2020年12月17日，中金公司的一名首席分析师发朋友圈感慨，“唯有茅台和比特币能抗通胀”。
这条朋友圈的背景是，2020年12月16日，比特币价格创下了2万美元的历史新高。随后比特币更是一路狂飙，短短半个月就超过了3万美元。就在我制作视频的这几天，比特币的价格已经超过4万美元了，我已经无心肝视频了，准备去冰岛度假了。
到底是什么力量在推动比特币价格上涨？
自从2020年10月比特币价格突破1万美元，机构入场的消息就不断传出，10月8日，移动支付巨头Square突然宣布买了5000万美元的比特币；10月13日，资产管理巨头Stone Ridge又宣布购买了1万多枚比特币，价值约1.15亿美元。是不是已经很夸张了，但还有更夸张的。灰度基金一直在风雨无阻地增持比特币，2020年二三季度，流入灰度的比特币数量，分别达到了新挖出的比特币数量的70%和77%，眼看新挖出来的比特币都不够灰度买了。
截至2021年1月6日，灰度基金持有的比特币数量高达60.68万枚，价值约为190亿美元。
因为比特币的地址是匿名的，所以市场中的大户通常很难识别，而灰度基金，正是比特币市场中为数不多“明牌”的巨鲸，而灰度不断增持比特币，也往往被解读为机构看好比特币的前景。
前段时间，灰度基金在工作日正常交易时，比特币就涨，休息日比特币就跌，因此很多投资者把灰度基金当成了救世主，一放假就盼灰度赶紧上班，每天醒来的第一件事就是看灰度增持了什么币，增持了多少。
那么，
灰度基金是什么来头？背后有哪些金主？
灰度买买买的背后，机构真的看好比特币的前景吗？
轻松年入3亿美元，灰度的财富密码是什么？
我呕心沥血在明网和暗网搜索了几天几夜，遍寻各种公开、机密的信息、材料、论文，潜入各种避税天堂试图找到蛛丝马迹，还与区块链领域的大佬们深入交流私密信息，终于一窥灰度基金的秘密，这就为大家献上。
一、灰度到底什么来头？
先来看一下灰度的背景。
灰度基金的母公司是数字货币集团（Digital Currency Group），简称DCG。
DCG在全球30多个国家和地区投资了160多家区块链企业，从交易所、钱包到区块链媒体，DCG的投资可以说渗透到了区块链的每一个角落。这是2019年初DCG的帝国版图，大家可以随意感受一下。
而这个庞大的加密帝国的掌舵者，就是人称“加密之王”的希尔伯特（Barry Silbert），他的目标是比肩巴菲特，将DCG打造为加密货币领域的伯克希尔·哈撒韦。
希尔伯特接触比特币的时间比较早，2011年，希尔伯特看到了一篇关于暗网和比特币的报道后，就开始考虑比特币能不能成为“数字黄金”。2012年，比特币价格在10美元左右时，希尔伯特投资了17.5万美元，并且在比特币价格达到50美元时分批卖出，小赚了一笔。随后，希尔伯特成为了比特币的忠实信徒，并且开始着手打造他的加密帝国。
2013年，希尔伯特创立灰度基金，推出了比特币信托基金GBTC，让投资者能够合法买卖比特币。
GBTC是私募基金，也就是只向合格投资者发售，对于个人来说，个人净资产或者与配偶的净资产之和要在100万美元以上（不包括主要房产价值）才算合格投资者。另外，GBTC的最低认购额为5万美元，相当于30多万人民币。
那么到底是哪些人在买灰度的比特币基金呢？
根据灰度2020年第三季度的报告，灰度的投资者超过80%都是机构投资者，其中包括号称华尔街女版巴菲特的方舟投资。
灰度的投资者除了机构投资者之外，还有退休基金和家族办公室，其中就包括了大名鼎鼎的罗斯柴尔德家族。
截至2021年1月，有31家机构向SEC披露了投资GBTC的情况，不过这些暴露出来的机构只是灰度投资者的冰山一角，他们持有的份额加起来还不到GBTC比特币持仓总额的15%。
二、灰度买买买，机构冲冲冲？
了解了灰度的背景后，我们再来看一下灰度为何一直在买买买。
投资者参与GBTC投资有两种方式，实物出资和现金出资。
现金出资就是投资者支付现金，灰度的兄弟公司Genesis（DCG旗下的数字货币交易所）拿了现金买回比特币交给灰度，灰度再把比特币交给专门的托管机构Coinbase Custody，向投资者发行GBTC份额。
实物出资就是投资者直接将比特币交给灰度，灰度同样把比特币交给托管机构，然后向投资者发售GBTC份额。
而且2019年三季度，灰度曾经披露过，过去一年间71%都是实物出资。
大家发现哪里不对了吗？现金申购还可以理解为，投资者看中了合规投资比特币的渠道，但是投资者手里已经有了比特币，为什么还要大费周章，交2%的管理费，把比特币换成灰度的GBTC呢？
投资者看中的是安全吗？刚刚说过，灰度不储存比特币，灰度只是比特币的搬运工，比特币都存在第三方托管机构里，而且托管机构的手续费比灰度2%的管理费低得多，自己把比特币存到托管机构它不香吗？
既不是出于合规，也不是为了安全，这里面显然有其他门道。
2015年3月，GBTC登陆了美国的场外交易市场，可以在二级市场上进行交易，非合格投资者也可以购买。对于普通投资者而言，GBTC确实提供了一种投资比特币的合规渠道，而且相比于到数字货币交易所开户交易，投资GBTC的学习成本比较低。
但是GBTC长期存在明显的溢价，也就是GBTC的二级市场价格，高于一级市场价格，也就是投资者直接向灰度申购GBTC份额的价格，图里绿色的线就是GBTC二级市场的价格，深色的线是一级市场价格。
