中华人民共和国会计法阐释(在我国会计法规体系中,《中华人民共和国会计法》是)

原标题：范兴成等：境外上市变革对H股IPO执行实践中若干问题评析 - 《境外发行证券与上市备案征求意见稿》评析与建议（二）

要点一

新规下H股IPO审核方式的变化

在现行境外上市监管体系下，H股IPO的发行申请及审批的规则和指引均由中国证监会制定并实施，简要分为“行政许可申请”“审核流程”“审核关注要点”三个方面。

01 行政许可申请

一直以来，H股发行人取得的中国证监会发行境外上市外资股核准（“大路条”）属于行政许可。根据中国证监会于2019年7月22日于其官网发布的《[行政许可事项服务指南]股份有限公司境外公开募集股份及上市（包括增发）审批》（以下简称“《行政许可指南》”），境外上市外资股的行政许可性质上为“前审后批”，行政许可申请受理、审核及决定的机构分工关系如下：

图1 - 股份有限公司境外公开募集股份及上市受理审核及决定机构关系图[1]

核心的申请文件包括如下内容：

前述六项材料即为业界熟知的“六项文件”，实际在审批程序的简化短史中，申请文件曾经历过“十三项文件”“七项文件”的历程并最终简化为“六项文件”。这一点是符合境外上市新规意见稿发布的答记者问所提到的“深化‘放管服’改革”之大趋势的。

02 审核工作流程

中国证监会于2015年5月22日发布的《股份有限公司境外公开募集股份及上市（包括增发）审核工作流程》（以下简称“《审核工作流程》”）以明确H股IPO审核的整体流程，在该流程文件中证监会以H股IPO为例列示了具体的审核流程图：

图2 - 股份有限公司境外公开募集股份及上市审核工作流程（以香港首次公开发行并上市为例）

整体审核流程可以分为“受理”“审核及反馈”“申请人落实反馈意见”及“核准及批复”四个主要环节，各环节在实际执行过程中如涉及非由相关规定明确的办理时限，通常依照《中国证券监督管理委员会行政许可实施程序规定》（以下简称“《行政许可实施程序规定》”）规定的时限执行，为直观及全面的反应审核环节涉及的主要事项，笔者亦结合实践经验，整合加入对应时点发行人及中介机构的具体工作事项并整理如下表格（下属表格中提及的“发行人”即行政许可的“申请人”）：

图3 - H股IPO中审核流程各审核环节流程图

H股发行人在取得大路条意味着境内的批准程序相应完结。前述行政许可申请及审核流程下的审核、反馈、签批及核发批文构成当下H股IPO成熟的审批机制，其中最核心的部分是审核及反馈阶段对于证监会审核关注要点及其他特别关注问题上中介机构不断完善核查与实质判断。

03 审核关注要点

2019年7月23日，中国证监会于官方网站上公布了《[2019年更新]股份有限公司境外公开募集股份及上市（包括增发）审核关注要点》（以下简称“《审核关注要点》”），就境外发行上市的共性问题进行了汇总，在实际执行H股IPO项目过程中，发行人需要对审核关注要点进行一一说明、发行人中国律师需要对审核关注要点涉及的问题进行一一核查，并发表明确的专项法律意见。审核关注要点具体分为“外资准入与宏观调控及产业政策”“合规经营”“ 股权结构与公司治理”“ 本次发行”四个常规事项合计11个要点；以及“特定对象适用事项”一个特殊事项合计7个要点。审核关注要点涉及的方面通常是中国证监会在长期对境外直接上市审核中所总结出的共性且关键的问题，在审核过程中，中国证监会亦会优先关注审核关注要点涉及方面的具体事项并提出细化问题。

笔者从实践的角度，总结了2021年中国证监会国际合作部发布的所有申请首次公开发行境外上市外资股（H股）并在香港联合交易所上市的发行人的相关反馈问题，统计如下：

表4 - 2021年度申请首发境内上市外资股（H股）发行人的相关反馈问题统计表

结合上述反馈问题统计情况与本次境外上市新规意见稿的内容，无论是《管理规定》或《备案办法》涉及的条件性和标准性的表述都不乏《审核关注要点》的影子。从监管的连续性角度，境外上市新规意见稿其具体规定之合理性都来源于监管机关常年以来在不断地审核大量境外上市企业中所总结的宝贵经验，这种连续性必不是一蹴而就的，而是当下H股IPO已存在的监管模式推动着本次境外上市新规意见稿的出台和落地，而作为既有监管模式，不同于红筹模式相对空白的直接监管历史（“无异议函”曾作为红筹上市前置条件），也必定受到本次新规的影响。

综上，H股IPO通过行政许可申请并由监管机构审核的模式是当下监管的主要形式，而境外上市新规意见稿发布后，监管模式将从“审批制”变为“备案制”，将是监管框架上完全性的变革，前述需要通过取得路条的模式将可能作古，在境外上市新规意见稿完成征求意见并出台正式生效版本后，后续中国证监会亦会出台备案细则或操作指引，不同于间接境外上市单独增加备案程序强化了监管，直接境外上市较大可能是审批制到备案制监管“松绑”或“降格”，可以理解为一种连同间接境外上市一起适用备案制后对本身监管模式的“调整统一”，这正是境外上市新规意见稿对于H股IPO的重大影响；此外，如前所述，审核关注要点是中国证监会在监管境内企业直接境外上市过程中形成的具备合理性的要点，既孕育了证监会重新构建的统一监管体系，也受境外上市新规意见稿出台的影响可能退出历史舞台而整体植入《管理规定》或《备案办法》中（有关审核要点的存在形式本文后续章节也会专门探讨），这种辩证的相互影响和作用也是对H股IPO所受影响的特殊性体现。

