大类资产是什么什么(大类资产包括哪些东西)

增长担忧可能成为新的市场风险点

2022年以来，通胀担忧一直是市场交易的主线，海外央行货币紧缩、美债利率上行、股指波动增加，都是通胀预期升温的结果。如果通胀高烧不退，生产成本持续提升，最终会在某个时点形成经济增长压力，俄乌冲突可能成为通胀担忧向增长担忧转化的催化剂。增长担忧加深，导致海外央行面临“两难”困境：如果央行现在就放缓货币紧缩进度，虽然可以缓解当下的增长压力和市场情绪，但控制通胀将更为困难，可能未来被迫采取更为激进的货币收紧，导致未来的增长风险上升。期货市场预期美联储2024年开始降息（图表4），可能是未来增长风险抬升的反映。

我们认为大部分国家仍处于经济周期的复苏阶段（图表5），尽管受到地缘政治事件影响，增长压力更可能在2023年以后凸显，但市场可能提前交易增长担忧。商品高涨形成通胀压力，推高利率，压低股指；通胀压力衍生增长担忧，同时压低商品、利率、股指。通胀压力与增长担忧叠加，可能造成海外股指持续震荡，美债利率小幅上行，商品价格逐渐筑顶。

2月份市场大幅调整，不仅反映市场预期转化，也受到情绪驱动与交易因素影响。尽管俄乌局势难以预测，经济面临多重风险，市场可能持续波动，但部分资产定价已经比较极限，一些风险收益较好的交易机会值得关注：

? 减配美国债券：在大类资产配置2月报中，我们提示2月初美联储加息预期偏高，可能阶段性降温。随着俄乌冲突升级，市场预期2022年美联储加息次数一度降至5次以下（图表7）。目前加息预期处于相对低位，如果2月份CPI再超预期，或地缘政治风险下降，美联储也可能选择在3月后某次FOMC会议上一次加息50bp，加息预期存在回升空间，可能推高美债利率。对于长端利率，期限溢价可能已经计入较多增长忧虑（图表6），但尚未对“缩表”充分定价。如果美联储在3月份FOMC会议对“缩表”的表述超预期，存在期限溢价阶段性上行可能性。最近十年期利率一度降至1.7%，受到短期避险情绪与交易因素影响，大幅偏离均衡价格。根据“利率预期期限溢价”模型，我们预测十年期美债利率上半年回升至2%以上，下半年升至2.1%。在当前市场点位，我们建议减配美债。

? 谨慎追高油价：受俄乌冲突和经济制裁预期影响，石油等能源商品供给溢价大幅上涨，近月WTI期货价格已升至114美元/桶。我们认为石油等能源商品短期仍有上升空间，但继续追高的性价比可能已经不高。石油期货的贴水已经达到最近40年最高点（图表17），定价已经比较极限，高位震荡概率增加：一方面，如果地缘政治风险边际回落，或石油供给有所改善（OPEC、伊朗、北美页岩油），可能造成价格回调。另一方面，如果石油供给短期没有改善，油价继续高企，可能导致经济增长风险提前兑现，油价大涨之后开始大跌。

? 维持黄金敞口：在《2022年大类资产配置展望》中，我们建议把黄金作为2022年的组合对冲资产，建议标配。在基准情景下，美国长端真实利率上升，通胀得到控制，不利于黄金表现。但未来两年经济增长可能放缓，限制真实利率上升空间，对黄金压制或许有限。在风险情景下，如果通胀大幅超预期或者增长大幅低于预期，黄金都可以对资产组合提供对冲。

3月资产配置建议

? 国内股市：建议超配，A股“情绪底”渐近，风格更均衡；港股中期有望均值回归，关注“稳增长”受益板块

站在当前节点，中国与海外增长“一上一下”，流动性“内松外紧”，A股享有政策利好、流动性支持、低估值等多重优势，在全球风险资产中配置性价比凸显。建议未来3-6个月逐渐由稳增长板块向成长板块过渡（图表32），配置转向均衡。短期关注政策边际变化或正在发力的领域，如新基建、数字经济、“东数西算”等，逢低吸纳新能源、科技硬件等制造成长板块，同时关注在能源供应不足背景下上游资源型行业盈利重估和中下游行业利润挤压风险。

港股方面，面对近期俄乌局势动荡，港股短线不排除仍有波动可能，但在“稳增长”政策利好和低估值优势下，港股的韧性正在逐渐增强。近期在国际市场剧烈波动下，港股通南向资金和海外资金流入仍然强劲，也反映出内地和海外投资者对港股市场估值洼地的青睐，从流动性角度为港股提供了支撑。结构上，建议短期关注“稳增长”受益板块，如部分金融、地产产业链、政策扶持的中下游板块，以及香港本地银行板块，中期建议关注优质成长标的和产业升级、消费升级等主题性机会（《外部冲击不改港股中期趋势》）。