应付账款周转天数分析,应付账款周转天数下降说明什么

上一篇文章【如何深入分析一家公司（好未来分析）】已经详细分析了智能控制器龙头拓邦股份是不是拥有一个好未来，分别从公司的营业收入和净利润进行了详细分析，可以得到结论：拓邦股份得益于行业增速，市占率提升以及产品价格提价影响，未来几年营业收入和利润增速大概率不低于25%。接下来对拓邦股份是不是一家好公司进行详细分析。

要分析一家公司是不是好公司：主要从公司三问、资产负债、经营状况、核心竞争力四个方面进行分析。具体框架如下图所示：

一、公司三问

1、公司的产品及其占比

（1）公司的产品是什么？

这个问题可以在公司年报中进行查找，如下图所示：

拓邦股份主要有四个业务，分别是家电、工具、锂电池和工业智能控制。公司的产品可能在生活中我们比较少见，因为它们是我们常用的家电，比如冰箱，电机和锂电池，有些产品还是在我们生活中比较常见的。具体产品如下图所示：

（2）业务占比

按产品进行划分：在2021年半年报中，家电、工具、锂电和工业占比分别为44.65%、37.04%、11.72%和4.57%。其中家电和工具控制器占比较高。按照地区进行划分：国内占比42.56%，国外占比57.44%，其中营业收入国外较高。

2、公司的销售模式

（1）公司产品卖给谁

在研报中可以找到公司的客户，如下图所示：

由上图可以看出公司的主要客户主要包括松下、飞利浦、TTI等国际客户，也包括海尔、美的和苏泊尔等国内客户。值得一提的是，拓邦股份2020年千万级头部客户数量由53家提升到了80家，头部客户的收入占比突破80%，也从侧面反应出公司核心竞争力较强，得到海内外公司的认可。

头部客户占比越高，说明客户质量越高，产生违约的风险降低，公司坏账计提的风险也可能减少。

（2）公司产品怎么卖

之前公司主要是OEM模式，就是下游厂商设计好某些产品后，公司主要负责代工，代工利润较低。现在公司主要是以ODM模式和JDM模式为主。ODM模式是公司主要通过设计某些产品，被下游厂商看中，贴上自己标签进行销售，其中拓邦股份的ODM模式占比在50%左右。而JDM模式是公司根据下游厂商的需求，设计出产品，获得下游厂商的同意后，进行生产，这样下游厂商可以节约研发费用，减少生产成本，设计厂商也可以获得较高的利润点，提高客户粘性。

随着拓邦股份技术优势、规模优势不断提高，未来公司主要是以ONM模式和JDM模式为主。

3、公司的成本构成

清楚一家公司的原材料构成，了解这个原材料的价格走势，对判断公司的净利润有一定的作用，可以提前预知原材料的价格走势，控制好仓位。如果这家公司的原材料价格大幅度提升，会对这家公司的净利润造成较大的压力。比如，中顺洁柔这个公司的原材料主要是纸浆，可以通过纸浆期货的走势来判断中顺洁柔的净利润变化情况。

由于今年上半年纸浆价格大幅度升高，中顺洁柔金今年上半年成本承压，利润出现了较大幅度的下滑。再来分析拓邦股份的原材料构成，在报告中只说到原材料短缺，价格上涨，并没有提及是什么，但可以查阅研报。

由上图可以看出，拓邦股份的原材料主要是单片机 、IC、PCB、半导体分立器件、 显示器件、电容器件、继电器等电子元器件。

但作为投资者，上面这些原材料供需关系，价格波动我们都难以了解，很难判断它们是上涨了还是下跌了。这时候我们可以通过对比同行公司的毛利率来判断公司对原材料的议价能力是强还是弱。因为毛利率=（营业收入-营业成本）/营业收入*100%，一般制造业而言，原材料占据营业成本的大部分。