要点二

新规下的H股IPO监管内容的变化

《管理规定》对标现有的《国务院关于股份有限公司境外募集股份及上市的特别规定》（“《特别规定》”），由于《特别规定》历史久远，《管理规定》包含的内容是远远超过《特别规定》制定时监管境外直接上市命题所思考的深度和广度的，单纯的对标实际不够准确。而真正应该用来对标比较的是《特别规定》制定至今所形成的全部现行有效的规则、指南、指引、实际审核的反馈意见甚至是参考其他如金融、网络、数据等领域监管的政策，用以与本次境外上市新规意见稿进行比较，判断哪些是“创新”、哪些是“守旧”。

之所以需要做这种判断，是“旧”的之所以一以贯之被保留，其具备存在的合理性和优势，这种“守旧”不是字面上理解的墨守成规，而是一种新时代下对于过去的“取其精华”，而“新”的出现则是一种新需求下的必然趋势。对于实践而言，笔者作为长期奋战一线的中介机构一员，如何清楚的区分“新”与“旧”，是有利于在H股IPO过程中厘清过去哪些工作还需要去做、过去哪些标准还需要恪守，并了解未来哪些工作增加了、未来哪些标准需要去遵循，这对于实际H股IPO项目执行过程必然会存在一定实践价值，并反馈给立法机关，以使理论与实践高度一致。鉴于前文所述，市场上也有较多的专业人士对于本次境外上市新规意见稿的逐条解读，本文也将不再对条款作逐一评议，而会挑选一些 “新”与“旧”的点尝试深入分析。

（一）存在于现行监管体系中的标准和要求

本部分所指的存在于现有监管体系中的标准和要求既包含了未曾变化的标准和要求，也包含了适用规范性文件调整后的适用性变化，这亦是一种对于现有监管体系标准和要求的遵循，因此本部分提到若干“守旧”事项的同时还会谈到在“守旧”同时的“创新”。

01 外商投资法规的遵守

《管理规定》第八条的规定，“境内企业境外发行上市的，应当严格遵守外商投资、网络安全、数据安全等国家安全法律法规和有关规定，切实履行国家安全保护义务。”现行《审核关注要点》第一项第一条规定“发行人及各下属公司业务范围是否涉及国家禁止或限制外商投资的领域，境外发行上市前后是否持续符合有关外资准入政策”，要求发行人律师就发行人是否存在《外商投资准入特别管理措施(负面清单（2021)》[2]外资禁止或限制进入的情况进行核查并说明，如存在负面清单事项的业务，H股IPO将存在实质障碍。

《负面清单（2021）》第六条规定“从事《外商投资准入负面清单》禁止投资领域业务的境内企业到境外发行股份并上市交易的，应当经国家有关主管部门审核同意，境外投资者不得参与企业经营管理，其持股比例参照境外投资者境内证券投资管理有关规定执行”（以下简称“《负面清单》第六条”）。《扩大高水平对外开放 推动经济高质量发展——国家发展改革委有关负责人就2021年版外商投资准入负面清单答记者问》（以下简称“《负面清单答记者问》”）中，对于所谓“应当经国家有关主管部门审核同意”的含义做了进一步阐释，即“指审核同意境内企业赴境外上市不适用负面清单禁止性规定，而不是指审核境内企业赴境外上市的活动本身”。

《负面清单答记者问》称，“境内企业向证监会提交境外上市申请材料后，如涉及外资准入负面清单禁止领域等事项，证监会将征求行业或相关领域主管部门的意见，依规推进相关监管程序”。因此，《负面清单》第六条试图给禁止或限制外资进入行业企业发行H股IPO开了扇门，但最终审核权限仍掌握在证监会，是否能过通过审核也要取决于发行人所处的行业。

02 备案材料的真实、准确、完整要求

《管理规定》第十四条的规定，“境内企业境外发行上市的，备案材料应当真实、准确、完整，不得有虚假记载、误导性陈述或者重大遗漏。境内企业及其控股股东、实际控制人、董事、监事、高级管理人员应当依法履行信息披露义务，诚实守信、勤勉尽责，保证备案材料真实、准确、完整。”《管理规定》亦明确有关材料的真实性、准确性及完整性，以及相应保证不存在虚假记载、误导性陈述或者重大遗漏的法定责任。在H股IPO现有的监管机制中，亦于《行政许可指南》中明确了“H股六项文件”中包含了“公司及其董事、监事、高级管理人员关于申请材料真实、准确、完整的承诺”。因此结合新《证券法》出台的大背景，明确市场主体责任、严格规范市场主体信息披露义务的要求是必须贯彻的原则，原《行政许可指南》体现的法律责任是依据《中华人民共和国行政法》明确“行政许可申请人隐瞒有关情况或者提供虚假材料申请行政许可的，行政机关不予受理或者不予行政许可，并给予警告”。而《管理规定》第二十一条规定“在备案材料中隐瞒重要事实或者编造重大虚假内容，尚未发行证券的，国务院证券监督管理机构对境内企业处以一百万元以上一千万元以下的罚款；已经发行证券的，对境内企业处以境外所募资金金额百分之十以上一倍以下的罚款。对境内企业的控股股东、实际控制人、董事、监事、高级管理人员给予警告，单处或者并处五十万元以上五百万元以下的罚款”正说明境内企业未来开展H股IPO除在继续严格遵守真实、准确、完整披露义务的同时，其违反信息披露的义务后所可能承担的法律责任更明确及更具惩诫作用。

