资负双优循环，成长迈向新程

我们坚定看好成都银行投资机会，管理层专业 政务优势稳固 主动转型升级 区域战略扩容， 四大动能有望赋予长期可持续高成长性。我们认为成都银行的投资价值在于拉长周期来看 的高成长性 高安全边际。从历史到现在再到未来，成都银行战略长期坚守和稳健成长的根 本保证在于专业、有定力的管理层。历史上成都银行曾穿越周期化解不良，包袱出清彻底， 轻装上阵后迈向高成长新阶段。经过多年深耕，当前已形成了以政务存款账户为核心的稳 固优势，打通“低成本负债-低风险资产-优秀资产质量-高盈利高成长”的资产负债畅通循 环。面向未来，主动谋求转型升级，政务基建 对公实体 零售理财三大主线，在成渝双城 经济圈战略升级的带动下迎来更强动能，打开更高成长空间。

管理层专业、经验丰富且长期稳定，是成都银行战略坚守如一、可持续成长之根本保证。 现任董事长王晖先生自 2005 年起便担任成都银行行长，任职期间经历了多轮周期，也领导 了 2015-2017 年风险集中出清工作，管理经验丰富，银行从业超过 20 年，是专业能力强、 有战略定力的银行家。此外，高管团队的其他主要领导（包括行长、副行长等）也多为内 部提拔或具有当地大行及监管背景，专业经验丰富，对地方经济和银行业发展有深刻认知， 稳健务实风格也较为相符，形成默契配合，利于战略定力的长期保持。

成都银行长期兼备稳健性 高成长性，其前提在于历史上的包袱彻底出清。穿越不良周期后 轻装启航，新模式下资产结构与本地发展动能深度挂钩，开启高成长新阶段。历史及人事 变动、省内经济转型等因素造成了成都银行 2018 年以前的不良包袱。在优秀管理层带领下， 较早开启风险集中出清工作，先于省内同业跨越不良周期，在 2018 年上市前已基本消化历 史包袱。先后主动调整自身信贷结构、资产结构，逐步形成以对公基建 零售按揭为主的低 风险资产投放。穿越周期后的成都银行更加稳健务实，新模式下资产结构与当地经济长期 动能深度挂钩，迈向 2017 年以来的持续高成长阶段，并稳居于上市城商行第一梯队。

当前成都银行的核心优势是什么？对公存款账户为根基，形成“低成本负债-低风险资产优秀资产质量-高盈利高成长”的资产负债畅通循环。低负债成本是成都银行的核心优势， 通过多年深耕政务存款账户，接入低成本资金稳定流入的总闸门。在此基础上形成“低负 债成本 低风险资产”的双优循环，资产端主要投向优质基建项目和零售按揭，虽然资产端 收益率不高，但综合来看息差足以保持稳定且良好水平。优质投放又带来了优异的资产质 量，有能力保持较低信用成本。公司业务结构深融区域经济发展，具备持续发展动能，最 终形成目前高盈利能力 高成长性的鲜明特征。

政务金融模式到底具备可持续竞争力吗？政务金融其实是门技术活，成都银行凭借多年深 耕 专业实力构筑坚固护城河，打法既有原则又有灵活性。传统认知中的政务金融似乎是靠 资源和关系驱动，但成都银行的政务金融模式其实蕴含较高技术含量，已形成专业性强、 高效灵活、定制化服务能力强的特色优势，通过一行一局、一区一策等策略与涉政客户紧 密对接，凭借真实力一步步赢得口碑。无论是做对公实体，还是做政务金融，我们认为本 质上都是以客户为中心做好专业服务，成都银行作为在政务金融领域做到出彩的优秀标杆， 本质上具有较深护城河，且在区域战略升级之下拥有可持续动能，值得给予一定估值溢价。

如何看成都银行未来的成长空间？主动谋求转型是自身α，成渝战略扩容是区域β，双重 因素共舞，为基建、实体、零售三大主线注入新动能，高成长之路有望持续。基建方面， 政务模式有望在原有优势上进一步升级，核心在于灵活调整投放重心、先于同业把握区域 走势，精准对接城市更新、园区开发、新基建等项目，在成渝战略升级带动下，有望保持 高质量、低风险的持续增长。实体方面，正加快对公实体拓展，精准名单制营销优质客户， 成都本地制造业升级、产业招商引资提升实体拓展的天花板，我们看好对公实体业务增长 前景。零售方面，通过网点扩充提效强化零售揽储实力，同时大力推进理财发展。自身优 质客群基础赋予发掘潜力，同时本地人口流入 居民财富积聚提供广袤土壤。80 亿元可转 债已发行，有望补足资本弹药，为后续资产持续扩张打开空间，业绩潜在提振动能强劲。

区别于市场的观点：

1）当前市场对于成都银行政务金融模式和业务体系的认知不足。我们认为成都银行的最核 心优势在于稳固的政务存款账户，从低成本负债出发，进一步形成低风险资产、优质资产 质量的畅通循环，最终实现高盈利 高成长的鲜明特征。

