给予有的企业很低的估值(如何判断一个公司的估值)

最近新冠疫情奥密克戎的蔓延和21年的预期业绩大幅增长导致了体外诊断行业股价不断上涨，正好在这之前研究过体外诊断的迈克生物（300463），所以这次可以谈谈体外诊断行业。

先说结论：体外诊断核心技术在国外，国内市场空间很大并且增长速度很快，国产替代是趋势，但是考虑到国内行业集中度比较低并且营收中有代理产品部分，所以即使投资也是轻仓。

体外诊断(In Vitro Diagnosis，简称IVD)是指在人体之外通过对人体样本(血液、体液有的、组织等)进行检测而获取临床诊断信息，进而判断疾病或机体功能的产品和服务。IVD属于医疗器械的细分领域并广泛应用于体检、慢性病管理、传染病检测等方面。随着人们健康意识的提高，IVD在人们疾病的预防、诊断等方面发挥着越来越重要的的作用。

中国IVD市场规模在过去几年的增速非常快，截止2019年，全球IVD市场规模增速大概在5%左右，如何但是中国IVD市场规模从2014年的300亿元增长至 2019年的678亿元，CAGR（年复合增长率）为17.7%，这个增长速度已经超过了绝大多数行业。考虑到中国老龄化、慢性病发展和政策推动，这个增速在未来大概率会继续保持下去。

IVD细分的产品有很多种，但是最主要的生化给予诊断、免疫诊断、分子诊断三种，其余占比比较小。

生化诊断是在人体外，利用一系列生物化学反应对样本进行检测以获取诊断信息的一种诊断方法，比方说肝功能检测、肾功能检测、血脂检测等。

生化诊断是IVD中最普遍的一种，技术比较简单，在我国发展也比较早。生化诊断试剂占据生化诊断行业约70%的份额，生化诊断试剂已经全部实现国产化，大部分的仪器也已经实现国产化，目前国产技术已经非常成熟了，和国外的差距仅仅在仪器检测速度和一体化上面，所以生化诊断未来增长率不高，大概未来的CAGR在6%左右。

免疫诊断是利用抗原和抗体相结合的特异性免疫来进行病原体检测的诊断方法，应用于肿瘤的、传染病、毒品检测等。

免疫诊断是中国IVD行业中产品市场最大的一块，也是体外诊断最大的应用领域。2018年，IVD行业市场占比的老大老二老三分别是免疫诊断、生化诊断和分子诊断，分别占比39%、18%和16%。

化学发光是免疫诊断最主流的诊断方法，占据了免疫诊断70%以上的市场。化学发光技术门槛比较高，研发难度也比较大，所以全球的化学发光市场长期被国外的巨头罗一个氏、雅培、贝克曼、西门子等企业占领着。一般来说国际巨头的化学发光仪器和试剂占据着三级高端医院，而国产企业的化学发光仪器和试剂估值还集中在二级等中低端医院。考虑到化学发光技术引入国内比较短，国产替代是大趋势，在未来的增长速度会很高，根据中国医学装备协会的数据，2018年中国化学发光市场规模为 235亿，从2012到2018年的CGAR为22%，未来几年应该也会保持这个增长速度，是未来IVD企业发力的重要点。

与生化诊断和免疫诊断不同，分子诊断是IVD的新兴领域。分子诊断是利用给予分子生物学的方法对患者体内的遗传物质结构进行分析的诊断方法，公司主要用于遗传病、传染病的检测。分子诊断可以分为PCR（扩增技术）、FISH（荧光原位杂交）、基因芯片和基因测序四种。

正因为分子诊断发展刚刚起步，所以国外巨头在市场上份额也不太高，渗透率也比较低，整个市场比较分散。但是正因为是新领域，所以未来增长率比较高，CAGR在25%左右。

了解完IVD是啥，我们来看看IVD的产业链，方便大家自上而下选股。了解完IVD的产业链之后我们也可以进一步明白IVD核心技术不很低在中国。IVD产业链上游是原材料，中游是研发生产的试剂或仪器，下游是医疗消费终端市场。

上游原材料包括生物原料、化学原料和其他辅助原料。生物原料主要包括诊断酶、抗原、抗体等。化学原料主要是高纯度的氯化钠等精细化学品。

上游原材料应该是整个IVD的核心，研发难度比较大，关键性的原材料被国外垄断，中国IVD企业主要依靠进口。

中国IVD企业将原材料进口后，主要做的是中游，也就是研发、生产和销售试剂或仪器，包括生化试剂、免疫试剂、分子试剂等。

下游是医疗消费终端市场，也就是IVD的应用者，包括医院、体检中心、家庭消费者等。医院和体检中心是主要的消费者，家庭消费占比比较少但成长潜力大。

咱们接着来看看目前整个IVD市场的格局，考虑到中国的IVD行业还处于发展的初级阶段，国内行业集中度比较低，目前的市场主要是由国际巨头罗氏、丹纳赫、西门子、雅培占领着的。这些国际巨头发展比较早，产品布局领域也比较完整，基本上是全领域覆盖，他们在中国市场全面布局，在主要城市也设立了分支机构，垄断了大多数中国的IVD市场并且他们还会频繁的收购，这个对于国内企业发展的压制是比较强的。