03 保密及档案管理要求

《管理规定》第十六条的规定，“境内企业境外发行上市的，应当严格遵守国家法律法规和有关规定，建立健全保密制度，采取必要措施落实保密责任，不得泄露国家秘密，不得损害国家安全和公共利益。境内企业境外发行上市涉及向境外提供个人信息和重要数据的，应当符合国家法律法规和有关规定。”

《备案办法》第十八条规定：“境内企业境外发行上市相关主体应当严格遵守国家有关法律法规及关于境外发行上市保密和档案管理的有关规定，建立健全保密和档案管理规章制度，做好保密和档案管理工作。”

境外上市新规意见稿中涉及的保密制度和档案管理制度是在目前H股IPO过程中比较容易被关注的问题，在中国证监会国际合作部的反馈意见中亦对若干发行境外上市外资股企业提出该等问题，这一点的承继与国家日益重视国家秘密保护和对档案这一企业重要信息载体的关注有关，也是国际局势近十年波诡云谲的发展过程中保护国家利益的重要体现。在《审核关注要点》中，第9项关注要点明确了“发行人及各下属公司是否建立健全了完备、规范的保密和档案规章制度并落实到位，是否符合《关于加强在境外发行证券与上市相关保密和档案管理工作的规定》”这一审核关注问题，同样需要律师核查并发表相应的意见。可以预见的是，在境外上市新规意见稿正式落地后，在H股IPO过程中协助发行人健全保密制度和档案制度的规范工作同样不可缺少，在中国证监会、国家保密局、国家档案局不颁布新的保密与档案管理工作规定或对《关于加强在境外发行证券与上市相关保密和档案管理工作的规定》进行修改的前提下，发行人需符合《关于加强在境外发行证券与上市相关保密和档案管理工作的规定》的标准将不会发生变化。

上述的若干“守旧”的事项，是本次境外上市新规意见稿发布后符合监管逻辑的监管标准的维持与优化，这意味着一线工作者们的既有经验仍有利用的价值，在日后H股IPO执行过程中，一线工作者们的需对所熟悉的标准和要求继续恪守的同时对新机制下的标准和要求准确掌握。

（二）新规带来的新标准与新要求

境外上市新规意见稿将境内企业直接境外上市确定为备案制，但变为备案制的同时并不单纯是行政许可向备案的形式转变，更重要的是，对境外上市的条件及责任等各方面标准及要求都进行了完善。本部分亦将挑选一些“新”的内容尝试分析及探讨具体可能带来的对实践的影响。

01 设置禁止性条件

《管理规定》的第八条的规定，“存在下列情形之一的，不得境外发行上市：

（一）存在国家法律法规和有关规定明确禁止上市融资的情形；

（二）经国务院有关主管部门依法审查认定，境外发行上市威胁或危害国家安全的；

（三）存在股权、主要资产、核心技术等方面的重大权属纠纷；

（四）境内企业及其控股股东、实际控制人最近三年内存在贪污、贿赂、侵占财产、挪用财产或者破坏社会主义市场经济秩序的刑事犯罪，或者因涉嫌犯罪正在被司法机关立案侦查或涉嫌重大违法违规正在被立案调查；

（五）董事、监事和高级管理人员最近三年内受到行政处罚且情节严重，或者因涉嫌犯罪正在被司法机关立案侦查或涉嫌重大违法违规正在被立案调查；

（六）国务院认定的其他情形。”

第八条是证监会对于境外上市禁止性条件的首次明确化，将成为H股IPO上市实质条件的第一步判断，其中涉及的禁止上市融资的情形不仅包括绝对禁止的上市行业，应当还包括公司的类别、所有权制有关的上市融资受限的情形，未来可能需要通过业务、行业、股权的整体判断下结论；此外，除安全审查的国家安全要求及存在股权、技术、资产权属纠纷的常规因素外，该条（四）还规定了境内企业及其控股股东、实际控制人最近三年内存在贪污、贿赂、侵占财产、挪用财产或者破坏社会主义市场经济秩序的刑事犯罪，或者因涉嫌犯罪正在被司法机关立案侦查或涉嫌重大违法违规正在被立案调查属于禁止情形，实际在H股IPO目前执行的过程中，发行人中国律师亦已开始就前述的部分事项进行核查并发表法律意见。该条（五）规定的董事、监事和高级管理人员近三年受重大行政处罚或被司法机关侦查或被立案调查的情形相似，律师亦将对董监高背景进行核查，但仅仅发表发行人现任董事、监事、高级管理人员的任职资格符合《公司法》等法律法规及《公司章程》中关于董事、监事和高级管理人员任职条件的规定，并不会就（五）项内容发表法律意见。

