2019可再生能源和能效法案(2019年全球可再生能源)

聚焦代表公司，产业链视角俯瞰商业本质。

《中国制造2025》规划中提到10个重点发力、布局的方向，其中就包括节能与新能源汽车，这也将是我们接下来会重点分析的领域。

图：比亚迪股价走势

来源：Wind

今天，我们就以新能源整车厂比亚迪为切入点，初步解答两个问题：

1）新能源汽车行业，新在哪里？会带来哪些技术、零部件上的突破？

2）从众多行业参与者中脱颖而出，需要具备哪些要素？

（注：本文仅以比亚迪为切入点，研究整个行业结构和关键点。本文不对比亚迪做详细的财务分析，留待以后再做专题研究。）

有两个变量决定新能源汽车的行业规模，分别是总汽车销量和新能源汽车渗透率，即：

新能源汽车行业=汽车总销量*新能源汽车渗透率；

先看汽车总销量：

图：全球汽车销量

来源：Marklines

刚刚过去的2020年，由于受到疫情影响，全球汽车销量为7533.7万台，同比减15.4%。

其中，中国区销量下滑1.8%，日本销量下滑11.5%，美国销量下滑14.7%，欧洲大部分国家销量下滑超过20%，由此可见在全球销量大退步的背景下，中国区销量下滑最不显著。

大概从2018年开始，全球汽车总体销量进入负增长阶段，但中国已牢牢占据汽车销量的第一大市场。

图：全球分国家汽车销量占比

来源：新时代证券

考虑中国汽车千人保有量显著低于美日这些人均GPD、购买力较高的国家，因此长期来看，我国整体汽车行业依然有较大的增长空间。

图：汽车千人保有量 （单位：量）

来源：浙商证券

渗透率——

新能源汽车的发展，源于节能减排的目的，对此全人类都已形成共识。各个国家制定不同的目标和政策来推动新能源车发展。

欧洲——通过碳排放政策、补贴和渗透率目标，来推动新能源汽车发展；

比如2020 年1月，欧盟执行新法案 Regulation(EU) 2019/631，计划到 2030 年乘用车和货车的碳排放量在2021年的基础上分别降低 37.5%和 31%；荷兰、挪威将在 2025 年率先禁售燃油车，德国、瑞典、爱尔兰、瑞士为2030 年，英国禁售燃油车的时间为 2035 年，法国、西班牙计划2040 年禁售燃油车。此外，各国还制定了中期销量目标以完成向燃油车禁售的平稳过渡：法国计划 2022 年新能源车销量较 2017 年提升 5 倍；英国计划在 2030 年完成新能源新车 50%的渗透率；德国计划在 2022 年拥有 100 万辆电动车保有量。[1]

中国——制定2025年新能源汽车渗透率20%目标；

2020 年 11 月，国务院办公厅正式发布《新能源汽车产业发展规划（2021－2035年）》。《规划》提出，到2025年，我国新能源汽车新车销售量达到汽车新车销售总量的20%。

美国——纳税补贴 车企补贴 提高0排放占比；

2019 年底美国联邦政府颁布《2019 年可再生能源增加和能效法案》，调整了电动车补贴政策；二手车满两年后出售可以获得 2500 美元补贴，前提售价必须低于2500美元。

图：全球主要国家相继制定电动化转型目标

来源：Wind

汽车电动化过程中，首要指标是渗透率，且从各国制定的目标来看，欧盟>韩国、印度>中国>美国。

图：全球新能源汽车销量情况

来源：EVSales、兴业证券

根据EVsales披露新能源汽车领域，欧洲、中国和美国占据90%以上的市场，目前最大的市场在欧洲。

本段梳理下来，可以确定两点：

1）中短期来看，新能源汽车在规模和增速上，欧盟市场居首位（源于欧盟近乎100%渗透率目标）。

2）长期来看，我国人均汽车保有量和新能源渗透率都有较大的提升空间，因此对于新能源汽车行业，我国占据两个增长驱动因子，所以未来，新能源汽车重量级市场必将在中国。

全球市场层面，未来新能源汽车的最大市场在中国。但要注意，这是从需求端得出的结论。那么，从供给端、制造端视角，如何承接这样的体量？

造车，往简单想就是搭积木，本质上是汽车零配件的拼搭组装。因此要想从供给端出发，回答初期如何能够承接新能源行业的高增长，首先要搞懂的问题，必须是它的零部件。

新能源汽车与燃油车相比，差异主要体现在动力系统方面：

图：电动车和传统燃油车的区别

来源：新时代证券

传统燃油车的动力来源在于发动机和变速箱，这是车企的核心零配件。到了新能源汽车时代，动力系统的组成在于动力电池、驱动电机和电控系统，其中电动车通过电池提供的能量驱动电机运转，进而带动车轮的运转。

动力系统的差异，让我国有机会和发达国家从同一个起跑线竞争。而在燃油车时代，我国的发动机始终受到国外制衡，至今没有摆脱被动局面。但随着新能源汽车渗透率的不断提升，国家层面的PK，落脚点则在于动力系统。