2）当前市场担忧政务金融模式是靠资源驱动，业务透明度低，市场化可持续能力不足。我 们认为政务金融其实是门技术活，背后蕴含的专业打法既有原则又有灵活性，成都银行通 过一行一局、一区一策与政务客户紧密对接，在本地账户及项目的公开招标评价结果中跻 身前列，构筑坚固护城河，成为中小银行政务金融标杆，值得给予一定估值溢价。

3）当前市场更注重成渝外部环境为公司带来的机遇。我们认为更重要的是成都银行自身在 坚持政务金融稳固优势的同时，主动谋求业务转型，这是自身α，而成渝战略升级是区域 β，双重因素结合，最终为基建、实体、零售三大业务主线注入新动能，从而打开未来可 持续高成长的空间。（报告来源：未来智库）

管理层：专业且长期稳定，保障战略坚守如一

管理层专业、经验丰富且长期稳定，是成都银行战略坚守如一、可持续成长之根本保证。 成都银行近 10 年以来共经历两任董事长，且历任高管均经验丰富、专业能力突出，管理层 的长期稳定且专业有利于战略坚守。现任董事长王晖先生自 2005 年起便担任成都银行行长， 已在行内任职近 17 年，期间经历了本地多轮周期，也领导了 2015-2017 年的风险集中出清 工作，对地方经济和银行发展具有深刻认知。且 2005 年前曾任建设银行成都市第一支行行 长，在银行从业超过 20 年，专业管理经验丰富，对成都银行的战略定力和业务发展均起到 重要作用。我们认为董事长王晖先生是专业能力强、有战略定力的银行家，虽然高管薪酬 激励水平相较同业有所差距（2020 年董事长薪酬 48 万元），但凭借其丰富经验和专业能力 能够带领成都银行保持战略定力和长远发展。

其他管理人员同样专业且经验丰富，多为内部提拔或具有大行及监管背景，稳健风格一致， 利于形成默契配合。成都银行现任主要管理人员也多在自家体系内部任职时长 10 年以上， 有利于深入掌握公司发展情况、推动战略稳步实施。高管团队专业能力强、从业经验丰富， 不少管理人员具有当地大行、政府及监管部门的工作背景，例如王涛行长、李金明副行长、 蔡兵副行长、李婉容副行长等，履历包括工行、建行、人民银行、银保监局等，有利于公 司深耕政务金融、强化银证合作关系；且前任董事长李捷先生（2013-2018 年任职）曾任 成都市财政局局长，为成都银行带来了扎实的本地政务资源，推动了成都银行政务金融的 早期营销与优势形成。管理团队的稳健务实风格整体较为相符，工作履历的相似有利于内 部形成默契配合、战略长期坚守。（报告来源：未来智库）

历史：穿越周期化解不良，轻装启航迈上新阶

成都银行长期兼备稳健性 高成长性，其前提在于历史包袱的彻底出清。穿越不良周期后轻 装启航，新模式下资产结构与本地发展动能深度挂钩，开启高成长新阶段。造成成都银行 2018 年以前不良包袱的原因，既有公司历史及人事变动因素，也有区域经济转型、民营担 保风险暴露等外部环境因素。在优秀管理层带动下，成都银行较早地在 2015-2017 年开启 风险集中出清工作，多举措有效化解历史包袱，先于省内同业跨越不良周期，在 2018 年上 市前已充分做实报表，资产质量持续向好。同时，风险出清期间也先后主动调整信贷结构、 资产结构，逐步形成以对公基建 零售按揭为主的低风险优质资产结构，与低负债成本共同 构成“双低”新模式。穿越周期后的成都银行轻装启航，资产结构和质量显著改善，经营 更加稳健务实，新模式下自身成长和本地经济长期增长动能深度挂钩，迈向 2017 年以来的 持续高成长阶段。

化不良：前瞻出清风险，包袱消化彻底

造成成都银行 2018 年以前不良资产包袱的原因主要有两方面：一是公司历史及人事变动因 素，遗留部分不良包袱。1）2000 年，公司接收汇通城市合作银行的资产和合法债务，不 良率陡升至 34%，此后公司通过转让、核销等方式处置不良资产，促使不良率快速下行， 2010 年降至 1%以下。2）2013 年，前董事长毛志刚（2004-2013 年，在任 9 年）、前董事 吴忠耘（曾任成都投资控股集团董事长，当时为成都银行第一大股东）先后被查落马，对 公司经营产生一定冲击，也遗留下不良资产包袱。

二是区域经济转型、民营担保风险等外部环境因素，本地银行进入不良暴露周期。2014 年 以后宏观经济下行，产能过剩问题凸显，传统制造业不良贷款显著增加，矿产品、建材和 五金产品等批发零售企业也面临资金链断裂；网络销售平台以成本优势挤占了大量市场， 纺织、服装及家庭用品、电子产品等批发零售企业销售收入大幅降低，造成批零业经营困 难。此外，2013 年起四川多家民营担保公司经营陷入困境、丧失担保能力，出现不良连锁 反映。2014-2017 年四川省商业银行不良率持续上行，且幅度显著高于全国省，省内城商 行、农商行均进入不同程度的风险暴露期。当时成都银行担保的贷款五级分类相应下调， 2014 年仅因四川最大的担保公司汇通担保失去担保能力，成都银行新增的不良贷款余额达 3.94 亿元，占 2014 年末不良贷款总额的 26.53%。