该条（四）的条款设计与现行证券法第十二条[3]之（四）相一致，第（五）条限制董事、监事和高级管理人员受重大行政处罚的情形可能是考虑了董事、监事和高级管理人员适格性及拟上市公司受该等管理层管治会产生的经营风险，与香港联交所上市规则及有关应用指引、指引摘要及其他指引材料（简称“指引”）对董事、高级管理人员的适格性[4]之立法精神大体相若，但香港联交所有关上市规则及指引更加精准。实践中，需要中国证监会对“董事、监事和高级管理人员最近三年内受到行政处罚且情节严重，或者因涉嫌犯罪正在被司法机关立案侦查或涉嫌重大违法违规正在被立案调查”之“董事、监事和高级管理人员最近三年内受到行政处罚且情节严重”进行界定，香港联交所有Pre-A1预沟通制度，可以提前沟通，而境内这个规定，在实践中通过有权机关出具无重大违法违规证明或律师根据有关事实与法规直接判断是否属于重大违法违规行为来解决，将这个规定作为一种不得上市的禁止性情形，似乎过于苛刻，也导致香港联交所没法根据其上市规则及指引进行精准判断，本条规定需要进一步思考其合理性。

02 增加网络安全审查义务

《管理规定》第八条规定，“境内企业境外发行上市的，应当严格遵守外商投资、网络安全、数据安全等国家安全法律法规和有关规定，切实履行国家安全保护义务。涉及安全审查的，应当依法履行相关安全审查程序。”同时，在备案材料中明确要求包括“有关部门出具的安全评估审查意见”。2021年12月28日，国家互联网信息办公室、国家发展和改革委员会、中国证券监督管理委员会等十三部委，正式联合发布修订后的《网络安全审查办法》（“《审查办法》”）明确了掌握超过100万用户个人信息的网络平台运营者赴国外上市需要经国家网络安全审查。当事人申报网络安全审查，应当提交以下材料：

（一）申报书；

（二）关于影响或者可能影响国家安全的分析报告；

（三）采购文件、协议、拟签订的合同或者拟提交的首次公开募股（IPO）等上市申请文件；

（四）网络安全审查工作需要的其他材料。

我们注意到中国证监会被纳入了网络安全审查工作机制成员单位，这就实现了《管理规定》与《审查办法》的有机链接，因此，从国外上市角度讲，网络安全审查应属于前置程序，相关的审查资料应在递交上市申报文件前就需要预先准备好，未经网络安全审查办公室的安全审查，发行人不应正式向国外证券发行审核监管机构递交上市申报文件。国外上市是否包括赴香港上市？这一问题在《审查办法》出台之际引起了热烈的讨论。后随着《网络数据安全管理条例（征求意见稿）》（《数安条例草案》）的发布，该问题似乎得到了澄清，因为《《数安条例草案》明确区分了“赴国外上市”和“赴香港上市”，并对两者触发网络安全审查的前提条件做了不同的规定：对于赴国外上市的企业，如其处理一百万人以上个人信息，即须申报网络安全审查；而对于赴港上市企业，在影响或者可能影响国家安全时需要申报网络安全审查。虽《数安条例草案》尚未定稿出台，《审查办法》明确规定“赴国外上市”而不再专门提及“赴港上市”，至少尚未对赴港上市设置明确的网络安全审查的要求。但这个问题还并未获得定论，属于从字面意义进行的合理推测。需要立法机关进一步解释或者通过证券监管机关答记者问等进行诠释。如果不需要提交网络安全审查报告，则实践中，发行人提交一个不适用网络安全审查的分析意见就可以了；如果确实需要，则无论境外或国外上市则采取统一的标准，网络安全审查则成为前置程序。因此，就香港上市是否需要进行网络安全审查，让政策的子弹飞一会儿。

03 完善公司治理要求

《管理规定》的第九条，“境外发行上市的境内企业应当根据《中华人民共和国公司法》《中华人民共和国会计法》等法律法规制定章程，完善内部控制制度，规范公司治理和财务、会计行为。”该条规定明确了对于境内企业的法律和财务两条线的治理规范化要求。

从法律层面，H股IPO在上市前需要公司股东大会审议通过“发行H股之后适用的公司章程（草案）”（以下简称“章程草案”），从长期业界形成的体系化经验的角度，章程草案的依据包含了《到境外上市公司章程必备条款》（证委发[1994]21号）、《到香港上市公司对公司章程作补充修改的意见的函》（证监海函[1995]1号）、《关于进一步促进境外上市公司规范运作和深化改革的意见》（国经贸企改[1999]230号）、《关于在上市公司建立独立董事制度的指导意见》（证监发[2001]102号）等一系列国内规范性文件的要求，同时实践中通常也会参考《上市公司章程指引（2019年修订）》的内容并结合香港联交所《上市规则》及其附录对于治理结构的各项规定。在本次境外上市新规意见稿发布后，《备案办法》第十七条规定“境内企业境外直接发行上市的，应当参照《上市公司章程指引》制定公司章程，规范公司治理。”及《备案办法》第二十四条还规定“本办法自X 年X 月X 日起施行。《关于执行<到境外上市公司章程必备条款>的通知》同时废止。”简而言之，即《境外上市备案办法》明确了需参照《上市公司章程指引》拟定章程及原需遵照《到境外上市公司章程必备条款》的彻底废除。但未来在实践过程中，依据《到境外上市公司章程必备条款》而产生的条款是否未必不保留不能一概而论，如一些常规性的条款还有存在的价值，需要实际执行中逐渐再形成完善的经验总结。此外，如《到境外上市公司章程必备条款》中条款适用过程中涉及香港联交所建议的在表述上技术调整的“证监海函”是否还会继续存续，以及在未来规范H股IPO管理过程，有关历史过程中形成的规范文件是否相应会清理也将是一个待解决问题，未来亦需要中国证监会或国务院届时出具配套替代制度或做规模性的清理。