由上图可以看出：近5年半，从毛利率的纵向看，拓邦股份跟和而泰相差不大，但要高于和晶科技和朗科技能，却要低于振邦股份和贝仕达克，并没有明显优势。

但从横向来看，在今年上半年上游原材料的价格上涨，给各行业带来较大的压力，造成企业经营成本上升。除了朗科技能毛利率上升之外，其它公司毛利率均下滑。但拓邦股份毛利率仅下滑0.28个百分点，其它公司下滑幅度均超过2个百分点。主要是拓邦股份依托自身规模优势多方联动，通过提前锁价、集中采购、下游联动等方式获取分货优先权，控制生产成本，减少成本支出，说明拓邦股份对原材料价格波动的掌控还是有一定的效果。

二、公司资产负债状况

主要考察公司财务是否健康，重点看有息负债高不高，如果有息负债率过高，则说明公司有可能通过借钱来维持经营，这样会使得利息过高，影响净利润。

由上图可以看到拓邦股份的资产负债率近5年在30%-50%之间，而有息负债率除了2019年和2018年高于10%以外，其余年份均低于10%，对于拓邦股份这种制造业来说，已经是处于很低的水平了，其余大部分都是经营性负债，属于良性负债。

从2021年半年报来看，公司的应付账款及应付票据28.92亿，合同负债0.79亿，应付职工薪酬0.86亿，这些属于经营性负债，公司不用支付利息，又能占用供应商的资金，可以看出拓邦股份对上游厂商的话语权较强。

而且每个年份公司的货币资金和类货币资金都能覆盖有息负债，可见公司的财务水平是很健康的。

三、公司经营状况

（一）利润分析

由上图可以看出：过去5年拓邦股份归母净利润主要来源于核心利润，主要靠企业经营所得，说明拓邦股份不是那种不务正业的公司，是新时代比较专一的优质青年。

各种费用中，研发费用占比较大，主要是产品更新换代较快，公司只有通过技术研发提高自己的核心竞争力，才能实现营业收入的快速增长。

公司财务费用在去年大幅度上涨，主要是美元兑人民币汇率上升产生了较大的汇兑收益所致，如果美元正常化，这部分支出会有所回落。拓邦股份的利润表没啥问题，过去五年拓邦股份归母净利润复合增长率约为38%，表现较为优秀。

（二）现金流量表分析

1、分析公司在投资环节的现金流表现

这个主要看看公司在投资环节上是属于哪种生意模式，

第一种是花的少赚得多，这样不需要投资多少就可以获得较多的净利润和创作更多的现金流。

第二种是花的多赚的多，这种需要在前期投入大量的资本来获取收益。

第三种是花的多赚的少，这种需要消耗大量的资本开支，赚了钱还没捂热就要花出去了。

如何判断呢？看公式：自由现金流=经营性现金流净额-资本开支。对比经营性现金流净额、资本开支、自由现金流和净利润数据。看下图：

由上图可以看到，拓邦股份最近十年的经营性现金流净额不断增加（今年除外，由于原材料价格大幅度增加，很多制造业经营性现金流净额都下降），说明公司在销售产品时，收到的现金增多，盈利能力不断增强，经营效率也在不断提高。

再看看自由现金流和资本开支。两者之比表示公司投入一定的资本，可以为企业创造出多少现金流。因为自由现金流是衡量公司现金流的重要指标，代表公司经营过程中能自由运用的资本。就好比你经过辛勤劳作之后，除去各种花销，最终能剩下的余款，如果你买了其它东西，已经没有余款了。那你还好意思说你赚到钱了？

拓邦股份自由现金流为-11.278亿，净利润为22.26亿，资本开支却高达31.1亿。说明拓邦股份不仅把这些年赚到钱投入到资本扩张中，还通过增发股票、长短期借款等方式扩大生产规模。正是得益于资本开支增大，产能不断释放，拓邦股份这些年净利润也在快速增长。但是净利润的增长幅度还是低于资本开支的增长幅度。

在投资中，这种生意模式是最差的，赚得还没投得多，这种生意模式也决定了公司难以为股东获取回报。而且投入的资本还需要在后续中计提折旧，增加成本，压减净利润。

从投资环节上看，拓邦股份并不是一家好公司。这种公司在产能扩张时期难以为股东创造丰厚的回报，但是随着前期的产能扩张，可以在市场上占据更大的市场份额，等行业进入成熟期之后，公司能为股东获得更多丰厚的回报。像今年爆发的新能源车、光伏产业等前期的资本开支也不小，严格来说这类高端制造并不是好公司的标准，但是股价一般反应的是预期，在未来增速快，份额高，那么估值相对也会高。

