作者 | 扶苏
编辑 | 小白
2022年2月，凯盛融英（“公司”）向港交所递交上市申请。
根据招股书，公司是全球第五大行业专家知识信息服务提供商，同时是国内市场的龙头，且领先优势相当明显。
2020年，按收入计，公司在国内的市场份额为33%，而其他竞争对手的市场份额仅为个位数。
（来源：公司招股书）
众所周知，在金融服务领域，品牌是核心竞争力之一。比如，彭博是公认的领先金融数据分析工具，《华尔街日报》是公认的高质量金融资讯提供商。
再比如，市值风云是公认的注册制时代最牛掰格拉斯的证券交易软件和第三方研究机构。
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漂亮的财报
招股书显示，公司作为国内龙头，成长性相当优秀。2018年至今，公司营收每年加速增长，近3年的年均复合增长率（CAGR）为29%。
2021年前三季度，公司营收6.8亿元，同比增长43%。
（数据来源：Choice）
公司利润的增长更为亮眼，近3年，毛利润和净利润的CAGR分别为32%和40%。
2021年前三季度，公司毛利润3.6亿元，同比增长43%；净利润2.0亿元，同比增长35%。
（数据来源：Choice）
这背后反映的是，公司盈利能力明显提升。
2021年前三季度，公司毛利率和净利润率分别为52.7%和29.6%，2018年至今分别提升了3.8个和7.7个百分点。
（数据来源：Choice）
看到上述亮丽的财务数据，老铁们此时一定迫不及待地想要深入了解，公司所从事的到底是一门什么样的“神仙生意”？
什么是行业专家知识信息服务供应商？
01 贩卖行业信息的“中介”
像凯盛融英这样的行业专家知识信息服务供应商，充当了在金融机构、咨询公司和企业（“客户”）、行业专家（“专家”）之间沟通桥梁的角色。
（来源：公司官网）
在不少老铁眼中，行业研究员是个“高大上”的职业，他们通常就职于各大券商、咨询公司、VC/PE投资机构、基金公司以及大型企业的战略投资部，通过自己对市场的敏锐洞悉，影响资金的偏好和市场的走向。
事实上，许多行业研究员虽然拥有“金融 行业”的复合研究背景，但在提供精准行业见解的能力上，不如长期浸润在相应行业内的专家人士，比如企业高管、资深研发人员、教授学者等。
因此，行业研究员在研究过程中，也会遇到许多困难。
举个栗子：
一家私募股权希望从多个层次了解人工智能行业，比如人工智能云学习推理芯片、GPU/人工智能芯片、特定产品的迭代研发过程与客户布局。
而金融机构里的行业研究员通常关注的是广泛的TMT（科技、新媒体和通信）行业，对于其中的细分方向（人工智能）的理解或许缺乏深刻性和前沿性。
再举个栗子：
一家大型互联网企业对社区团购这种新零售模式感兴趣，比如该模式是如何依靠当地社区与团长之间的社会关系，实现“预售、次日送达、自取”的全流程。
而企业内部的行业研究员可能对新经济业态了解甚少，也没有机会体验社区团购零售模式的运作过程，他们依赖于从二手资料中获取信息，得到的信息可能并不全面甚至滞后。
从上述例子可以看出，金融机构、咨询公司和企业在很多时候需要与来自不同行业、地区的行业专家进行交谈，以在短时间内获得精准的行业新见解。
凯盛融英的作用在于，其打造了一个规模庞大的行业专家网络，可随时向客户提供高质量且及时的专业知识。
截至2021年9月末，公司专家网络成员数量已高达39.5万名，且仍在持续扩张中。
（数据来源：公司招股书）
这些行业专家，包括企业高管、商业领袖、学界精英以及战略分析师等。他们来自众多不同的行业，包括消费及零售、医疗健康、TMT、咨询服务、汽车及金融等。
（来源：公司官网）
02 以证券公司为主的金融机构是最大“金主”
相比庞大的专家网络，公司服务的客户则是“少而精”。
2021年9月末，公司客户数量1410名，平均客户营收48万元。近3年，除2019年外，公司平均客户营收在50万元以上。