至于财务层面，H股IPO乃至所有于香港联交所上市的国内外企业，都需要按照香港联交所《上市规则》第21项应用指引(以下简称“PN21”)判断时内部控制和管理系统是否有效，且一般都会聘请专门的内部控制顾问进行PN21尽调以总结内部控制结构的问题，发行人亦将根据问题情况于香港联交所A1申请之前整改完毕。《管理规定》第九条明确了依据《中华人民共和国会计法》等法规完善内控制度及规范财务、会计行为的要求，从中国发行人律师角度，未来H股IPO项目过程中或会更关注财会内控制度的完善并与内控顾问紧密合作，以遵循公司治理结构完善化的综合要求。

04 持续备案后的义务

H股IPO发行人获“大路条”后，香港交易所的审核仍在持续进行，发行人在通过聆讯并发行上市后仅需要报告发行情况即可，大路条的有效性也仅受限于批准的有效期。而《管理规定》第十八条“境内企业境外发行上市前，存在本规定第七条所列情形的，国务院证券监督管理机构、国务院有关主管部门应当要求境内企业暂缓或者终止境外发行上市，已经备案的，国务院证券监督管理机构可以撤销备案”。备案完成后，当上市前如发生《管理规定》明确的禁止境外上市的情形时，备案可能被撤销而导致因为境内前置程序不合规致使整体IPO终止。这也相应说明备案制实施后，境内的监管标准是一致的，发行人有义务保证备案前满足上市的标准及条件，并且将这种义务持续至上市及上市后。

《备案办法》第十三条：“发行人备案后、完成境外发行上市前，发生以下重大事项的，发行人应当及时向中国证监会报告，并自相关事项发生之日起3个工作日内更新备案材料：（一）主营业务或业务牌照资质的重大变更；（二）股权结构的重大变更或控制权变更；（三）发行上市方案的重大调整。”相应的在《备案办法》中也明确了备案后重大事项报告机制，并需要更新相应备案材料。但从备案制的角度，在H股IPO上市前重大变化在不违反《管理规定》及配套法规的前提下是否影响发行人满足香港联交所《上市规则》中的上市条件证监会或将不予关注，而尊重香港联交所持续的实质审核。

《备案办法》还明确了上市后的重大变化报告制度，《备案办法》第十五条规定：“发行人境外上市后发生以下重大事项，应当在发生之日起3个工作日内向中国证监会报告具体情况：（一）控制权变更；（二）境外证券监督管理机构或有关主管部门采取调查、处罚等措施；（三）主动终止上市或强制终止上市。发行人境外上市后主要业务经营活动发生重大变化，不再属于备案范围的，应当自变化发生之日起3 个工作日内，向中国证监会提交专项报告及境内律师事务所出具的法律意见，说明有关情况。”上述规定中明确的重大事项报告的第三项中“主动终止上市或强制终止上市”如理解为主动退市及强制退市的情形，除报告以外，是否将有联动的处理措施即当初上市前的备案是否应予撤销？另外上述条款中提及的“不再属于备案范围”的情形应当如何解释也是需要进一步明确其内涵，是不符合境外上市条件，亦或是不属于中国证监会监管范围，需要其他有权机关监管的情形。因此，前述问题均有待正式版本及后续配套指引进一步予以细化。