传统燃油车的成本中，动力系统中发动机和变速箱占比为25%左右，车身占比15%，电子系统占比15%；而电动车成本中，电池占比42%，电控占比11%，电机电控占比10%。

图：燃油车VS新能源汽车成本结构

来源：凤凰汽车、新时代证券

按照零部件价值的高低，我们逐一来看电池、电机和电控的发展情况。

先看电池PACK（成本占比42%）——

动力电池被业内人士称为“卡脖子”的零部件，新能源汽车使用的动力电池，是电化学产品。受限于电池一致性、能量密度高低，优质的供给总体上供不应求。目前这个领域中的龙头公司是宁德时代。

动力电池的性能主要体现在两点，一是续航能力、一是安全性能。而主流电池类型，分别是磷酸铁锂和三元锂电池，这两类电池也是在续航能力和安全性能上做出一定的平衡。比如：

磷酸铁锂——成本低、续航能力中等，百公里耗电量高、安全性高；

三元锂电池——成本高，续航能力强，百公里耗电量低，安全性略弱；

从各车企采用的电池类型来看，比亚迪自研的磷酸铁锂刀片电池续航里程为550km，而特斯拉MODEL3使用的三元锂电池其续航里程能达到600Km以上。虽然后者续航里程高，但作为代价，不时能看到一些关于特斯拉汽车电池自燃的新闻报道。

图：2020年磷酸铁锂VS三元电池装机量

来源：安信证券

从2020年磷酸铁锂和三元电池的装机量情况，磷酸铁锂的装机量占比从1月的10%左右，逐步大幅提升到50%以上。而磷酸铁锂装机量大增背后的原因主要有两点：一是安全性，一是成本。

图：电芯、电池包成本下降

来源：五矿证券

安全问题不用说了，重点来看成本方面。虽然动力电池是新能源车目前最大的支出，但从历史上来看，自2010年到2020年动力电池的价格下滑89%。那么，动力电池的降价是因为技术突破带来的性能提升，还是因为电池厂商话语权变弱，受到了整车厂剥削？

此外，我们从动力电池行业龙头宁德时代的财务数据上来看：

图：宁德时代毛利率

来源：高途整理

宁德时代的毛利率从2016年43.7%，一路下滑到2020年27.76%，这一点与整个行业电池降价趋势一致。但考虑其毛利率下滑幅度弱于行业整体89%的降价幅度，因此，动力电池降价的背后，主要属于产能提升、量产后带来的行业整体降价。

图：动力电池全球竞争格局

来源：天风证券

动力电池领域，我国已经实现国产替代，也可以说位居全球之首，因为从动力电池竞争格局来看，宁德时代市占率为27.9%，高于松下和LGC。

而国内动力电池市场，宁德时代市占率50%，比亚迪12%，CR2为62%，呈现出显著的寡头集中格局。其中，宁德时代的客户主要是蔚来、特斯拉、小鹏汽车、宇通客车等，而比亚迪的动力电池目前主要是自供。

图：宁德时代、比亚迪装机市占率

来源：申港证券

接着看电机方面（成本占比10%）——

电机是新能源汽车的动力转化装置，具有将动力电池的电能转化为机械能的作用，属于新能源汽车中的“心脏”。

图：新能源汽车电机出货量

来源：头豹研究

由于新能源电机行业发展时间较短，因此行业竞争格局还不稳定，目前是以比亚迪、特斯拉、蔚来这三大车企为主。

最后来看电控方面（成本占比11%）——

新能源汽车的电机控制器，是控制电动汽车驱动电机的装备，通过接收整车控制器、换挡机等汽车部件传递的信息，控制新能源汽车电机工作，属于新能源汽车的“大脑”。

图：电控成本结构

来源：东吴证券

电控领域，最核心的零部件是IGBT，它是一种大功率电力电子器件，具有高频率、高电压、大电流的特点，易于开通和关断，主要用于电控逆变和其他逆变电力，起到将直流电压逆变为交流电压的作用。

图：IGBT技术迭代

来源：东吴证券

这个领域技术不断迭代，目前已经更新迭代到第7代，而从市场格局来说，IGBT 产业长期被英飞凌、富士电机、三菱等外资企业垄断。

图：IGBT市场格局

来源：东兴证券

根据公开数据，2019 年，英飞凌为国内电动乘用车市场供应了 62.8万套 IGBT 模块，市占率达到 58%，同期比亚迪供应量为19.4万套，市占率18%，可以说比亚迪的车载 IGBT已经打破了国际企业的垄断。

因此，比亚迪是目前唯一一家拥有IGBT完整产业链的车企，同时覆盖了IGBT芯片设计、制造，IGBT模组设计、制造，及下游新能源汽车应用等各个环节。

但从技术水平上来看，比亚迪的IGBT4.0 基本相当于国际第五代 IGBT，而作为行业龙头的三菱电机，其目前的 IGBT 已经发展到第7代，仍然具有极大的技术领先优势，而同为国内半导体企业的斯达半导也已经发展到了第 6代。因此从IGBT本身的绝对技术层面来看，比亚迪并没有优势，其优势主要在于车载方向的产业链优势及自身全产业链带来的低成本优势。[1]