优秀管理层带动下较早开启集中出清工作，多举措有效化解潜在风险。成都银行作为当时 四川省最大的城商行，不良资产暴露快于同省其他城商行，但较早暴露也使得公司较早开 始风险出清。2013 年经历人事变动后，在新上任的董事长李捷先生、从副董事长重新任职 行长的王晖先生等优秀高管团队的带领下，成都银行开启了一轮风险集中出清阶段。一方 面，显著提升高风险行业的拨备计提比例。在一般贷款拨备计提的基础上，对批发零售业 与制造业正常类和关注类贷款提高了拨备计提比例，计提比例高于同类贷款，增强风险抵 补能力。此外，公司也对批发和零售业与制造业不良贷款则根据现金流折现模型审慎足额 的进行了单项减值准备计提。另一方面，积极调整信贷投放结构，相比本地其他银行更早 地抽离高风险行业，对“两高一剩”行业信贷进行总量控制。

历史包袱出清彻底，先于本地同业跨越不良周期，报表充分做实，资产质量持续向好。在 化解不良举措的有效带动下，成都银行不良率、关注率、不良生成率等指标在 2015 年到达 高点，随后一路下行至低位水平；逾期 90 天以上不良贷款偏离度不断下行，认定标准趋严； 拨备覆盖率逐年持续提升，风险抵御能力显著增强。到 2018 年上市前夕，成都银行历史包 袱已出清较为彻底，轻装启航，奠定了后续资产质量保持优异并进一步向好的坚实基础。 由于存量包袱化解、前瞻抽离高风险行业等措施，成都银行也早于本地其他银行，率先跨 越 2014-17 年的四川省不良周期，不良率自 2016 年起持续下行，而其他银行或多或少在此 后仍有不良率上行趋势。

调结构：转向优质资产，双低高速成长

先后主动调整信贷、资产结构，深度挂钩本地经济长期动能，开启双低、高成长新模式。 自管理层带领推动风险集中出清以来，成都银行先后主动完成了信贷结构、资产结构的调 整优化：1）2015-2017 年优化信贷结构。对公端，尽早出清批发零售业、制造业、房地产 及建筑业等领域中的高风险客户，例如 2016 年起主动退出非金属矿物制品业、金属制品业、 化学原料和化学制品制造业等子行业的一批风险企业，同时显著加大大基建类的优质信贷 投放。零售端，针对前期风险有所暴露的消费贷，显著压降存量规模，消费贷余额从 2014 年末的 59 亿元降至 2017 年末的 10 亿元，转而加大优质按揭贷款的投放。2017 年以后， 成都银行基建类贷款/对公贷款稳定保持 50%以上，按揭贷款/零售贷款保持 90%以上。

2）2018-2019 年优化资产结构。公司提出“高效资产立行”战略，显著压降同业资产、存 放央行等资产占比，加大贷款、债券投资等资产投放，且债券投资内部向地方政府债券、 企业债券、债权融资计划等倾斜，支持本地项目建设，资产结构愈发契合本地经济发展。

经历上一轮周期后的成都银行稳健务实、轻装启航，双低战略下开启高成长新模式，并迈 入上市城商行第一梯队。跨越了上一轮不良周期的管理团队更加具备专业经验和稳健务实 风格，成都银行开始秉持“低负债成本 低风险偏好”的新模式实现资产负债良性循环。新 模式下的资产负债结构，与本地经济增长动能深度挂钩，在本地经济发展、固定投资强劲、 城市更新发展、人口净流入等因素支撑下，公司迎来规模和业绩的持续高成长阶段，多项 规模、业绩指标跃升上市城商行第一梯队。总资产、贷款、营收、净利润同比增速均在 2017 年以来显著提升，2017-2020 年总资产、贷款 CAGR 分别达 16.0%、19.9%，贷款同比增 速自 2019 年以来保持同业（指上市城商行，下文同）前 4；规模高增长成为盈利高成长的 重要驱动，净利润增速自 2017 年以来多数居于同业前 4，ROA 稳定居于同业前 3。

现在：存款构筑核心优势，资产负债畅通循环

当前成都银行的核心优势是什么？对公存款账户为根基，已形成“低成本负债-低风险资产 -优秀资产质量-高盈利高成长”的资产负债畅通循环。低负债成本是成都银行的核心优势， 通过多年深耕政务存款账户，接入低成本资金稳定流入的总闸门。在此基础上采取“双低 战略”，即拥有低负债成本，因此可以坚持低风险偏好，形成“低负债成本 低风险资产” 的双优循环。资产端主要投向优质基建项目和零售按揭，虽然资产端收益率不高，但综合 来看息差足以保持稳定且良好水平。且优质投放带来优异资产质量，有能力保持较低信用 成本。公司业务结构深融区域经济发展，具备持续发展动能，最终形成高盈利能力 高成长 性的鲜明特征。