但同时也要注意，若是行业发展放缓或者公司由于盲目扩张导致经营苦难，前期的资本扩张反而会成为公司的累赘，比如恒大和华夏幸福。所以我们在做投资时，也要跟进行业的增速是否放缓、公司的核心竞争力有没有改变、现金流和资本开支自由的变化等，一旦这些指标有变化，股价波动可能会大幅度波动。

2、分析公司在生产运营环节的现金流表现

考察公司在生产运营环节效率如何，主要看它能否免费占用别人的现金，如果你能够占用别人资金为自己所用，那说明这家公司对上下游话语权很强，这个可以用净现金周转天数来判断。净现金周转天数=存货周转天数 应收账款周转天数 预付账款周转天数-预收账款周转天数-应付账款周转天数。表示公司从从生产产品到把产品变现所需要的时间。越小越好，为负值说明公司都是用别人的资金为自己生产所用，这种公司一般有较强的核心竞争力。

在财报中，能反映别人占用公司资金的指标有：存货周周转天数、应收账款周转天数和预付账款周转天数。能反映公司占用别人资金的指标是：预收账款周转天数、应付账款周转天数。由于每个行业的属性不一样，净现金周转天数有所区别，可以通过同行业来比较。

由上图可以看出：拓邦股份净现金周转天数较为稳定，在同行中也是较低的，说明拓邦股份的在生产运营环节相对于同行，经营效率较高，话语权较强。

3、分析公司在上下游厂商环节的现金流表现

要判断一家公司在销售上的地位，在购买原材料和销售产品时，是先拿货再付款还是先给钱再拿货，前者能为公司创造更多的现金流，后者是被下游厂商占用现金流。

主要的考察指标有销售商品提供劳务收到的现金对营业收入的比率、应收账款占比或者预收账款占比、应付账款占比或者预付账款占比（下图制作数据来源于理杏仁）

（1）销售商品提供劳务收到的现金对营业收入的比率（简称销售收现率）

由上图可以看到，拓邦股份近五年销售收现率均值大概在92%左右，低于100%，说明拓邦股份销售产品并非是真金白银进行交易的，其中一部分部分是以应收账款的形式存在的。对比同行公司和而泰的销售收现比在90%左右，说明智能控制器行业对下游厂商的话语权并不怎么强，在合作中处于弱势地位。

（2）应收款项占比或者预收账款占比（分析对下游企业的话语权）

一般而言，应收账项主要面对下游厂商，公司面对下游厂商主要存在三种销售模式：一是先收钱后发货，主要表现为应收账款较小，预收账款较多，比如白酒行业中的高端白酒企业，由于品牌效应高，必须得先收钱再给你发货。

二是一手交钱一手交货，比如零售行业的永辉超市，主要表现为没有较多的应收账款和预收账款。

三是下发货后给钱。比如工程类行业的东方林园，主要表现为应收账款较多，预收账款较低。

再看看拓邦股份的应收账款和预收账款情况

由上图可以看出，拓邦股份近5年有较高的应收账款，较低的预收账款，销售模式属于最差的先发货再给钱。

这里可以对比一下同行和而泰的情况，分析是这个行业所面对的情况还是拓邦股份的自身的问题。

从上图可以看出，对面下游厂商时，并不仅仅是拓邦股份存在先发货再给钱的情况，和而泰也存在这种情况，这是行业的问题。可以理解，智能控制器相对于国外企业还是存在一定差距，而且无论是国外还是国内，竞争比较激烈，对拓邦股份智能控制器龙头而言，面对大客户也能是退而求其次，先发货再付款，这也是公司发展扩张时不得不面对的问题。

既然这是行业存在的问题不可避免，而应收账款占比过高，若是下游厂商发生资金链断链，无法偿还，公司需要进行坏账计提的，这会影响到公司的净利润。

查看近5年及21Q3拓邦股份应账款占比分别占营业收入的百分比分别为:36.4%、31.1%、31.3%、37.3%、31.3%、38.0%。应收账款占营业收入的比例高达30%以上，处于较高水平。若是发生坏账计提，对净利润影响较大。所以还要分析近几年坏账计提准备的金额，这部分是计入信用减值的报表中。