综上，我们将新能源汽车零部件进行拆解，重点分析了电池、电机、电控三个技术，国内厂商和国外厂商情况，其中电池领域我国处于全球领先地位，而电控方面还是外资厂商为主导，国产替代、追赶空间还很大。

图：比亚迪垂直一体化布局

来源：东兴证券

而回到本案，我们研究的比亚迪，其作为垂直一体化车企，在电机、电控、电池上都能能做到自供，但从技术层面，每一个零配件环节都和细分赛道巨头存在差异，比如旗下磷酸铁锂电池VS宁德时代三元电池，其IGBT4.0代VS三菱电机IGBT7.0代。

但相比于其他车企，比如造车新势力的特斯拉、蔚来等而言，比亚迪在供应链和成本领域有优势，同时也会面临船大不好掉头的潜在困境。目前其在发力中高端电动车品牌，比如2020年下半年推出的比亚迪【汉】系列。

新能源汽车，作为一种功能性消费品，本质上刻着技术 品牌烙印，对于这类消费品，护城河总是围绕着技术和营销两个层面。

对新能源行业增长驱动和技术差异有了初步了解后，我们重点来看比亚迪的基本面情况。

图：比亚迪发展史

来源：申港证券

比亚迪1995年成立，做手机电池起家。2003年通过收购西安秦川正式入局造车，随后其先后攻破相应的造车技术。它的股东包括香港中央结算公司，创始人王传福以及巴菲特旗下的伯克希尔哈撒韦。

图：比亚迪股东结构

来源：Wind

图：比亚迪收入结构

来源：高途整理

从收入结构来看，比亚迪两大收入来源分别是汽车（占比53%）和手机部件（占比38%）,且两大主业近年来的业务占比也十分稳定。

图：各项业务毛利率

来源：高途整理

从毛利率角度来看，造车>二次充电>手机组件，所以造车对于比亚迪来说，是收入和毛利的主要来源。而将比亚迪汽车领域毛利率，放到同行造车新势力中，发现其盈利能力依然属于行业前列。

图：造车企业毛利率对比 （单位：%）

来源：高途整理

图：代表公司费用率情况

来源：高途整理

从费用投入上来看，小鹏、蔚来、理想这三家造车新势力投入极高，相比而言特斯拉的费用率更接近传统车企比亚迪的水平。

但比亚迪有个风险点需要注意，它作为整车商，销售模式主要面向B端经销商或者关联方采购。而根据2020年年报，其一年以上应收账款占比高达42.22%，有一定的坏账风险。同时，应收账款的账期也会导致比亚迪经营活动现金流的大幅波动。

图：比亚迪1年以上应收账占比

来源：东方财富

此外，比亚迪作为国内新能源汽车龙头企业，近年来享受到高额的政府补贴资金。经测算，2018年和2019年，其获得政府补贴远高于当年的净利润水平。而最近2020年年报显示，其获得23亿元新能源补贴，占当期净利润水平的38.24%。后续伴随着补贴退坡，比亚迪的盈利能力需要持续关注。

图：比亚迪收到的政府补贴 （单位：亿元）

来源：年报

（再次说明：本文仅以比亚迪为切入点，研究整个行业结构和关键点。本文不对比亚迪做详细的财务分析，留待以后再做专题研究。）

新能源行业增长——新能源汽车行业增长的第一大驱动力在于渗透率提升，替代燃油车。目前在渗透率目标层面，欧盟>中国>美国。因此中短期来看欧盟的新能源市场最大，增速最快（渗透率快速提升），而长期来看中国将会是新能源汽车领域最大的市场（渗透率提升 保汽车保有量提升）。

新能源技术——通过将新能源汽车VS传统燃油车进行比对，两者最大的差异化体现在动力系统层面。而动力系统中，电池、电机和电控是三大核心环节。从技术掌握程度来看，我国在动力电池领域全球领先，但电控领域与巨头差距较大。

新能源汽车壁垒——技术 营销，作为一种功能性消费品，它的壁垒主要围绕这两方面。

比亚迪——作为整车厂，其技术布局十分广阔，暂且不用担心零配件短缺问题，但品牌升级是摆在比亚迪面前的一项重大挑战。长久以来比亚迪的车型主要集中在20万以下市场。而当新能源汽车补贴潮退去后，15万以下车型的财务模型无法与燃油车PK，因此布局高端新能源汽车将成为重中之重。

本篇报告我们仅仅以比亚迪为切入点，对新能源车这个领域做了一个基本介绍。接下来我们会顺着这条线，继续深入研究动力电池、电机、电控等相关联的硬件领域，并逐步拓展到智能驾驶、软件系统赛道上。敬请期待！

报告执笔：都晓昕 指导：阿干老师

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