政务金融模式到底具备可持续竞争力吗？政务金融其实是门技术活，成都银行凭借多年深耕 专业实力构筑坚固护城河，打法既有原则又有灵活性。传统认知中的政务金融业务似乎是靠 资源和关系驱动，但成都银行的政务金融模式其实蕴含较高技术含量，已形成专业性强、高 效灵活、定制化服务能力强的特色优势，通过一行一局、一区一策等模式与各类涉政客户形 成紧密对接，凭借实力一步步赢得口碑。无论是做对公实体，还是做政务金融，我们认为本 质上都要以客户为中心做好专业服务，成都银行作为政务金融领域做到出彩的优秀银行标杆， 具有较深护城河，且在成渝战略驱动下拥有可持续动能，值得市场给予一定估值溢价。

存款构筑核心优势，资产负债畅通循环

对公存款账户是稳固根基，从负债端出发形成双低、质优的良性循环。首先，负债端是成 都银行核心优势，低成本负债成为资产负债双低循环的基石。公司早年便瞄准政务账户营 销，对本地各类政务账户形成广泛覆盖。政务账户贡献稳定资金流入，21H1 末对公存款活 期率超 60%，对公存款成本率接近大行水平。B 端资源也为 C 端带来广泛代发客群，近年 来网均新增储蓄存款在本地遥遥领先。其次，资产端在双低战略下秉持低风险偏好，主要 投向优质基建 按揭，信贷投放与区域共舞，高成长特征鲜明。第三，优质资产投放带来了 优异资产质量，新生成不良水平较低，有能力保持较低信用成本，风险抵御能力不断提升。 最后，资产负债良性循环带来亮眼基本面 持续成长性，息差稳定且水平良好，2017 年以 来 ROA 稳居同业前列，规模及业绩增速保持同业第一梯队。

低成本负债：政务账户筑基，存款活期率高

成都银行核心优势在负债端，长期坚守存款立行，瞄准政务账户营销，构筑稳固护城河。 成都银行长期坚守“稳定存款立行”战略，早年便瞄准以账户为核心的政务存款营销，最 早在 2014 年年报中就提出“加强涉政类存款梳理、营销，积极推行精准营销”。与单纯的 存款营销不同，账户营销相当于接入了存款源源不断流入的总闸门，存款随着本地经济或 财政收入的增长而稳定沉淀，且政务存款账户一经开设，通常 3-5 年才会再次招标，客户 粘性和稳定性较强。凭借较早发力和常年深耕，成都银行已对本地财政资金（包括社保、 医保、公积金等）、政府部门及事业单位、各区街道、国企等广义口径的涉政存款账户实现 了广泛覆盖，从多个涉政存款账户的公开招标结果来看，成都银行的招标得分或入选位次 均处于本地银行前列，已在成都市内形成稳固的护城河效应。

政务账户贡献稳定资金流入，对公存款活期率超 60%，增量、存量市占率稳居本地前列。 政务存款账户贡献了稳定可持续的低成本资金流入，21H1 末成都银行对公存款中活期存款 占比高达 62.8%，位列上市城商行之首，政务存款规模较大、贡献较高，构成负债端的稳 固基石。从对公存款在成都本地的市占率来看，成都银行在早年发力账户营销后，2016 年 起对公存款增量市占率、存量市占率均实现了显著跃升，此后持续稳定于较高水平：对公 存款增量市占率均在 10%以上，最高可占据全市增量的近 50%；对公存款存量市占率则稳 步提升至 10%以上。根据我们测算，21Q3 末成都银行对公存款增量、存量市占率均稳居 于全市同业前列，高出六大行平均水平（但个别头部大行的市占率或超过大行平均值）。

B 端资源也为 C 端带来广泛零售代发客群，近年来网均新增储蓄存款在本地遥遥领先。在 深耕政务金融的过程中，公司形成了与市级政府部门、事业单位、央企国企的扎实关系网 络，进一步衍生出广泛的零售代发客群资源。公司是成都市首批取得社保卡代发资格的银 行，也是当地政府和优质企事业单位的主要工资、津贴代发行之一。2021H1 末公司借记卡 保有量约 1117.7 万张，覆盖成都市约 53%的常住人口，客群规模大且资质优，以本地公务 员、国企及事业单位员工为主。代发客群存款稳定性较高，近 5 年以来成都银行零售存款同 比增速稳步向上，零售存款中定期储蓄存款占比达 70%以上。

同时，成都银行本地网点布局优势较强，21H1 末营业网点共计 215 家，其中成都市、四川 省其他地区、重庆市、西安市分别占比 80%、12%、5%、3%，且成都市网点多集中在市区 二环以内地段，市内布局密集且均匀。基于客群资源 网点布局的双重优势，网均零售存款产 能在本地遥遥领先，2021 年前三季度网均新增零售存款 1.51 亿元，约为全市银行业平均网 均新增的 2.6 倍，体现出较强的揽储实力。目前公司也在不断拓展省外异地业务，将政务金 融、账户营销等成功经验在重庆、西安等同属于中西部地区的城市圈复制，未来有望打通西 部区域间协同，打开业务拓展空间。