05 明确各主体法律责任

《管理规定》第四章第二十条至第二十四条规定的内容，境外上市新规意见稿细化的针对不同违法行为对应的各市场主体的责任，简要总结如下：

表5 《境外上市管理规定》针对各市场主体阶段法律责任汇总表

关于前述境外上市新规意见稿中明确的法律责任标志着境外上市境内市场主体的法律责任正式与在现行《证券法》实施后的境内上市接轨，法律责任涵盖主体的全面性以及采取处罚措施的多样性填补了境外上市法律责任领域的空白。针对目前征求意见的版本，仍有一些问题需要思考，例如《境外上市管理规定》第二十四条规定的“违反本规定或其他法律法规，情节严重的，国务院证券监督管理机构可以对有关责任人员采取证券市场禁入的措施。构成犯罪的，依法追究刑事责任”中其他法律法规包含的内容没有明确，而《管理规定》第二十四条的内容与新《证券法》第二百二十条较为一致，即“违反法律、行政法规或者国务院证券监督管理机构的有关规定，情节严重的，国务院证券监督管理机构可以对有关责任人员采取证券市场禁入的措施。”但新《证券法》适用的证券发行与交易行为被规定“在中国境内发生”，且第二百二十四条规定：“境内企业直接或者间接到境外发行证券或者将其证券在境外上市交易，应当符合国务院的有关规定。”所指的“国务院有关规定”目前可以认为即《管理规定》，那么《管理规定》作为境外上市的特殊规定中对于其他法律法规的适用理应是排除境内证券发行及交易行为的法规适用的，从逻辑上，其他法律法规不应包含新证券法及其关联规范性文件的内容；如若不包含，违反非适用于境内证券交易与发行的其他法规而采取证券市场禁入措施合理性和匹配性是否有待商榷？如能在后续正式版本里明确为《备案办法》及相关指引或后续界定为境外上市需遵守的规范文件等法律法规是否会更加准确？这些问题都需要后续境外上市新规意见稿正式落地及配套规则完善后后方能厘清。

此外，针对《管理规定》第二十条中涉及的“证券公司、律师事务所未严格履行职责、督促企业遵守相关规定的…”,在H股IPO中，证券公司一般指保荐人，在实践中，通常为持有香港相应牌照的境外证券公司，那么处罚境外证券公司应当如何实施？律师事务所方面，发行人亦通常聘请发行人中国律师及香港律师（如涉及到海外其他地区权益还会聘请其他地区律师），那么对于律师事务所的处罚是否涵盖了境外律师？尽管《管理规定》第十九条规定：“境内企业境外发行上市违反本规定的，国务院证券监督管理机构可以通过跨境监督管理合作机制通报境外证券监督管理机构。”但并不代表中国证监会可以通过合作机制对境外证券公司及境外律师事务所按照境内法规的内容实施联合惩诫，即使《备案办法》第十六条规定了境外证券公司通报机制和或不接受材料的后果，也不能替代境外上市新规意见稿中的法律责任，这是比较现实且早已存在的问题，亦需要通过进一步明确细化。

除上述内容外，本次境外上市新规意见稿所带来的规定全流通同样适用备案制、可以人民币募集资金、向境内特定对象发行股份的放开等方面的变化，这些变化均有待正式版的境外上市新规意见稿落地及配套规则完善后方能清晰具体执行方式，且具体影响也需要进一步观察。从境外上市新规意见稿的“创新”来看，H股IPO在未来所受到的影响是特殊的，一些适应的备案制框架的标准和要求也应运而生。从“创新”和“守旧”的两个角度出发，不应仅仅理解备案制是针对H股IPO监管体系的形式上的降格，而是H股IPO监管顺应时代发展需要兼顾“效率”和“控制”两个层面，总结长期以来形成的H股IPO审核经验而在未来所可能确立的更成熟、更高效的监管机制。

要点三

新规下H股IPO执行方式的变化—从发行人中国律师视角

《备案办法》对境外上市的备案程序作出了规定，但H股IPO过程不止包含备案程序，笔者将以发行人中国律师为视角探讨实践执行过程中，发行人中国律师将“怎么办” 并尝试性探讨新规意见稿落地后配套规则的重点内容及对日后项目执行方式带来的变化。

01 IPO备案法律意见书

作为“六项文件”之一的中国法律意见书，一般分为发行人情况整体的综合法律意见和《审核关注要点》里规定的关注要点对应核查的专项法律意见，在形式上视情况既可以合并为一份法律意见书也可以分开出具、统一提交。而在提交中国证监会后，在原综合法律意见的基础上根据更新情况也将在向香港联交所A1申请过程中提交初稿，该法律意见书需满足香港联交所关于涵盖发行人基本情况和物业权益的法律意见的要求，因此发行人中国律师出具的综合法律意见通常是贯穿H股IPO上市全过程的，关于该综合法律意见书是以全面、真实、准确反映发行人基本情况为基本原则，与红筹上市对境内权益公司出具法律意见书的灵活性不同，H股IPO项目中行业内都从谨慎性角度默认参照《公开发行证券的公司信息披露编报规则第12号—公开发行证券的法律意见书和律师工作报告》（以下简称“《12号编报规则》”）的格式编制用以提交的综合法律意见书。

在境外上市新规实施后，备案制下提交的法律意见书又将是怎样的呢？

《备案办法》第十二条“备案报告和法律意见书应包括发行人主要子公司、境内运营实体及控制关系等情况，对于其他子公司或境内运营实体可以在备案材料中提供分类汇总情况。”其中与H股IPO的框架相关的部分，包括需要说明发行人及主要子公司的情况，并对“其他子公司可以提供分类汇总情况”。如此概括性规定无法满足一体化监管要求，中国证监会必将通过配套指引一步明确。今后的法律意见究竟要包含哪些内容，将“增多”还是”减少“，笔者根据现有法律意见书的格式和内容做如下推断。

首先，H股IPO的综合法律意见书本身涵盖的内容将不会受到根本影响，大概率业界将继续参照《12号编报规则》编制用以提交备案（IPO）的反映发行人及子公司基本情况的法律意见书，而《管理规定》对于境外上市明确规定的要求和标准将有可能出现在“本次发行上市的实质条件”中，需要律师按照《境外上市管理规定》的要求逐一出具法律意见。

