上海泓博智源医药股份有限公司（以下简称“公司”）拟于2022年4月21日上会，拟在创业板上市，发行1925万股，拟募集资金4.77亿元，平均每股价格为24.78元。保荐机构为中信证券，审计机构为立信。
我们从上表可以看出，公司毛利率在报告期内保持稳定，均在40％左右。2021年度为38.69％，同比下降3.88个百分点。净利润率逐年下降，2020年同比下降2.06个百分点，2021年同比下降0.79个百分点。2021年度，收入同比增长58.39％。研发费用率在本来就不高的水平状态下，在报告期内逐年下跌，2020年同比下降0.12个百分点，2021年度同比下降0.35个百分点。
从上表中可以看出，可比同行业上市公司研发费用率在报告期内均高于公司3个百分点以上。同行业三年研发费用率均在7％以上，而公司均在4％左右。我们认为，公司可能是迫于上市估值的压力，而刻意压低研发费用率，以确保公司上市时的净利润率水平，只有这样，在确保公司上市成功的同时，还能卖个好价钱。
从上表中可以发现，公司外销收入呈逐年下降趋势，尤其是2021年，同比下降41.51％。2021年，按照出口报关金额3867万元，13％的退税率，公司应该收到503万元的退税款，但在现金流量表中，公司仅收到91万的税费返还，二者相差412万元。现金流量表一般不会出错，因为有银行水单可以支撑。假设按照13％退税率计算，反推公司2021年外销收入仅为700万元，相比公司披露的4277万元数据，相差3577万元，跌幅为83.63％。
上述数据显示，公司在支付给职工以及为职工支付的现金占收入比率以及占成本比率基本与同行业持平之外，公司支付给职工以及为职工支付的现金与购买商品接受劳务支付的现金的比率相比同行业依然高出20％。其中康龙化成2021年支付给职工以及为职工支付的现金高达30亿元，但该企业2021年收入为74.43亿元，也是异常的企业。所以扣除康龙化成的影响，公司上述各项指标将显著高于同行业。
从上表可以看出，公司销售费用率报告期三年均显著低于同行业1.5个百分点以上。公司三年销售费用率跌创新低，至2021年跌至1.17％，比同行业任何一家任何一年的销售费用率都低。
从上表中可以看出，公司报告期收入超七成来自海外，分别为81.28％、78.53％和70.29％。国外收入中，主要地区包括美国和印度。其中来自美国的收入占比逐年递增，分别为38.42％、39.95％和50.74％。至2021年，公司来自美国的收入已经超过半数。2021年来自美国收入同比增长103.61％，而印度同比下降51.75％。
招股说明书解释说，2021年来自于印度的销售收入下降是因为印度2021年新冠疫情严重所致。来自于美国收入增长是因为药物研发技术服务的增长。同样是海外收入的重兵之地美国，收入却翻倍增长，客观情况是美国2021年新冠疫情也很严重。
这种自相矛盾的解释，实在是让人匪夷所思。另外我们注意到公司实际控制人陈平为美国国籍，且公司在美国设有子公司PHARMARESOURCES， LLC.即美国泓博。
公司报告期内，药物研发技术服务（包括药物发现、工艺研究与开发）的收入占比分别为 52.18％、59.12％和 73.41％， 毛利占比分别为61.78％、62.64％和80.05％，两项占比均呈现上升趋势；商业化生产业务的收入占比分别为47.82％、40.88％和26.59％，毛利占比分别为 38.22％、37.36％和19.95％，均呈现下降趋势，且低于药物研发技术服务占比。由此可见，公司的收入呈现两极分化：服务类收入占比及毛利率均单边逐年增长；生产类收入占比及毛利率均单边逐年下跌，上涨和下跌的趋势均十分明显，这种泾渭分明的情况，同时存于一家公司，十分罕见。
目前，全球医药研发投入逐年递增，批准上市的新药数量却呈现递减趋势，基于开发新药越来越难，加上市场竞争和药品价格限制等不利因素，为降低研发成本，许多大型制药公司将研发转移至低成本国家。中国凭借丰厚的科技资源与人才储备，吸引着以美国为首的国际大型制药企业，纷纷将创新药研发业务外包到中国，由此推动中国创新药研发外包服务业务的发展。
以康龙化成、药石科技、美迪西、凯莱英、皓元医药、药明康德等为首的一大批中国上市药企，都是以承接国外创新药研发外包为主要收入的企业，公司亦步亦趋，正在走向以外包服务为主要业务的企业。
能够取得外包服务收入，也是公司水平的一个表现，但终究是替人家打工，是国外创新药企生产链条中的一颗螺丝钉。倘若研发新药成功，还可以对外宣称我们参与了这个新药的研发，积累了一定程度的经验，但新药的研发，九死一生，大部分新药的研发都注定是以失败为结局的。即便研发成功，专利也是国外创新药企的，中国的公司无法分得成功后的巨大利润。
另外，从目前看，药物研发服务收入毛利率很高，但这个模式容易复制，也很容易进入，未来必定竞争残酷，毕竟国外创新药巨头也就那么几家，抵不住中国外包服务药企雨后春笋般的汹涌进入，互相压价，最终导致毛利率下降，可持续发展受到严重影响，结果就是接不到单的企业破产清算。
我们预计，中国药物外包服务市场，未来也会形成巨头垄断格局，类似富士康给苹果打工总装，安踏给耐克打工总装之类的，其他的代工企业淘汰出局，但富士康的毛利率低至6％。这就是中国药物研发未来残酷的现实。
所以，自主研发，走创新之路，未来才是星辰大海。只有有了专利属于自己的创新药，才能享受垄断带给企业的红利，企业才能长足进步，持续发展。
我们来看公司募集资金投向：
单位：万元
从上表可以看出，公司总共募集资金4.8亿元，其中3.9亿元拟建设研发基地。这就是公司的格局。好不容易上市募集来的资金，不去做自主创新药的研发，却把钱投向盖房子。建设好漂亮的办公室，给人打工一辈子。
本文源自估值之家
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