政务账户 零售客群，低成本负债成为资产负债双低循环的核心与基石，尤其对公存款成本 率接近大行水平。受益于 B 端 C 端的扎实存款实力，成都银行负债端成本优势明显，21H1 成都银行存款平均成本率仅 1.98%，处于同业较低水平；且存款/总负债高达 78%，位列同 业最高（作为参照，工商银行为 82%）。B 端存款账户对低成本资金贡献较高，对公存款平 均成本率仅 1.55%，为同业最低，甚至接近工商银行等大行水平，成为负债端最核心优势。 C 端储蓄存款虽然定期率较高，但稳定性强，存款成本率也尚可，处于同业中游。整体来 看，21H1 计息负债成本率仅 2.17%，为上市城商行第二低，低成本负债成为“双低战略” （低负债成本、低风险偏好）持续循环的稳固基石。

低风险资产：基建按揭投放，区域发展共舞

双低战略下秉持低风险偏好，资产投向优质基建 按揭。公司长期秉持双低战略，在低成本负 债的扎实基础之上，坚持低风险偏好的资产投放。对公端，信贷主要投向优质基建行业，积 极对接本地重大战略和项目，支持城市基础设施建设、城市更新、民生工程等重点领域，与 负债端共同形成政务金融的循环生态和资金闭环。21H1 末成都银行大基建行业贷款/对公贷 款接近 60%，位列上市城商行第二。零售端，信贷主要投向按揭贷款，以本地国企及事业单 位、公务员等优质客群为主，21H1 末成都银行按揭贷款/零售贷款为 88.6%，位列同业之首。

本地优质项目丰富 人口持续流入，资产投放与区域共舞，实现持续高成长。成都作为西部 地区发展重心之一，近年来固定资产投资持续较快增长，基建融资需求旺盛，公司通过基 建贷款及债券投资支持重点项目建设；同时，人口净流入强劲，带动按揭贷款刚性需求。 成都银行以基建 按揭为主的资产结构已与本地经济特征形成深度融合，区域发展支撑公司 规模持续高成长。

优异资产质量：双低行稳致远，风险抵御强化

双低战略正向循环，经营风格稳健务实，新阶段的新生成不良水平较低。成都银行在风险 集中出清期提早消化了历史包袱，新阶段下公司坚守稳健经营，管理层大多在公司深耕多 年，也经历了上一轮出清周期，传承了稳健务实的风格，长期秉持“双低战略”。在低风险 偏好指引下，优质的基建 按揭贷款投放保证了新生成不良维持较低水平，2018 年以后不 良生成率持续下降，21H1 不良生成率仅 0.08%，为近十年以来最低。截至 21Q3 末，不良 率 关注率为 1.62%，位列同业较低区间；不良 关注拨备覆盖率达 254%，位列同业第三， 风险抵御能力强。

高盈利高成长：盈利领先同业，持续动能强劲

以低成本为核心的资产负债良性循环带来亮眼基本面，ROE 稳居同业前列；同时深融本地 经济发展，2017 年以来高成长特征鲜明。成都银行 2021 年前三季度年化 ROE、ROA 分 别为 16.33%、0.98%，位列上市城商行第 2、第 4，ROE 自 2019 年以来保持前 3。高盈 利能力源自资产负债“双低”循环所带来的低负债成本、低信用成本，同时政务金融的成 熟业务体系也带来较低的业务成本。1）低负债成本是核心优势。存款占比高、存款活期率 高、政务存款账户贡献高的特征，塑造了稳固的低负债成本优势。虽然资产端收益率并不 高（21H1 生息资产收益率为 4.34%，同业第 10），但综合起来的净息差稳定且处于较好水 平，21H1 为 2.11%，排名同业第 6。

2）低风险偏好下有能力保持较低信用成本。经过前期风险包袱出清，信用成本自 2019 年 以来明显下降至较低水平，驱动利润较强释放。在 2021 年疫情背景下，即使是新不良生成 风险很小，公司仍审慎适度地提升了拨备计提力度，信用成本有所提升。在资产质量持续 向好之下，预计未来信用成本有充分下行空间，带动盈利能力进一步提升。

3）政务金融模式带来较低业务成本。公司深耕政务金融多年，积累了较强的政府部门及事 业单位、央企国企等资源，业务模式日臻成熟、展业效率不断提升，驱动成本收入比不断 下降，21 年前三季度成都银行成本收入比为 21.0%，位列上市城商行第 5 低。

政务金融是门技术活，一行一局形成壁垒

政务金融模式到底具备可持续竞争力吗？政务金融其实是门技术活，成都银行凭借多年深 耕 专业实力构筑坚固护城河，既有原则坚守、又具有灵活性。传统认知中的政务金融业务 似乎是靠资源和关系驱动，难以具备市场化竞争能力。但我们认为优质区域的政务金融其 实蕴含较高技术含量，要求银行具备专业业务能力、成熟服务体系。成都银行经过多年深 耕，已形成专业性强、高效灵活、定制化服务能力强的特色优势，通过一行一局、一区一 策等模式与各类涉政客户形成紧密对接，凭借实力一步步赢得口碑。无论是做对公实体， 还是做政务金融，我们认为本质上都要以客户为中心做好专业服务，成都银行作为政务金 融领域做到出彩的优秀银行标杆，具有较深护城河，且在成渝战略驱动下拥有可持续动能， 值得市场给予一定估值溢价。