由上图可以看到：因为信用减值损失从2019Q2从营业成本中独立出来，所以前面的数据没办法考察，计提也是每半年一次。从最近三个半年可以看到，拓邦股份计提的信用减值准备比例并不大，对净利润影响有限。

在分析拓邦股份产品的销售模式中也提到过：拓邦股份2020年千万级头部客户数量由53家提升到了80家，头部客户的收入占比突破80%。公司走的是大客户战略，相对小公司而言，大公司信誉度会高些，违约的风险也会相对较低。

所以通过分析可以得出结论：拓邦股份应收账款占比高达30%以上，但走的是大客户战略，坏账计提的风险整体可控。

（3）应付款项占比或者预付账款占比（分析对上游企业的话语权）

跟分析对下游厂商的话语权也是同一个道理，要么先收货后给钱，表现为应付账款较高，预付账款较低。那么一手交钱一手交货，表现为两者都低，那么先给钱后发货，表现为应收账款较少，预付账款较多。看下图：

由上图可以看出，拓邦股份应付款项较多，预付款项较低，面对上游厂商也是收货再付款。这种是用了上游的资金为自己所用，没什么不好的，和而泰也是类似的情况。因为作为控制器龙头企业，由于规模优势，对智能控制器行业的需求稳定且高，对上游厂商较高。所以可以得出结论：拓邦股份面对上游企业话语权较为强势，卡了上游资金为自己所用。

总的来说：拓邦股份面对下游企业的大公司，应收账款占比较多，虽然处于弱势地位，但大客户数量占比较高，信誉度较高，坏账计提说明损失可控。面对上游企业，话语权较为强势。

3、ROE分析

拓邦股份近几年的ROE如下图所示：

2012年到2018年拓邦股份ROE整体收益率均低于15%，从2019年开始回升。2019年为13.90%，2020年为17.83%，2021Q3为13.21%。ROE是投资一家企业的核心指标，等于净利润/净资产，代表着公司每投入1元的净资产能赚取多少净利润，它代表这企业的赚钱能力。

下面具体分析一下拓邦股份ROE的变化的情况，并且分析一下未来ROE能否保持并且提升。首先利用杜邦分析法对ROE进行拆解，如下图所示：

由上图可以看出：ROE主要跟销售净利率、资产周转率和权益倍数有关，再来看看近10年的数据

从近10年的数据可以看出，近几年拓邦股份ROE提高主要是销售净利率和权益倍数有所提高，资产周转率是下降的。那么问题来了，拓邦股份未来的ROE能否继续保持或者提高呢？这要分别对这三个指标进行详细分析了。

销售净利率：销售净利率=，要判断销售净利率能否提升，就要看未来净利润的增长速度能否超过营业收入的增长速度了。在之前的文章《如何分析一家公司之好未来分析》中有详细分析过，随着拓邦股份的技术优势、规模优势和品牌优势等日下降渐突出，未来公司的净利润增速会大于营业收入增速。

资产周转率：资产周转率=。要判资产周转率能否提升，就要看未来营业收入增长速度能否超过总资产的增长速度了。这个指标无法从量化的指标做具体的分析，营业收入能判断大概增速，但总资产不好判断增长速度。不过可以从过去的趋势以及产生这种变化的原因来分析。

从上图可以看出从过去十年，拓邦股份的资产周转率是下降的（2021年只更新到第三季度，但周转率是按照年来计算的，可忽略第三季度的周转率），总资产包括货币资金、应收账款及应收票据、存货和固定资产。下降主要原因是因为应收账款以及应收票据过大、存货和固定资产过快增加。

截至2020年，应收账款及应收票据总额为17.41亿，过去十年增加了4.81倍，存货和固定资产分别增加了16.16倍和8.12倍，而营业收入增加了5.70倍。要判断资产周转率能否上升，可以对应收账款以及应收票据、存货和固定资产能不能在未来占比减少进行分析。