（数据来源：公司招股书）
其中，金融机构是公司最主要的客户，占公司客户总数的一半以上。
（数据来源：公司招股书）
而金融机构，也是公司“最豪爽”的客户群。
2021年前三季度，金融机构的平均客户营收为59万元，高于咨询公司的平均营收50万元，更是其他企业平均客户营收22万元的两倍以上。
（数据来源：基于公司招股书披露数据计算）
2021年前三季度，占公司客户数量58%的金融机构，贡献了高达72%的营收。
（数据来源：公司招股书）
公司的前五大客户均为金融机构。2021年前三季度，前五大客户的营收占比为25%，其中最大客户的营收占比为7%。
（数据来源：公司招股书）
值得一提的是，公司的金融机构客户中，又以证券公司为主。
2021年前三季度，公司来自证券公司客户的营收为2.1亿元，占同期金融机构客户营收的43%，以及公司总营收的31%。
（数据来源：公司招股书）
据招股书披露，按总资产计算的、中国最大的20家证券公司，均为公司客户。
这些大型证券公司从公司采购行业专家知识信息服务，主要是提供给其自有的客户基金管理公司，后者经常需要专家提供及时、深入的行业见解。
在这种情况下，证券公司虽然为此向公司付费，但基金管理公司才是公司服务的最终用户。
（来源：公司招股书）
按小时收费
01 专家访谈贡献九成营收
公司向客户提供服务的形式有三类：（1）专家访谈；（2）研究；以及（3）会议。
（1）专家访谈：为客户安排合格的行业专家进行深入和高度定制化的访谈；
（2）研究：公司内部分析师与外部专家合作，进行行业研究和市场研究。
（3）会议：安排现场及虚拟会议，客户可与专家通过会议进行交流。
（来源：公司官网）
这其中，专家访谈是最主要的服务形式，长期以来的营收占比接近九成。
（数据来源：Choice）
2021年前三季度，专家访谈服务实现营收6.0亿元，占同期营收的88%；研究服务营收5300万元，占比8%；会议服务营收2600万元，占比4%。
（数据来源：Choice）
同时，专家访谈服务的营收增速也较为稳定，自2020年以来，同比增速保持在40%以上。
而会议服务营收近期增长迅猛，2020年和2021年前三季度的增速分别高达69%、112%。
（数据来源：Choice）
根据招股书披露数据计算，专家访谈服务的单次交易均价为4900元，与研究服务持平，而会议服务则高达1.2万元。
这或许是公司近期大幅推动会议服务的原因。
（数据来源：基于公司招股书披露数据计算）
02 每小时收费高达3500元
公司有两种定价模式：按专家提供的服务小时数收费（“小时模式”），或按服务套餐收费（“服务套餐模式”）。
服务套餐模式中，公司向客户提供专家外，还提供大量营运服务，比如研究服务和会议服务。
（来源：公司招股书）
小时模式是公司最主要的收费模式。2021年前三季度，公司70%的收入来自小时模式。
（数据来源：公司招股书）
在小时模式下，公司对专家提供服务的每小时定价是非标准化的。
对于大客户，公司定价的灵活度较高。另外，对于愿意一次性或分期预付的客户，公司也会给予一定折扣。
（来源：公司招股书）
不过，根据招股书披露数据推断，公司对客户有着较高的议价权。依据是，其提供的专家访谈服务每小时收费在近年来上升明显。
2021年前三季度，专家访谈服务每小时平均营收为3550元，较2020年的2970元，上涨了20%。
（数据来源：基于公司招股书披露数据计算）
03 专家时薪千元
看到这里，老铁们一定好奇，公司的“专家成本”又是多少呢？
专家成本主要指公司向专家支付的专家访谈服务费，是公司营业成本的最大构成项，影响其毛利率。
自2019年以来，公司的专家成本占营业成本的61%左右，占比较为稳定。可见，公司在“专家成本”这块控制得当。
（来源：公司招股书）
另外，据披露，长期以来，公司向每名专家支付的平均每小时费用在1500元以内。