专业实力出众，业务高效灵活

成都银行政务金融经过多年深耕，已积累形成成熟业务体系，专业性强、高效灵活，凭借 实力逐步赢得口碑、建立壁垒。我们认为成都银行的政务金融模式其实蕴含较高技术含量， 不止是依靠自身历史发展、管理层资源等客观因素，更是依靠实打实的专业业务能力，具 备专业性强、灵敏度高、定制化服务能力强等优势。

首先，在组织分工上坚持“一行一局”，即各个分支行与相应的政府各个部门形成紧密对接， 有利于公司深入了解政务客户核心需求、及时把握地方政策形势。分支行的对接模式具有 决策链条短、业务灵敏度高的特征，尤其是相较授信审核严格、时间周期长的国有大行， 成都银行在展业效率上占据优势。从历年年报来看，成都银行对公端的资产投放重心随着 区域发展战略的变化而灵活调整，从 PPP 和拨改租，到棚户区和旧城改造、重大产业化招 商引资，到城市经济地理重塑“十字方针”，再到城市有机更新、成渝双城战略、绿色金融， 涉政业务策略调整与本地发展趋势高度一致、领先本地同业。

其次，在方案设计上执行“一户一策”、“一区一策”。负债端，“一户一策”分类施策，对 存款客户及其资金走向进行精细化研判，前瞻性挖掘账户新增点位，例如 2021 年强化地方 债资金承接，地方债专项资金累计归集较 2019 年增长明显；同时针对不同客户定制特色化 金融服务方案，例如新一代财资管理系统，客户一旦进入则粘性较高，助力存款归集拓展。 资产端，“一区一策”专项营销，针对政务客户的金融需求，行内会通过高层走访、提前学习相关政策、研究项目方案等方式，为其设计能够及时解决核心痛点的综合方案，凭借专 业实力逐步在本地形成良好口碑。此外，经过多年深耕已形成了成熟的业务评估和风险管 理体系，凭借对政务客户的深入了解、对地方经济的长期跟踪，公司结合多重要素综合考 量，强化客户准入、优选重点项目，实现涉政投放的风险把控。

建立深厚壁垒，值得估值溢价

成都银行政务金融模式护城河较深，具备可持续动能，值得市场给予一定估值溢价。传统认 知中的政务金融业务似乎是靠资源和关系驱动，难以具备市场化竞争能力，但成都银行多年 深耕涉政客户营销，其实已具备较强专业能力和成熟体系。我们认为，无论是做对公实体， 还是做政务金融，其本质都是要以客户为中心做好专业服务，量身定制解决客户需求。目前 市场对于对公实体领域的优秀银行给予较高关注，例如通过“五管二宝”产品体系深度支持 本地制造业企业的宁波银行。我们认为成都银行是在政务金融领域做到出彩的优秀银行标杆 之一，核心也是凭借专业实力服务好目标客群，且业务模式具有壁垒，在成渝战略升级驱动 下拥有可持续成长空间，应当值得给予一定估值溢价。从本地同业来看，成都农商行回归地 方国资股东后仍需一定时日进行组织和业务重整，而新开业的四川银行定位更偏向于省级业 务，与成都银行形成错位格局，我们预计成都银行本地竞争优势有望稳固保持。

未来：主动转型拥抱机遇，成渝战略打开空间

如何看待成都银行未来成长空间？成都银行主动谋求转型是自身α，成渝战略扩容是区域 β，双重因素共舞，为基建、实体、零售三大业务主线注入新动能，高成长之路有望持续。 1）基建方面，政务模式有望在原有优势上进一步升级，核心在于灵活调整投放重心、先于 同业把握区域走势，当前公司通过拉清单等方式加大城市更新、产业园区开发、新基建等 精准投放，在本地基建扩容驱动下，有望保持高质量、低风险的可持续高成长。2）实体方 面，公司正加快对公实体拓展，精准名单制营销优质客户，推出特色化产品组合支持先进 制造业，成都本地制造业升级、产业招商引资提升实体拓展的天花板，我们看好对公实体 业务增长前景。3）零售方面，公司持续推进大零售转型，通过网点扩充提效强化零售揽储 实力，同时大力推进理财发展，提升 AUM 管理力度。公司自身优质客群基础赋予较大发展 潜力，同时本地人口持续流入 居民财富积聚提供广袤土壤。

可转债发行有望补足资本弹药，打开资产持续扩张空间。2022 年 3 月 3 日，成都银行 80 亿元可转债公开发行，初始转股价为 14.53 元/股，对应强制赎回价为 18.89 元/股，可转债 期限为 2022 年 3 月 3 日至 2028 年 3 月 2 日，转股期限为 2022 年 9 月 9 日至 2028 年 3 月 2 日。截至 21Q3 末，成都银行核心一级资本充足率为 8.34%，距离 7.5%的监管红线尚 有 0.84pct 的缓冲空间，但与上市城商行相比处于较低水平。以 21Q3 末数据静态测算，若 80 亿元可转债全部转股，预计可补充核心一级资本充足率 1.53pct 至 9.87%，将处于上市 城商行上游，为后续资产持续扩张打开空间，业绩潜在提振动能强劲。