比如2021年1月6日，GBTC的溢价就高达30%。最高的时候，溢价甚至超过了1倍。
一般的ETF基金，二级市场价格和一级市场价格也会有差异，但是由于套利机制的存在，通常不会出现很高的折价或者溢价。
关于套利，看一下这个例子大家就清楚了。清河县烧饼5块钱一个，阳谷县烧饼10块钱一个，那么武大把清河县的烧饼拿到阳谷去卖就能赚5块钱的差价，这个过程就是套利。随着武大的烧饼不断运到阳谷，阳谷的烧饼价格自然会回落，而清河县的烧饼少了，价格自然会上涨，两地的烧饼价格也会逐渐趋于一致，武大的套利消除了两地烧饼的差价。
对于基金来说也是这样。当二级市场价格高于一级市场价格，就可以在一级市场申购基金份额，然后到二级市场上卖出赚取差价，价差也会随之消除，反之亦然。
但是GBTC特殊的地方在于不能赎回，也就是说，投资者只能用比特币或者现金换GBTC份额，但是不能用GBTC份额赎回自己的现金或比特币。
另外GBTC定期发行，发行之后要锁定6个月才能在二级市场上卖出，这就导致二级市场的价格再高，投资者都无法立刻从一级市场买入，然后二级市场上卖出消除价差，再加上GBTC目前缺乏替代品，二级市场上需求旺盛，进而就出现了持续的高溢价现象。
高溢价在，套利机会就在。比如投资者可以借入比特币，申购GBTC份额，6个月后在二级市场卖出GBTC份额，然后买入比特币还给借贷平台，只要溢价维持在一定水平之上，溢价收入扣掉灰度收的管理费和借入比特币的利息就是利润。
溢价越高，套利的人也就越多，对GBTC的需求也就更高。所以不管比特币的价格有多高，都有人在申购GBTC，灰度都在不断增持比特币。在一级市场申购GBTC的，毕竟都是专业投资者，相比于赌比特币的未来，利用GBTC套利是更稳的幸福。
至于真正看好比特币前景的投资者，完全可以直接买入比特币，然后自行找托管机构存放。
看到这里大家应该已经明白了，表面上看灰度在不断增持比特币，却不一定是因为机构看好比特币的前景。GBTC这个产品的“缺陷”，反而放大了对GBTC的需求。
另外灰度取消了GBTC的赎回机制，所以灰度每锁仓一个比特币，市场上就会少一个比特币，客观上有利于比特币的价格上涨。而灰度每锁仓一个比特币，每年就可以收0.02个比特币的管理费，一直没有赎回机制，灰度就可以一直坐收每年2%的管理费。
三、灰度如何花式赚钱？
灰度的盈利手段，首先就是那2%的管理费。
目前灰度持有超过60万个比特币，每年光管理费就能收12000个比特币，比特币价格按3万美元算，一年稳赚3.6亿美元。当然了灰度也不止GBTC一个产品，其他产品的管理费也不止2%。
除了巨额的管理费之外，灰度还与兄弟公司很强的协同，说白了就是肥水不流外人田。
一是Coinbase Custody。希尔伯特早在2013年就已经投资了Coinbase，而灰度的加密资产全部由Coinbase Custody托管，并收取托管费用。
二是Genesis。Genesis的交易、借贷及衍生品等主要业务，全都能从灰度基金的增长中获利。
首先是GBTC现金申购那一部分，灰度直接把钱交给Genesis去买比特币，从而增加了Genesis的交易量和手续费收入。
其次是借贷业务，Genesis毕竟是灰度的兄弟公司，所以不同于一般的交易平台，Genesis上可以直接抵押GBTC借比特币，这样投资者就可以申购GBTC，然后抵押给Genesis，再申购GBTC，再抵押给Genesis，放大杠杆。前面说过，只要GBTC的高溢价还在，套利就会发生，这样抵押GBTC借比特币的需求也会提升，所以灰度基金规模扩张的同时，Genesis的借贷业务也在迅速扩张，2020年第三季度，Genesis发放了52亿美元的贷款，相比二季度的22亿美元，暴增1.4倍。
最后是衍生品业务，投资者基于GBTC进行套利可能还会有套期保值、对冲风险的需求，进而能够提振Genesis的衍生品业务。
所以GBTC为灰度带来的，远不只是2%的管理费，还有Coinbase Custody的托管费，Genesis的交易手续费以及借贷业务产生的收入。一鱼多吃，赚得盆满钵满的同时，DCG这个加密帝国的版图也越来越大，护城河也越来越深。
不过灰度稳赚，机构投资者也稳赚，那么到底谁亏了钱呢？相信大家心中都已经有了答案。
参考资料：
1. Grayscale Digital Asset Investment Report Q3 2020，Grayscale
2. Grayscale Digital Asset Investment Report Q3 2019，Grayscale
3. Grayscale Investment Products，Grayscale
4. Mapping out Digital Currency Groups Portfolio，Steven Zheng
5. 交易所交易比特币产品，BitMEX Research
6. 探秘灰度GBTC：比特币市场明牌“巨鲸”，宋嘉吉等
7. 灰度基金的高溢价之谜，OKEx Research
8. 灰度版图下的「金钱帝国」OKEx Research
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