偿债能力综合分析报告书(项目偿债能力及综合分析报告)

今年前三季度，格力地产营收与归母净利润同比双增长，但其货币资金为38.37亿元，短期借款、一年内到期的非流动负债合计组成的短期债务85.8亿元，以此计算，其现金短债比仅为0.45倍

《投资力及时报》研究员　王子西　　

近日，格力地产股份有限公司（下称格力地产，600185.S力及H）消息面不断。

其先是收到国家市场监督管理总局出具的《经营者集中反垄断审查不实施进一步审查决定书》（下称审查决定书）。审偿债能力查决定书显示，对格力地产收购珠海市免税企业集团有限公司（下称免税集团）股权案不实施进一步审查。

这也就是说，格力地产拟收购免税集团股权又向前迈了一步。据10月31日公布的相关交易报告书（草案），格力地产拟通过发行股份及支付现金方式，购买珠海市国资委、珠海城市建设集团有限公司（下称城建集团）合计持有的免税综合集团100%股权。本次交易价格为122.15亿元，其中，以发行股份支付对价为114.15亿元，以现金支付8亿元。

本次交易完成后，免税集团将成为该公司全资子公司，而格力地产将偿债能力具有以免税业务为特色的大消费产业、生物医药大健康产业以及房地产业三大核心业务板块。

而就在本次收购通过反垄断审查前的几天，上海证券交易所下发《纪律处分决定书》，对格力地产控股股东珠海投资控股有限公司以及时任董事长兼总裁鲁君四未及时披露重大信息，予以通报批评。

值得注意的是，今年前三季度数据显示，格力地产虽然营收与归母净利润同比双增长，但其货币资金为38.37亿元，短期借款、一年内到期的非流动负债合计组成的短期债务85.8亿元，以此计算，其现金短债比仅为0.45倍。

另据Wind数据显示，该公司剔除预收账款后的资产负债率（公告口径）为70.01%，净负债率高达197.26%，也就是说，截至今年三季度末，格力地产已经连踩“三条红线”。

另外，多板块业务经营的格力地产，近年来房产板块的收入有逐年减少的态势；其海洋经济却出现收入激增态势。对于本次收购，有分析人士认为，该公司或存在现金纾困的可能，如若收购完成，格力地产不仅降低负债率、且现金储备也将改善。

格力地产今年以来股价走势（单位：元/股）

数据来源：wind

触及“三条红线”

分析报告

在本次收购前，格力地产是一家集房地产业、口岸经济产业和海洋产业等于一体的集团化企业，其主营业务收入主要来自房地产业和海洋经济产业。

今年前三季度，格力地产实现营收42.50亿元，同比增长23.85%；实现归母净利润5.97亿元，同比增长19.02%。虽然，其营收与归母净利润同比实现双增长，但是反观其偿债情况却存有隐忧。

截至今年9月末，该公司货币资金为38.37亿元；短期借款、一年内到期的非流动负债分别为3.40亿元、82.40亿元，二者合计组成的短期债务85.8亿元。以此来计算，其现金短债比仅为0.45倍，也就是说，其货币资金与短期债务之间存在47.43亿元的缺口。而其经营活动产生的现金流量净额为18.46亿元，仅比上年末增加1.2亿元。

实际上，不仅是现金短债比已经触及房企融资管理“红线”，格力地产的另外两项偿债能力指标也并不乐观。据Wind数据，截至2020年三季度末，格力地产剔除预收账款后的资产负债率（公告口径）为70.01%，较上年末增加0.78个百分点；而其净负债率高达197.2综合6%，几乎上扬到接近200%的状况。

如果把时间维度拉长来能力看，自2017年末以来，格力地产各年末的净负债率均在140%以上，呈逐年递增态势，而2019年末达到186.8%。其剔除预收账款后的资产负债率（公告口径）在过去几年也始终徘徊在70%附近，2017年末至2019年末依次为69.71%、70.83%、69.23%，可见，其存在较大的偿债压力。而今年三季度末，房企融资管理“三条红线”中，格力地产均已触碰，格力地产的债务压力不容小觑。

