宽信用中的股债表现
从“宽货币”到“宽信用”起效需要一个过程，可将其划分为三个阶段，一是宽货币：货币政策放松，但社融增速惯性下滑；二是社融总量回升，结构不佳，社融增速回升，但结构上中长期贷款未有明显的改善；三是融资结构改善：中长期贷款增速回升。
在宽货币阶段，债券市场直接受益，股票市场下跌或弱势震荡。这一阶段，央行开始启用全局性的货币政策工具释放流动性。由于社融增速惯性下滑所体现的实体经济融资疲弱，金融市场流动性相对充裕。对债券市场而言，疲弱的基本面与充裕的流动性，支撑着利率的较快下行。股票市场估值虽有支撑，盈利预期却处下滑通道，往往下跌或弱势震荡。典型的是2011年11月末央行降准至2012年5月社融回升前夕、2018年4月中旬央行降准至2018年12月社融回升前夕、2021年7月中旬央行降准至2021年10月末社融回升前，10年国债活跃券利率分别下行25BP、40BP、13BP。尤其是2014年年末到2015年5 月，央行多次降准降息之下，社融迟迟未有改善，流动性大量淤积于金融体系，一度催生股债双牛。不过，以当前货币政策操作的精准性看，2015年的股票市场异常波动难以再现。
在社融总量开始回升阶段，结构未有起色：债券市场趋于震荡，股票市场相对走弱。这一阶段，社融增速虽有回升，但增量更多地在于直接融资、表外融资和表内的短期贷款、票据及居民端融资，尚未传导到与经济直接相关的中长期贷款上，此时金融市场的流动性不如第一阶段充裕。对债券市场而言，市场围绕进一步宽货币的可能性、实质性的宽信用何时到来两个主线博弈，利率往往处于震荡格局；但这期间，股票市场盈利预期仍在下探，叠加增量流动性减少，调整风险加大。典型的是2012年6月至年末，沪深300、中证500指数分别下跌4.1％、12.7％；2019年4月至7月，沪深300、中证500指数分别下跌1％、11.6％；2021年11月至今（2022年3月21日），沪深300、中证500指数分别下跌13.2％、9.5％。
由于2月金融数据表明短期房地产拖累经济减速的风险加大，市场对央行直接调整政策利率的预期升温。但不可忽视的是，当前内外部环境复杂多变，结构性通胀压力升温与美联储加速紧缩风险并存，对货币政策的约束边际在增强，总量性货币政策工具的使用需多加斟酌。如“宽信用”成效逐步显现，总量政策宽松的必要性或将进一步降低。
平安证券认为，随着“两会”和金稳委后稳增长政策进一步加码，中长期贷款的结构改善正在路上，股票市场经过前期的调整， 现正值配置价值较高的窗口期。债券市场目前对政策利率的进一步调整抱有期待，对“宽信用”的到来持谨慎态度，短期或以震荡为主，但需警惕宽信用实效落地后的潜在调整风险。
本文源自证券市场周刊