其次，H股IPO现有的审核关注要点或将继续存在。除却已经体现在境外上市新规意见稿明文规定中的原审核关注要点外，部分关于涉及房地产开发、涉及过剩行业、涉及市场准入负面清单等未提及的要点并未被体现。那么是否会形成一稿新的备案要点要求法律意见书体现，笔者则持谨慎态度。长期以来积累并形成的审核经验，中国证监会国际部要求律师关注特别事项是有合理性和存在价值的，如中国证监会发布备案要点供律师说明情况也是符合监管逻辑的体现，例如《管理规定》的第八条规定“境内企业境外发行上市的，应当严格遵守外商投资、网络安全、数据安全等国家安全法律法规和有关规定，切实履行国家安全保护义务。”细化成关外资准入领域合规情况、网络安全法规遵守、及数据使用合规性及核查具体情形，将有可能会是备案制执行的落地方式，无论是需要采取单独逐条出具备案要点法律意见的形式，还是以在实质条件、业务等章节分别体现的形式，都是具备可能性的。无论是出台统一或分类的备案要点细则，监管机构均需考虑H股IPO与红筹上市在监管上的平衡性。

最后，关于上市前发行人持续义务部分，上市前发生重大事项的发行人应当更新备案材料，虽尚未明确需要发行人律师提供补充法律意见书，但从备案材料一体性的角度出发，如发生重大变化，应当更新备案材料，而招股书等文件没有补充出具的形式，从材料整体性角度判断，未来或有可能通过修订补充备案法律意见书相关内容的方式来更新。

02 项目启动前的论证

《备案办法》第五条的规定：“发行人应当在境外提交首次公开发行上市申请文件后3 个工作日内，向中国证监会提交备案材料,…”那么在H股IPO过程中，向香港联交所提交的A1申请文件中将不含“小路条”这项材料。在提交A1申请后向中国证监会提交备案材料，《备案办法》第十条的规定：“备案材料完备、符合规定要求的，中国证监会在20 个工作日内出具备案通知书，并通过网站公示备案信息。…”中国证监会将在合理的办结时限内出具备案通知书，但如上市前发生《境管理规定》第七条的情形则中国证监会应要求境内企业暂缓或终止上市发行，已经备案的，中国证监会可以撤销备案。基于前述的法律规定逻辑，中国证监会虽不干涉境外交易所的审核，但从上市条件上可以在上市前任意时间暂缓或终止上市，那么香港联交所在受理境内企业直接上市申请时，在小路条前置材料不再存在的新机制下，是否会在受理后直接启动实质的审核也将存疑。虽然相较现在大小路条的审批周期，备案的周期必然会相对缩短，但如若在香港联交所受理A1申请后，备案无法取得或备案被撤销而导致上市目的实质无法实现，若A1申请后即开始实质审核，境内企业无法取得备案，那么审核程序自然终止，这显然有悖效率，因此，香港联交所/香港证监会的实质审核与中国证监会的备案之有机链接与协同是确保H股发行效率的关键，这也可能是香港联交所/香港证监会未来考虑中国境内企业直接香港上市申请制度调整或磨合的一个重要落脚点。

当然从制度设计上，香港联交所作为境外交易所在香港资本市场这一成熟、稳定的国际资本市场的重要的角色，丰富的审核经验和境内外的专家的充分论证倒不会使制度的优化和调整设计成为令人担忧的事项，相信未来香港联交所也会与中国证监会就H股IPO的程序优化进行协同，可以合理的判断，实质审核自受理后有较大可能不会停滞，而将中国证监会备案作为聆讯前的必须提交的文件将可能性较大。

另一方面，作为境内直接上市的企业，在备案制的背景下，证券监管机关从审核制的理念转向备案制的逻辑应当是不再以审核机关的实质判断为核心，而是向依靠中介机构专业、充分论证后的判断并如实披露进行转变。即在H股IPO从审批制向备案制的形式“降格”后，中国证监会和香港联交所将更倾向于通过中介机构前期充分论证和判断决定是否提交境外上市，通过压实中介机构责任来确保中介机构在各自专业范围进行精准判断，确保境外上市合法合规，中国证监会有事后追责的权力。如果最终出现违法违规，而被中国证监会暂缓或终止上市，最终后果应当由发行人和中介机构承担相应的法律责任。

就发行人中国律师而言，在项目前期对于备案落地可行性的充分论证将有可能是未来中国律师参与H股IPO项目前期整体论证的重要工作，关于《管理规定》第七条禁止上市的情形对应发行人中国律师核查程序将优先化、提前化，以及如出现第七条涉及的行政处罚、刑事案件、立案调查等情形，项目可行性和报告期的选取亦需要听取中国律师的意见。此外，在项目的执行方式上，原本发行人中国律师协助准备证监会“六项文件”后再协助准备更新A1提交文件的工作模式，也将变为协助准备A1提交文件的同时同步协助准备备案材料的模式。至于是否会有过渡时期的操作方式，“答记者问”中亦予以明确会有，但具体指引还需境外上市新规意见稿生效后出台。