首先是应收账款以及应收票据，这部分主要是面对下游厂商，前面也分析过了，拓邦股份对下游厂商话语权较低，没办法做到完全先收钱再发货，而随着营业收入规模增加，应收账款以及应收票据还会继续增加，但增加幅度应该会低于营业收入增加幅度。

存货也是同一个道理，扩张的同时也要备货，保证产能充足，尤其是今年上游的原材料供应紧张，截至到存货增加至22.53亿，同比增长134%。但随着产能供应恢复以及价格下滑，在明年可以得到缓解。但总的来说，存货的增加幅度应该会超过营业收入的增长幅度，但增加幅度会逐渐回归正常化。

最后是固定资产，过去几年，拓邦股份的资本开支不断增加，在建工程支出也屡屡创新高，通过扩大产能来获取更高的市场份额。随着产能扩张，固定资产也在不断增加。目前来看并没有看到放缓的地步，所以增速应该也会高于营业收入增速。

总的来说，从近几年的数据来看，再结合上面三个因素进行分析，拓邦股份资产周转率大概率能保持到90%-95%之间，但提高的难度不小。

权益倍数：权益倍数=总资产/净资产，便于分析，这里对总资产公式进行简化一番，其中总资产=负债 所有者权益（净资产），如下图：

主要分析应付负债增长幅度跟净资产增长幅度（所有者权益）的关系，过去表现如下图所示：

由上图可以看出，2014-2016年权益倍数下滑主要是净资产增长幅度高于负债增长幅度，而2017-2020年权益倍数回升主要是负债增长幅度高于净资产增长幅度。但是从去年第四季度开始净资产增长幅度逐渐超过负债增长幅度，主要是因为去年第四季度公司可转债转股约5亿以及2021年非公开发行股票约9亿导致净资产增长分析幅度较高，但是这些局外因素并不可持续，未来净资产的增长幅度会回归正常化。

负债主要包括应付账款以及应付票据、预收账款、长短期借款等，近几年公司负债的增长率都在30%以上，主要是公司应付账款以及应付票据的增加，主要是面对上游原材料的厂商，随着营收规模增大，应付票据以及应付账款可以保持乃至持续增加。除此之外，公司也可以通过短长期借款来提高权益倍数，但是拓邦股份的有息负债率并不高，所以公司借款来生产的愿意并不高。

总的来说：拓邦股份的净资产增长率未来回归增速阶段，而负债增长幅度是可以保持乃至提升，所以它的权益倍数在未来是可以保持乃至提升的。

综合而言，随着销售净利率保持稳定乃至提升、资产周转率稳定在90%-95%，权益倍数保持稳定乃至提升。未来拓邦股份的ROE大概率可以保持稳定乃至提升的。

四、核心竞争力

拓邦股份的核心竞争力主要有技术优势、品牌优势、规模效应优势和自身的平台优势。

1、技术优势

要判断一家公司是否具备技术优势，看研发人员占总人数的10%以上（国家对高新技术企业的认定标准）、研发投入要占销售收入的3%以上且相对同行是否有优势、专利数量跟同行相比是否具有优势。

研发人员：通过年报可以查询到研发人员数量和占比

2016年-2020年研发人数分别为：536、775、940、1218、1345

2016年-2020年研发人数占总人数比例为：13.51%、15.14%、17.87%、20.77%、21.59%。可以看出拓邦股份的研发人员的占比是远高于10%，而且研发人员占比逐年提升，可以拓邦股份对技术研发是比较重视的。

通过年报获取拓邦股份以及同行的研发投入及其占比、专利数量占比情况如下图:

通过上图可以看到：近三年，什么拓邦股份研发投入金额逐年增加，投入金额均账款高于同行，和而泰次之。研发金额占比也高于国家对高新企业的认定标准（营收超过2亿的，研发投入应不低于3%）。在专利数量上，和而泰跟拓邦股份远高于同行。