基建：成渝双城规划扩容，政务模式动能持续

成渝双城战略升级，基建投资有望扩容，同时新基建注入新动能。成渝双城经济圈上升为 国家战略后，基建投资有望持续扩容，项目较为充裕，2022 年公布的 160 个川渝合作共建 重大项目中，基础设施类项目投资总额高达 1.35 万亿元，成渝中线高铁、世界级机场群、 川渝千亿方天然气基地等项目陆续规划开工；《成都市 2022 年重点项目计划》提出重点项 目 900 个，总投资 2.51 万亿元，年度计划投资 3475 亿元。同时新基建崛起，2022 年成都 政府工作报告提出加快规划建设 5G、数据中心等新型基础设施；根据《成都市新型基础设 施建设行动方案（2020-2022 年），计划 2022 年底建成 5G 基站 6.5 万个，建成新能源充 电桩 4.5 万个，城市轨道交通通车里程达到 515 公里等，有望为基建项目拓展注入新动能。

成都银行精准对接重点项目，在基建持续扩容 自身优势稳固驱动下，政务模式有望持续成 长动能。基于成熟的政务金融业务体系，成都银行当前已在基建投放上形成较强优势。公 司提出要深度聚焦成渝地区双城、成德眉资等区域内的重大项目，加大城市有机更新、产 业园区开发、民生如保障房建设等重点领域的投放力度，同时挖掘新型基建、绿色金融等 更广泛项目机遇。公司目前通过“拉责任清单”、“拉项目清单”、“拉审批清单”等措施， 以信贷投放、债券投资等“银行 投行”方式提供综合融资支持。在地方基建项目较为充裕、 公司自身优势稳固的双重驱动下，我们预计未来成都银行对公信贷有望保持较高增速，本 地对公贷款 2022-24 年三年 CAGR 在乐观、中性情形下有望达 20%以上、15%以上，实 现高质量、低风险的可持续高成长。

实体：优选名单精准营销，产业升级潜力充足

成都银行加快对公实体转型，精准营销优质客户，对接本地产业升级新方向。在巩固政务 金融扎实基础的同时，公司近两年来提出加快对公实体业务拓展。第一，实体业务拓展延 续了“存款立行”核心思路，聚焦重点企业账户的精准营销，重点营销上市公司的资金托 管，提升结算性资金归行率。第二，资产端投放也坚持“双低”战略，采用“名单制”精 准营销电子信息、智能制造、先进材料、生物医药等领域优质企业。通过自建数据模型 接 入政府部门数据，已逐步形成了以高新技术企业为核心，以先进制造业、生产性服务业为 主导，涵盖新经济企业以及区县优势产业企业的精准“名单库”，优选产业链上的优质低风 险客户进行营销拓展。虽然低价策略带动的资产定价并不高，但考虑低负债成本后的综合 收益仍然较强，“双低”思路有望延续盈利能力和资产质量优势。

加强行业专业服务能力，推出特色化产品组合支持先进制造业。第三，在服务策略上仍秉 持“一户一策”形成专业服务。公司强调以行业分析为基础、加强行业指导，根据客户特 性定制特色化产品，例如公司与市科技局推出“科创贷”，重点支持电子、医药等科技型企 业。2020 年末，成都市 29 家创业板上市企业中曾获得成都银行信贷支持的有 16 家；成都 市 6 家科创板上市企业全部获得过成都银行信贷支持，其中成都先导、秦川物联、纵横自 动化等知名科创企业均为长期客户，客户粘性较强。我们看好成都银行对公实体拓展的增 长空间。经过前期风险出清，制造业贷款/对公贷款在 19H1 末到达 8.3%的低点，随后逐步 上升，到 2020 末已提升至 9.7%，且实现 26.6%的较快同比增速，我们预计未来制造业贷 款占比有望不断提升，实体 基建有望成为公司对公贷款投放的双重引擎。

成都市本身具有较好制造业基底，未来产业升级、招商引资均将为对公实体提供更高天花 板。制造业高质量发展是成渝双城经济圈的重点任务之一，成都市提出加快重大产业项目 招引促建，2022 年计划落地建设亿元及以上、50 亿元及以上重大产业项目 500 个以上、 100 个以上，工业投资增长 9%以上、占固定资产投资比重提升至 23%以上。成都本身具有 良好制造业基础，电子信息等领域已形成较强优势，据第一财经统计，全球 70%的 iPad 和 近 20%的笔记本电脑产自成都。且本地制造业在加快向高科技、高附加值转型，例如成都 电子信息产业功能区定位为“中国新硅谷”，是四川规划打造的首个万亿级产业功能区。生 物医药等新兴产业也发力迅猛，2020 年成都高新区生物医药产业规模突破 600 亿元，成为 全国第 4 大生物医药园区。相较长三角、粤港澳、京津冀等其他国家级战略区域，成渝双 城其实仍处于后发阶段，制造业升级也必将拥有更广阔的提升潜力，为成都银行实体拓展 提供充裕空间。