03 H股发行后适用的公司章程（草案）

在H股IPO过程中，发行人需制定H股发行后适用《公司章程（草案）》需经发行人股东大会审议通过，通常作为发行中国律师应负责起草拟定发行人上市前批准和授权会议的整体议案，涉及的《公司章程（草案）》及上市后适用的重要制度的起草是一贯以来必须完成的工作。在本次境外上市新规意见稿发布后，《关于执行<到境外上市公司章程必备条款>的通知》将被废除、《上市公司章程指引》则被明文要求“应当参照”。而《到境外上市公司章程必备条款》实际自1994年公布以来，无论是H股IPO的审核机制怎样变化，《到境外上市公司章程必备条款》一直是H股IPO的公司制定章程的核心依据，尤其是在《上市公司章程指引》出台前，结合《公司法》及香港联交所《上市规则》制定《章程（草案）》是惯例性的操作。

境外上市新规意见稿对《到境外上市公司章程必备条款》明确废除的做法，可能有如下三个角度考量，首先，境外上市新规意见稿要求境外间接上市企业进行备案，《到境外上市公司章程必备条款》的诸多条款由境外发行人控制的境内运营实体遵守缺乏必要性，如其中多次提及的“境外上市外资股”涉及条款也不适用于红筹模式以境外开曼公司作为发行人主体并及于境内运营实体，故统一境外直接上市与境外间接上市管理标准，废除《到境外上市公司章程必备条款》确实势在必行；其次，审核机制向备案制转变反应了由监管机关实质审核的范围不断缩小，公司章程是公司治理机制的重要载体，需要符合中国的上市公司章程指引及上市公司治理准则，也需要符合拟上市地证券法及上市规则的要求，因此，境外上市章程必备条款的滞后性，将在监管“放管服”的大趋势下不再具备实施必要性；最后，《到境外上市公司章程必备条款》的颁布时间久远，其时代局限性也十分明显，例如其第五十三条规定“公司召开股东大会，应当于会议召开45日前发出书面通知，将会议拟审议的事项以及开会的日期和地点告知所有在册股东。拟出席股东大会的股东，应当于会议召开20日前，将出席会议的书面回复送达公司。”在2019年10月17日由国务院颁布的《国务院关于调整适用在境外上市公司召开股东大会通知期限等事项规定的批复》[国函〔2019〕97号]中明确了“召开股东大会的通知期限、股东提案权和召开程序的要求统一适用《中华人民共和国公司法》相关规定”对《到境外上市公司章程必备条款》原规定进行了剔除，此时旧法规需匹配时代发展的新需求已经初见端倪。结合前述两点原因，此次废除《到境外上市公司章程必备条款》也是比较适合的时机。

那么在后续H股IPO过程中拟定《章程（草案）》应当如何操作，实际这项工作非常依赖实践经验，在取消遵循《到境外上市公司章程必备条款》的要求后，未来形成完善的《章程（草案）》编制机制也是大势所趋。笔者理解，本次境外上市新规意见稿对于H股IPO《章程（草案）》编制的影响并不明显，且目前《上市公司章程指引》也是当下H股IPO过程中中国律师会参考的文件，未来以规范公司治理为核心、参照《上市公司章程指引》及结合《公司法》及香港联交所《上市规则》的做法仍可能是主流。

此外，结合境外上市新规意见稿中还会涉及到的律师核查的事项及完善项目核查计划等具体执行工作的可能性变化，本文亦不再一一细述，但从备案制的出台思路来看，压实中介机构责任的大趋势将不会改变，形式上的简化将相对缩减H股IPO的周期，对于发行人把握市场机会利用窗口期发行并在成长期获得高速发展机会将大有裨益，但从发行人中国律师乃至全体中介机构的角度不能仅仅理解是一种监管上的“松绑”，而更应思考在简化后的上市机制下如何在H股IPO过程中恪守中介机构的核查标准、充分履行中介机构的职责，这也将是在未来备案制落地后有条不紊地“以不变应万变”的核心命题。

[1] 中国证监会内部职能部门关系引自中国证监会官方网站公布的组织结构图

（http://www.csrc.gov.cn/csrc/jggk/index.shtml）

[2] 详细内容国家发展改革委、商务部参考发布的《外商投资准入特别管理措施(负面清单)》（2021年版）（http://www.mofcom.gov.cn/article/zwgk/gkzcfb/202112/20211203231965.shtml）

[3] 中华人民共和国证券法（2019修订）第十二条公司首次公开发行新股，应当符合下列条件：

（一）具备健全且运行良好的组织机构；

（二）具有持续经营能力；

（三）最近三年财务会计报告被出具无保留意见审计报告；

（四）发行人及其控股股东、实际控制人最近三年不存在贪污、贿赂、侵占财产、挪用财产或者破坏社会主义市场经济秩序的刑事犯罪；

（五）经国务院批准的国务院证券监督管理机构规定的其他条件。

上市公司发行新股，应当符合经国务院批准的国务院证券监督管理机构规定的条件，具体管理办法由国务院证券监督管理机构规定。

公开发行存托凭证的，应当符合首次公开发行新股的条件以及国务院证券监督管理机构规定的其他条件。

[4] 香港联交所上市规则13.51之（m)-(X).

可以写不适用这个意见，就按照境外与国外的理解。如果有权机关认为属于需要，则看备案时具体要求，因此，我们认为目前判断到香港上市其是否需要获得安全审查为时尚早，需要获得一些实践案例后再确定国家的监管政策。