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去年初至今，港股大盘一路南下，招行H股却一路北上。后者在此期间累计大涨25％，跑赢恒指大盘47个百分点，成为港股少有的靓丽风景线。

2月中旬，招行H股已悄然夺下历史新高记录，最新PB高达1.73倍。然而，招行A股距离新高还有24％的空间，且最新PB仅1.59倍。我们都知道，因港股流动性较差，通常而言H股相较于A股的估值会有较大折扣。有些意外的是，招行却是目前唯一一家例外的龙头。

国内机构，也毫不示弱。截止去年末，基金总持股数为11.5亿，占总股本近5％，持有市值570亿元。其中，张坤旗下的4只基金均重仓布局招行，累计仓位高达87亿元。

2月下旬以来，港股市场遭遇雪崩，招商H股在拿下历史新高之后也有不小的跌幅，16个交易日下跌25％。但大盘企稳后，3天变大幅反弹了17％。招行作为上万亿的大块头，AH股均能大幅跑赢大盘以及众多白马股。

2014年，为了应对宏观经济增速放缓，田惠宇接替马蔚华担任招行行长，带领着全行进行零售大转型。从后视镜看，此轮转型较为成功，奠定了当前零售之王的地位。

海量的零售高净值客户，带来了源源不断的生意增长。2021年，招行零售金融业务收入为1773.2亿元，同比增长14.3％，占公司营收比例的58.35％。其中，零售净利息收入1159.9亿元，同比增长 12.75％，非利息收入613.3亿元，同比增长17.4％。

招行息差小幅下行，而生息资产规模扩张10.44％，致使净利息收入保持10％以上的增长，表现不俗。

中证银行（399986）整体的市净率仅仅0.55倍。其中，民生银行0.34倍，华夏银行0.36倍，浦发、中信银行仅0.4倍。估值越低，不代表这些银行就被低估了多少，而是多年来经营太差，买这类银行容易掉入“估值陷阱”里面去。看看倍数最低的民生银行，股价一路狂泻不止：

市场给予招行1.59倍的高估值，主要逻辑源于良好的综合经营水平，包括业绩持续较高增长以及资产质量优异。

不良贷款率方面，2021年招行仅仅0.91％，较2020年继续下滑0.16个百分点，较2016年高峰的1.87％大幅下滑0.96％。横向对比，该指标在2020年位列所有上市银行第8名，仅低于宁波、杭州等地域性银行。而民生银行、华夏银行高达1.79％、1.95％，是所有银行中最高的。

不良贷款拨备覆盖率方面，招行2021年为483.87％，较2020年继续提升46.19个百分点，较2016年大幅高出303.85％。横向对比，2020年该指标位列所有银行第7，低于宁波银行的515.3％。而华夏银行、民生银行仅为146.4％、153％，排名末尾，而监管部门规定的红线为150％。招行作为全国体量靠前的大行，报备覆盖率计提相当充分，后期可反哺利润的空间较大。同时，也说明当前招行的资产质量是不错的。

另外，反应银行综合盈利能力的重要指标——ROE（净资产收益率），2021年高达16.96％，排名第1，高于宁波银行的16.58％。从历年表现可以看出，ROE整体呈现下滑趋势，但宁波招行下滑态势更平缓，目前仍然处于较高水平。

综合以上分析可知，招行的业绩表现以及资产质量优异。这亦是外资持续爆买的重要逻辑。

去年12月31日，马斯克语出惊人：2022年春季或夏季，不迟于2023年会爆发金融危机。时间才过去2个月，马斯克耸人听闻的言论算是有那么一点味道了。

3月16日议息会议，美联储将美国2022年GDP从4％大幅下修至2.8％，短短3个月砍掉了30％。从债券市场来看，交易员们也正在押注美国经济衰退。当前，5年期和7年期国债收益率已经与10年期倒挂。而2年期与10年期之间的基点已经从年初90个基点以上锐减至当前20个基点左右。这是比较可靠的美国经济衰退领先指标，80年代以来的每一次倒挂，美国经济衰退平均6个月左右就会接踵而至。

除此之外，新冠疫情、高通胀以及美联储被迫多次加息缩表，均会对美国经济产生冲击与影响。其中，高通胀会抑制需求，持续越久，需求量下降的幅度就越大。并且一旦恶性通胀形成预期，美国消费会大幅萎缩。还有，过去2年美国经济平均仅增长1％，是基于海量的货币政策以及财政政策基础上实现的，但今年会被迫抽走大量流动性支撑，将令高负债经济体不堪重负。

货币流动性方面，美联储暗示年内将连续加息7次，年末目标利率将高达1.9％，并最快从5月开启缩表。本轮加息缩表周期是相当“急转弯”的，有一定概率直接戳破全球资产泡沫。一旦如此，金融市场的坍塌，也将重创全球经济。

不过，国内经济增长相对稳健，即便遭遇海外危机冲击，也会相对有限。但不论是传统业务为主的银行，还是零售业务为主的银行，资产质量在大环境下恶化可能无法避免，股价面临不小回撤风险。

以上为悲观假设，但中性或乐观假设的话，美联储开启货币大转向，全球以及中国经济风平浪静，投资银行龙头应该是稳稳的幸福。

04 尾声

银行与宏观经济密切相关。未来，中国宏观经济增速还会继续下台阶，银行业整体增长也会随之下台阶，不管是招行，还是谁，未来业绩增速大致的趋势都是往下走的，回报率自然也不会像过往那么丰厚。

在这样的一个行业里面，不要贪图估值所谓的便宜，否者大概率会入坑被埋。相反买银行，选择估值倍数更高的龙头银行，才是正确的投资姿势。

半导体，又被称为“工业的粮食”。一方面，中国半导体领域在全球市场份额和竞争力较低； 另一方面，由于智能汽车、5G、物联网等快速发展，所以目前内地半导体企业目前处于行业增长和份额提升的黄金时代。

本文源自格隆汇