格力地产近年来现金短债比和净负债率情况（单位：%、倍）

数据来源：Wind

房产收入减少

事实上，近几年格力地产的业绩表现也值得关注。

作为一家房地产开发企业，2017年至2019年，格力地产的营收由31.30亿元上升到41.93亿元，同比增速依次为0.27%、-1.65%、36.19%；其归母净利润却由6.24亿元下滑到5.26亿元，同比增速依次为3.94%、-17.89%、2.66%。从数据来看，近三年来，格力地综合分析产或是营收净利同比双降、或是出现增收微增利的状况。

查阅各年度财报，《投资时报》研究员注意到，按报告分部来看，2017年度至2019年，该公司房产板块收入总额依次为30.68亿元、25.06亿元、24.55亿元，呈现逐年减少态势；服务业、海洋经济收入分别由1.19亿元、0.0059亿元增加到1.89亿元分析报告和16.56亿元；而口岸经济板块收入三年依次为0.47亿元、0.11亿元、0.15亿元，从上述数据可以发现，近三年中，服务业和海洋经济带给该公司较大的收入支撑，其中，海洋经济贡献更为明显，收入近乎达到2800倍。

同时，格力地产近三年土地储备增长亦不下鲜明。其中，重庆持有待开发土地的面积三年未改变，始终为37.16万平方米；珠海持有待开发土地的面积逐年在减少。

而据今年三季报显示，2020年9月7日，该公司下属全资公司珠海合联房产有限公司公开竞买获得位于三亚偿债总部经报告书济及中央商务区凤凰海岸单元控规YGHA3-2-03/05/06/07和YGHA3-2-10地块的国有建设用地使用权，竞得的地块拟用于建设滨海高端旅游零售商业项目。

珠海能力中免利润有多少？

有分析人士认为，格力地产拟向珠海市国资委、城建集团发行股份及支付现金购买所持有的免税集团100%股权，或存在现金纾困的可能，如若收购完成，格力地产不仅降低负债率、且现金储备也将改善。

查阅相关公告，《投资时报》研究员留意到，标的公司免税集团主要经营免税品的销售，目前旗下免税商店位于广东省珠海市的拱北口岸、九洲港口岸、横琴口岸、港珠澳大桥珠港口岸和天津市的天津滨海机场口岸等；此外，免税集团亦经营位于广东省珠海市的吉大免税商场及国贸购物广场。

其业务模式，一是通过口岸销售免税商品，赚取进销差价；二是通过经营吉大免税商城及国贸购物广场获取租金和管理费。2018年、2019年及2020年上半年，免税集团实现营收为22.47亿元、26.60亿元、4.83亿元；归母净利润为6.46亿元、6.81亿元、0.65亿元。同时，截至2020年6月30日，免税集团货币综合分析资金为28.58亿元。排除今年上半年疫情影响，近两年免税集团业绩及现金能力表现尚可。

不过，需要注意的是，免税集团持有珠海市中免免税品有限责任公司（下称珠海中免）51%股权，也就是说，珠海中免是免税集团控股子公司。同时，中国免税品（集团）有偿债限责任公司（下称中免公司）持有珠海中免14.7%股权，而中免公司是中国中免（601888.SH）全资子公司。

据中国中项目免财报，2020年上半年，项目珠海中免权益法确认下的投资损益为410.11万元，按权益法粗略计算，上半年净利润约为2789.86万元。但在格力地产相关交易报告书（草案）中，2018年、2019年及2020年上半年，珠海中免实现净利润依次为2795万元、1.07报告书亿元、3215万元。两个出处中，珠海中免2020年上半年净利润竟出现数百万元的差额。对于出处不一致的原因，《投资时报》研究员电邮沟通提纲至该公司，但截至发稿未收到回复。