据统计，2018年中国体外诊断市场格局是这样的：罗氏市占率22%、雅培市占率10%、丹纳赫市占率9%、西门子市占率7%，市场呈现着高度集中的状态。不只是在中国，在全球市场上也是这样，根据迈克生物年度报告：排名前十的IVD企业就占了全球80%的市场份额，其中排名前五的罗氏、丹纳赫、西门子、雅培和赛默飞世尔，掌握着体外诊断全产业链的资源和核心技术，优势尤为明显。

国内专注做IVD企业有新产业（300832）、安图生物（603658）、迈克生物（300463）等小市值公司，并且这些公司的发展很大程序上是依赖国际巨头的。迈瑞医疗（300760）市值比较公司大，但是迈瑞除了涉足IVD领域，还有生命信息与支持、医学影像领域的产品。国内的整个市场格局集中度是非常分散的，没有谁是老大老二之分。

在目前的技术发展水平和竞争格局下，国内的IV企业D企业要赶上国际巨头还有很长的一段路要走，这条路是以年为单位的。

读了上面的基础知识之后，读懂IVD行业上市公司的年度问题应该不太大了。现在终一个于到具体的选股时间了，激不激动，意不意外？

选股的话财务分析首当其冲，一家企业都不持续地赚钱你买它干啥。按照市值大小来算，截止2022年1月28日收盘，新产业市值317亿、安图生物市值282亿、迈克生物市值139亿。考虑到新产业上市不满三年，本人不太喜欢投资和研究新上市的公司，故排除。考虑到中国的IVD企业没有谁有绝对的优势，但是从估值角度上看迈克生物比安图生物便宜得多得多。截止2022年1月28日收盘，迈克生物的市盈率（TTM）为13.55，而安图生物的市盈率（TTM）为29.71。有的乍一看迈克生物好便宜，但是，市场给予迈克生物低估值也是有原因的，分析在后面。

我们先来看看迈克生物的财务状况：近五年ROE分别为14.68%、15.59%、16.61%、18.03%、22.88%；近五年归属于母公司普通股股东的扣除非经常性损益的净利润为2.84亿、3.65亿、4.36亿、5判断.19亿、7.77亿；近五年经营活动产生的现金流量净额为0.49亿、0.79亿、1.94亿、4.60亿、10.94亿。

迈克生物在2016至2019年净现比小于1.33，说明其净利润含金量不高。而安图生物这点就好得多了，我们来看一下安图生物近五年的净现比。

很低

从表中可以看出安图生物的利润含金量比较高的，但是迈克生物也呈现出了逐年变好的趋势，尤其是在2020年疫情下业绩爆发式的增长。

还有一点比较值得注意的是迈克生物的资产负债率，近五年迈克生物的资产负债率为15.38%、27.07%、37.12%、39.46%、37.07%，可以看出迈克生物近几年在以扩大负债的方式不断扩张。其实也是可以理解，IVD是典型的技术行业，需要不断的研发投入以获得自己的竞争优势。

在迈克生物的年报中我不太喜欢的一个财务指标就是资本化研发支出占研发投入的比例比较高，说明迈克生物的年报不太保守，我们可以看下迈克生物资本化研发支出占研发投入的比例。

迈克生物于1994年成立，一开始是业务只有代理体外诊断的产品，后来自己建立研发中心开始自研并于2015年在深交所创业板上市，经过二十多年的发展，现在迈克生物体外诊断的产品涉及到了生化、免疫、分子诊断等领域。迈克生物生化诊断产品覆盖肝功能、肾功能等；免疫诊断产品覆盖传染病、甲状腺功能等；分子诊断产品有荧光PCR法检测试剂、细胞保存液等。股东可以看到最直接的数据就是上市以来营收和净利润CAGR超过20%。

迈克生物的营收分自主产品和代理产品，自主产品毛利率比较高，而代理产品毛利率低。

迈克生物的研发能力也在不断增强，除了研发生产的试剂和仪器涉及到的领域越来越广以外，我们还可以看到迈克生物开始了原材料的研发，有望打破原材料受国外巨头控制的局面。

整体看完迈克生物近五年的年报，如果现有条件不变的话，我是对迈克生物未来的发展是偏乐观的。但是有一个前提：现有条件不变，意思就是中国政策继续支持、国际巨头不恶意打压继续让其代理、上游原材料继续供应、新冠疫情没有消失。

随着国内ivd企业发展起来了，推出的仪器和试剂性价比是肯定优于国外的，但是国外可能还如何有一定的品牌优势，所以要投资迈克生物，赶上ivd行业发展的快判断车道其实是可以的，但是风险点也是企业显而易见。

风险点如下：

1. 核心技术不在中国，像迈克生物等中国ivd企业并不具备和国际巨头竞争的技术优势，在目前的竞争格局下，国产ivd的试剂和仪器要超越国外还是有一段距离的

2. 相比于国际巨头，迈克生物等中国ivd企业发展比较晚，占领的市场份额较少，尚未在下游终端形成一定的用户黏性

3. 迈克生物2020年和2021年营收中有新冠检测产品的部分，根据2020年年度报告，新冠检测产品占自主产品营收约30%。对于新冠疫情后续的发展状况，我不是专家，没有办法给出结论

4. 迈克生物营收中有代理产品部分，此部分收入毛利低且不稳定

5. 上游原材料供应有一定风险，考虑到目前几年逆全球化的局势，国外若估值拒绝供应原材料会对迈克生物的经营产生重大影响

2022年02月02日