零售：储蓄网点扩充提效，大力加快理财拓展

成都银行持续推进大零售转型，一是网点扩充提效，储蓄存款增势显著，零售揽储实力有望不 断强化。成都银行大零售转型的主线之一是持续做好增存稳存，通过网点数量扩充、效能提升， 不断深挖存量客群存款。目前公司网均零售存款产能在本地遥遥领先，侧面印证了存量客群的 吸存空间仍然较广，增设网点能够有效提升揽储和创收能力。2020 年、21H1 成都银行分别新 增网点 15 家、5 家，且多数集中于成都市本地，进一步扩大覆盖面；同时实施网点转型，推进 “一体化”营销。网点扩充提效驱动储蓄存款实现较强增长，揽储实力不断强化，21H1 末零 售存款同比增速达 23.7%，为近 5 年新高，成为推动总存款增长的重要驱动力。

二是大力推进理财业务发展，提升 AUM 管理力度，优质客群基础有望赋予较大转型空间。 公司提出加速扩大 AUM 规模，内部考核重心从过往单一存款转向 AUM 与存款并重，从激 励体制、产品安排、营销宣传、人员部署及培训等多方面统筹规划。公司本身拥有广泛的 公务员、国企及事业单位员工等优质客群，且区域人口持续流入、经济快速发展也有利于 居民财富不断聚集，为理财拓展提供广阔前景。目前理财转型已初见成效，21H1 末非保本 理财规模达 577 亿元，同比 69%。公司正积极筹备申请设立理财子公司，2021 年 12 月《成 渝共建西部金融中心规划》提出鼓励设立理财公司等政策支持，我们认为有望推动成都银 行稳步推进理财牌照申请以及理财业务长远发展。

成都市近年人口持续净流入，成为居民财富积聚新高地，为成都银行零售转型提供土壤。 首先，成都人口基数大，且近年来持续净流入。2020 年成都市常住人口 2094 万人，在 30 个一二线城市排名第 4，人口数 2010-2020 年 CAGR 达 3.3%，增速接近广州、高于杭州。 在成渝战略带动下，预计人口有望随产业引进而持续强劲流入。其次，成都市房价水平低， 实际消费能力强。据 Wind，2020 年成都房价收入比在 30 个一二线城市中位列第 5 低，天 猫双十一城市消费榜中排名第 6，另据 MobTech，2019 年成都奢侈品消费者人数占比位列 全国第 5，为银行零售消费信贷提供潜在需求。第三，四川正成为西部居民财富积聚的新高 地，2020 年四川省高净值人数首次突破 10 万，为银行开展财富管理业务创造空间。

投资分析

资负双低畅通循环，政务优势稳固 主动转型升级 区域战略扩容有望赋予持续高成长性， 我们坚定看好成都银行投资机会。以对公存款账户为根基的低成本负债是成都银行核心优 势，打通双低、质优的资产负债可持续循环。政务金融其实是门技术活，凭借专业实力构 筑深厚护城河，值得给予一定估值溢价。成渝战略是新机遇，基建 实体 零售转型三大主 线为公司长期发展注入新动能，赋予持续高成长动能。80 亿元可转债已发行有望补足资本 弹药，打开资产扩张空间，业绩潜在提振动能强劲。我们预测公司 2021-23 年归母净利润 同比增速分别为 21.9%、18.7%、18.5%，EPS 分别为 2.03、2.42、2.86 元，盈利预测主 要基于以下假设：

1.生息资产较快增长。成都银行 2017 年以来资产同比增速维持较高水平，21Q3 末总资产 同比增速达 16.8%，贷款同比增速达到 33.0%。当前稳增长宽松政策陆续落地，且成渝战 略升级有望带动当地基建项目充裕、对公实体拓展空间广阔，预计 2022-2023 资产同比增 速、贷款同比增速有望保持较高水平，但在较高基数效应下增速或略有下降。公司低成本 负债优势稳固，大零售转型推动零售揽储能力不断提升，预计成都银行存款同比增速有望 维持较快增长。我们预测 2021-2023 年存款同比增速分别为 17.6%、16.8%、15.8%，贷 款同比增速分别为 30.0%、19.9%、20.3%，生息资产同比增速 20.0%、15.0%、14.0%。

2.息差下降幅度收窄。受疫情影响，银行向实体经济让利，LPR 定价下行趋势决定了生息 资产收益率下行，我们预计未来生息资产收益率将进一步下降，但降幅逐步收窄，我们预 测 2021-2023 年生息资产收益率为 3.91%、3.83%、3.80%。2022 年存款定价机制改革对 负债端成本的改善有望逐步显现，缓解息差收窄压力，我们预测 2021-2023 年计息成本负 债率 1.62%、1.61%、1.60%，预测 2021-2023 年净息差分别为 2.21%、2.14%、2.14%。

3.中间业务收入增长较快。2021 年以来成都银行手续费及佣金净收入同比增速显著提升， 2021 年前三季度同比增速达 45.3%。公司中间业务收入增幅显著的主要驱动因素是理财业 务的较快增长，同时投行、结算等新兴业务快速发展。随着公司不断推动综合化经营布局， 大力推进理财业务发展，积极筹备申请理财子公司，我们认为公司理财业务规模有望持续 放量，逐步做强做大。我们预计中间业务收入有望维持较快增速，我们预测 2021-2023 年 手续费及佣金净收入同比增速为 50.0%、45.0%、40.0%。