综上所述，拓邦股份研发人数、研发金额逐年升高，研发占比均高于同行，专利数量占据优势。最后我们可以得出结论：拓邦股份在技术优势上跟同行相比具有明显优势。

2、品牌优势

品牌优势又分为品牌搜索优势和品牌溢价优势。品牌搜索是指提起某种产品我们首先想到的牌子，比如，提起牛奶，我们首先会想到蒙牛伊利；提起白酒，我们首先想到茅台。而品牌溢价是指同种产品可以卖到更高的价格。比如茅台比普通白酒更贵。

但是智能控制器其实在我们生活中并不常见，很多人可能都不知道有这家公司或者不知道这件产品是这家公司生产的。所以我们无法通过日常来判断拓邦股份具备哪种品牌优势。可以通过查阅年报和研报来判断。

品牌搜索优势看该公司的市场份额，品牌溢价优势看该公司的同类产品价格是否高于同行。

首先是判断品牌搜索优势，看下图：

由上图可以看出：拓邦股份与和而泰近5年在国内的营业收入占比份额差不多，两者由2016年的42%左右提升至2020年的57%，占据国内超过一半的市场周转份额。随着两大龙头在技术研发上不断投入，未来公司的市场份额会进一步提高。由此可以得出结论：拓邦股份具有较高的市场份额，近29%。可见拓邦股份具有较为明显的品牌搜索优势。

然后是品牌溢价优势，看下图：

由上图可以看出，过去5年拓邦股份每件产品的销售价格都在提高，从2016年的19.9元/件提升至2020年的33.3元/件，复合年化增长率高达近14%，在国内智能控制器厂商中提价幅度是最高的。而且除了和而泰，每年的销售价格均高于同行。所以我们可以得出结论：拓邦股份在产品单价和提价幅度上具有优势，可见拓邦股份具有较为明显的品牌溢价优势。

3、规模效应优势

规模优势在制造业中较为常见，一般拥有核心竞争力的企业都会拥有规模优势。一家企业的营业成本包括固定成本和变动成本。固定成本包括固定的设备、仪器、厂房和管理人员等，而变动成本是则包括原材料、人工福利等。固定成本不变时，生产产品越多，那么平摊到每件费用就越低。当产品价格不变的情况下，成本越低，毛利率就越高。

那么如何判断一家公司有没有规模优势呢？需要看这家公司的营业收入和市场份额。一家公司的营业收入越高，市场份额越大，说明产品销量越高。

从营业收入来看，拓邦股份位列第一，市场份额跟和而泰平分，大概占据29%，相对于其它同行，营业收入和市场份额有明显优势，可以看出拓邦股份具有较为明显的规模优势。

4、平台优势

通过查阅年报，可以找出拓邦股份还具备自身的平台优势

公司拥有业界丰富的产品线，建立起全球化布局来满足客户的需求，进一步获取国内外的订单，这样可以进一步获取更多的市场份额，又可以降低各种成本费用，满足客户多样化的需求。

最后，给拓邦股份是不是好公司来个大总结：

1、拓邦股份主要有四个业务，分别是家电、工具、锂电池和工业智能控制。国外业务占比超过一半，销售模式为ONM模式和JDM模式为主，其中千万级的大客户占比在80%左右。

2、拓邦股份资产负债率常年在30%-50%之间，其中有息负债占比较低，主要以经营性负债为主，属于良性负债。而且账上的货币及类货币资金完全能覆盖有息负债，财务状况较为健康。而且专注主营业务，过去发展较快，属于有潜力、感情专天数一的优质青年。

3、对公司的现金流量表进行分析。在投资环节上，通过对比近10年经营性现金流净额、资本开支、自由现金流和净利润数据，可以看出拓邦股份并不是一家好公司的表现。但考虑到前期公司通过加大资本开支扩大市场份额，未来几年营业收入和净利润增速也不错，可以把拓邦股份作为投资对象，但需要持续跟进公司的各项数据。在生产运营上，公司净营业周期相对同行更低，说明公司运营效率更高，话语权较强。在面对上下游厂商上，公司对下游厂商话语权不强，但对上游公司话语强较强。

4、对ROE进行分析，通过对销售净利率、资产周转率和权益倍数进行详细分析，未来公司ROE大概率能保持和提升。

5、相对同行而言，公司的技术优势、品牌优势、规模效应优势较为明显，还具备自身的平台优势等核心竞争力。