虽然该费用逐年上升，2021年前三季度为1456元，较2020年上涨14%，但公司已经这部分上涨的成本转嫁给了客户。
（来源：公司招股书）
商业模式的关键是啥？反正不是专家！
01 财务健康，资金充裕
总的来看，公司的商业模式相当优越：从外部“采购”专家的服务时间，然后将其销售给客户，从中赚取差价。
公司没有存货，也无需向专家预付款，其资金流动性相当充裕。
截至2021年三季度末，公司总资产为8.5亿元，其中流动资产8.2亿元，占比高达95%。
（数据来源：Choice）
公司的流动资产中，又以现金及现金等价物、应收账款为主。
截至2021年三季度末，现金及现金等价物为5.2亿元，分别占流动资产和总资产的64%、61%。
（来源：公司招股书）
同期，应收账款的账面价值为2.9亿元，分别占流动资产和总资产的35%、34%。
公司通常给予客户高达180天的账期。2021年前三季度，公司计提的坏账准备占期末账面余额的1.6%，该计提比例与往期相比也并未出现异常。
（来源：公司招股书）
另外，截至2021年三季度末，公司账面上除1242万元的融资租赁负债外（分别占总资产的1%和总负债的6%），无其他长期负债，其偿债能力无需担忧。
02 专家年薪6000元，运营月薪9000元
从目前来看，公司财务健康，资金充裕，但这一商业模式是否也存在“弱点”呢？
从表面来看，公司的增长取决于其吸引及留住客户的能力。实则，公司向客户提供专家的能力，才是关键。
先来看对财务指标的影响。
公司的管理费用率一直高于销售费用率，两者的差距通常在2个百分点左右。
2020年，公司的管理费用率和销售费用率分别为10.1%、8.1%。2021年前三季度，由于销售费用率回升，两者差距缩小至1个百分点。
（数据来源：Choice）
管理费用率居首位的原因是，其员工构成以营运人员为主。
截至2021年三季度末，公司营运人员为517人，占同期员工总数的71%。
（来源：公司招股书）
相比之下，公司的销售人员只有83名；作为开展研究业务核心的分析师团队，人数也只有44名。
（来源：公司招股书）
公司为何会需要这么多的营运人员呢？
第三方招聘网站的内容显示，公司营运人员的主要工作内容，包括通过各种渠道招募新专家。
（来源：猎聘网）
从招股书来看，公司招募专家的方式，主要是由营运人员通过职场社交平台（比如LinkedIn）、招聘平台（比如猎聘和51job）、行业网站及新闻网站、上市公司年报披露信息等途径，锁定潜在专家人选，然后主动联系以促成合作。
（来源：公司招股书）
风云君认为，专家与公司平台的粘性并不强。原因在于，对专家来说，与公司合作的报酬并没有那么大的吸引力。
虽然公司声称其目前拥有近40万名来自各行业领域的专家，但真正为客户提供服务（即能够从公司处获得报酬）的专家，只占其中10%左右。
2021年前三季度，为公司提供服务的专家为3.8万名，占公司同期专家网络成员总数的9%。
（数据来源：公司招股书）
根据招股书披露数据计算，长期以来，在当年为公司提供服务的专家中，平均每名专家提供服务的小时数为4个小时（注：按公司收费标准，不足1小时按1个小时计）。
（数据来源：基于公司招股书披露数据计算）
据公司披露，过往业绩期间，其83%以上的专家每小时收费不足1500元。
（来源：公司招股书）
可以推算出：在能够从公司获得收入的专家群体中，大部分的年均收入上限为6000元。
记得没错的话，公司招聘运营人员，提供的薪资待遇是月薪9000-13000元。
招股书未披露其专家的流失率。但已有披露显示，专家成为公司专家网络成员的平均时间只有2.6年。
（来源：公司招股书）
这也解释了公司为什么长期需要数量庞大的营运人员，正是依靠他们不断地开拓及维护专家网络，才能保证商业模式的持续运转。
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