的巩固。

公司为优化核心子公司股权结构，激发经营者创业积极性，公司实施完成了收购控股子公司金赛药业29.5%股权的重大资产重组工作，使公司持有金赛药业股权的比例由70%增加至99.50%，合并报表中归属于母公司净利润得到了进一步提升， 在增厚了公司业绩的同时，进一步加强了对重点子公司的管控力度，使其在业务、资产、财务、人员、机构等方面与公司整体发展实现了一致性的优化整合，增强了公司持续盈利能力。

（4）文化优势

专注于医药科技创新、健康领域投资。在总体战略框架下，鼓励企业个性发展，鼓励研发投入、宽容失败，为下属企业创造共享的发展环境。

1.5 企业团队

最新年报内没有股权的减少，有股本的增加。高级管理人员的薪资很高，15人，其中7人薪资在100万以上，说明公司重视人才。

长春高新最大股东为长春高新超达投资有限公司，实际持股为18.8%，长春高新超达投资实控人为国资委。控股股本未达到34%-67%合理区间。且超达投资有37,778,110质押股，需要警惕。

2财务报表分析

2.1 五大财务指标

2.1.1 ROE

长春高新五年ROE持续从12.43%上涨到27.87%，说明公司发展较快，五年归母净利润增长率增速大于10%，说明公司在以较快的速度成长，但是否有持续增长，仍持续关注。

2.1.2 净利润现金含量

看净利润，了解公司的经营成果及含金量。

近5年净利润现金含量小于80%，平均52%，净利润质量非常低，不符合要求，淘汰。

2.1.3 毛利率

毛利率增长率分析：长春高新2016至2020年毛利率高于80%，在同行业中保持第9位，公司的产品或服务的竞争力一般。

毛利率波幅分析：长春高新2016年至2020年间的毛利率波动幅度都小于4%，公司经营或财务无造假风险。

2.1.4 资产负债率

长春高新近5年资产负债率均小于40%，公司基本没有偿债风险。2016-2020年准货币资金减有息负债的差额均大于0且2016-2019差额逐年增大，说明公司无偿债压力。

2.1.5 派息比率

公司该比率2016～2020呈逐年下降趋势，2020年只有20.43%，对股东不太慷慨，优秀的公司每年的分红比率一般会大于30%小于70%。

2.1.6 其他指标分析

（1）总资产

长春高新在其所属三级行业分类里排名第3名，排名靠前。近5年总资产增长率均在15%以上，说明公司近5年一直处于扩张中，成长性较好。

（2）存货

长春高新应收账款/总资产比值>5%，存货/总资产比值>10%（平均比值＞15%），说明公司存货有爆雷风险应该注意。

对比同行业公司看是否都是如此。百济神州近5年应收账款/总资产＜5%且存货/总资产＜2%，说明公司存货基本没有爆雷的风险。南京新百2016-2019年应收账款/总资产比值虽然逐年增大甚至2018.2019年超过5%，但2020年比值小于5%，且2016-2020年南京新百存货/总资产比值再逐年降低，说明公司存货爆雷的风险相对来说比较小。

因此，长春高新应收账款逐年增加，存货比较多，在上下游话语权较弱，同龙头企业比较竞争力相对较差，暴雷风险比较大，应该注意。

（3）营业收入

营收总量分析：同花顺个股网显示长春高新截至2021年12月12日营业收入为82.39亿元，位于行业排名第三名，总资产排名第一。

营收增长率分析：营业收入从2016年到2017年增长较快，从2017年到2020年逐年下降，增长率总体在15%以上，说明企业在成长，但增速在放缓，并且有下降趋势。需要关注企业是否经营遇到问题。通过销售商品、提供劳务收到的现金与营业收入的比率大于90%这项来看，说明了长春高新营业收入含钱量较高，比较专注于主业。

2.2 资产负债表分析总结

长春高新在同行业里属于排名靠前的公司，目前处于扩张中，没有负债风险，但公司资产被上下游公司无偿占用，在竞争优势上处于相对劣势，公司属于轻资产型公司，保持持续的竞争力成本相对要低一些；近几年投资类资产与总资产的比率均小于10%，公司专注于主业；商誉上没有爆雷风险，但应收账款逐年增加，存货比率较大，该项有暴雷风险应该注意。

2.3 利润表分析

长春高新营业收入与总资产在行业中排名靠前，有一定的竞争力。公司比较专注于主业，营业利润较高，公司增速较快。近五年期间费用率在40%-50%之间，说明成本控制能力较差。销售费用率五年来一直大于30%，产品比较难销售出去，销售风险相对较大。近5年净利润现金含量小于80%，平均52%，净利润质量非常低，建议淘汰。

2.4 现金流量表分析

公司的造血能力2017至2019年持高速增长，2020年增速小于0，意味着公司的造血能力在下降，成长能力较好且风险较小，分红对股东比较吝啬。公司最近两年的经营、投资，筹资活动都是“正负正”型，一般处于快速成长期的公司可能会出现这种情况。如果新项目顺利，公司将会获得快速的发展；如果新项目并不顺利，投资出去的钱很可能就无法收回。公司主业经营赚钱，在继续投资，公司处于扩张之中，在融资筹钱。

2.5半年报，季报总结

报告期内：公司2021 年前三季度收入为82.39亿元( 28.75%)。归母净利润为31.47 亿元（ 39.25%），相较于去年同期增速有所放缓。

2.6财务报表总结

优势：公司处于扩张之中，成长性好，前景较好；基本没有偿债风险；公司产品比较畅销；属于轻资产型公司，维持竞争的成本较小；专注于主业经营；商誉目前没有爆雷的风险；主业盈利能力强，利润质量高；公司的产品或服务的竞争能力较强；公司在以较快的速度成长。

劣势：被上下游无偿占用资金，竞争力相对较小；存货有爆雷的风险；成本控制能力差；产品销售难度大，销售风险较大。净利润现金含量较低；公司的造血能力在下降；分红方面对股东比较吝啬。

3 总结

3.1 优势总结

（1）品牌优势

公司凭借在基因工程制药、生物疫苗行业、中成药领域多年的经验积累和技术沉淀，通过内生式发展及择优式外延布局，比较成功的构建了自身品牌的技术优势地位。

（2）技术优势

公司研发投入逐年增加2018年3.28亿，2019年4.06亿，2020年6.82亿元，占营业收入的比重为6.01%、5.51%、7.95%。公司自主研发设计并建立了四个核心技术平台：“病毒规模化培养技术平台”、“制剂及佐剂技术平台”“基因工程技术平台”及“细菌性疫苗技术平台”，覆盖人用疫苗研发和产业化的全流程。

（3）营销体系优势

合规、高效、专业化的市场营销体系，合规这点很重要。随着产品的扩容和项目结构的日益优化，市场营销队伍将进一步壮大、营销人员素质也将进一步提高，必将助力公司产业地位的提升和产品市场占有率的巩固。

3.2 风险总结

（1）政策风险

生长激素本身是个中性的生意，主要是针对儿童的生长激素缺乏症。谁都想自家孩子个子高一点，有需求就会有或明或暗的滥用情况发生，有一定概率会被政策整顿。集采始终是逃不掉的一座大山，目前大概85%是自费的，集采影响还有待观察。

（2）产品市场风险

（3）新药研发不确定性

公司有技术优势和区域产业地位优势，随着行业内企业研发投入的不断增加，竞争加剧，未来可能会不断涌现出创新产品和技术。